从开店转向铺货，周黑鸭卖得越多赚得越少

近日，周黑鸭（01458.HK）发布业绩公告，2026年上半年，公司营收实现19.5%的同比增长，但归母净利润却下滑15.2%，呈现典型的增收不增利局面。

银莕财经注意到，周黑鸭线下渠道业务增速突破200%，全渠道销量大幅走高，门店扩张脚步却明显放缓，战略重心从开店转向铺货。而在销量持续走高的另一面，公司毛利率下滑、费用抬升、应收周转拉长等问题同步显现。

放眼整个卤味赛道，ST绝味（603517.SH）、煌上煌（002695.SZ）、紫燕食品（603057.SH）几家头部企业半年报同样各有压力，行业整体进入存量博弈阶段。

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渠道扩张换取规模增长

2026年上半年，周黑鸭实现营收14.61亿元，较上年同期增长19.5%；归母净利润9149.6万元，同比下滑15.2%。

（业绩情况，图源：周黑鸭半年报，下同）

穿透半年报，渠道业务已成为公司核心增长引擎。上半年，公司渠道业务实现高速增长，线上+线下渠道整体收益增长率达80.4%；全渠道总销量达到1.95万吨，同比大增35.2%。

其中，线下渠道方面，公司以会员店与连锁便利店为核心阵地，通过标杆树立、标准化执行到场景化营销的递进打法实现高效产出，持续深化山姆、胖东来等渠道合作。同时，积极拓展终端覆盖范围，全国销售点位已超五万个。2026年上半年，仅线下渠道收益增长就高达207.2%。

然而，随着渠道业务快速放量，公司供应链正从单一门店供应向多业态、多保鲜形态的协同供应体系转型。随之而来的多品类、多规格、多温层并行的供应挑战，不断摊薄公司的毛利率水平。

2026年上半年，公司毛利率由上年同期的58.6%减少3.9个百分点至54.7%。公司明确称：“主要由于渠道业务的毛利率低于门店业务，加上本期渠道销售收益占比上升。”数据显示，上半年，渠道业务收入占比由18.6%提升至28.2%，渠道业务本身毛利率低于直营门店业务，渠道结构变化直接拖累整体毛利水平。

同时，渠道拓展还同步推高各项运营开支。上半年，公司销售及分销开支5.89亿元，同比增长24.9%，销售费用率由38.6%上升至40.3%。其中，平台服务费、推广费用、物流履约相关成本持续增加，进一步挤压利润空间。

并且，面对山姆、零食量贩等B端大客户，企业议价能力有所减弱，平均贸易应收款项周转天数从11.8天延长至14.7天，回款周期拉长。

门店端，周黑鸭门店扩张节奏明显放缓。截至2026年6月30日，周黑鸭门店总数2972家，去年同期为2864家，仅净增108家。过去跑马圈地、依靠开店拉动增长的逻辑已经改变，周黑鸭的战略重心由“开店”转向“铺货”。

（门店情况）

同时，公司门店端每张采购订单的平均消费仅从53.56元微涨到53.9元，与2023年上半年的62.01元相比则下降了8.11元。单客收益提升空间有限，公司呈现以价换量的经营特征。

现金流方面，2026年上半年，公司经营活动产生的现金流量净额为1.76亿元，对比上年同期2.11亿元有所收缩，盈利质量随利润同步走弱。

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卤味赛道集体承压

周黑鸭增收不增利的现状，并非个例，国内休闲卤味赛道头部企业普遍承压。

2026年上半年，ST绝味营收、净利双双下滑。营收已缩水至25.15亿元，同比下降10.82%；归母净利润1.35亿元，同比下降23.16%；扣非净利润7987万元，同比下滑40.08%；经营活动产生的现金流量净额由上年同期4.84亿元转为-1.82亿元。并且，2024年、2025年，ST绝味交出的都是营收、净利双降的年报。

煌上煌录得营收12.26亿元，同比增长24.53%；归母净利润8625.9万元，同比增长12.14%。但拆分业务数据可以看到，公司核心鲜货产品收入同比下滑14.65%，肉制品销量减少17.85%，整体增长主要来自并购得来的冻干食品业务，传统卤味主业表现疲软。

紫燕食品与周黑鸭表现较为一致，上半年实现营收16.63亿元，同比增长12.94%；归母净利润6699.3万元，同比下滑35.94%。根据半年报，利润下滑受行业竞争加剧、原料成本波动导致毛利率回落，叠加资本市场调整带来金融资产损益波动多重因素共同影响。

行业数据显示，卤味行业整体闭店率达到27.1%。卤味行业增长逻辑已从门店规模驱动转向单店效率驱动，品类竞争由增量争夺进入存量博弈，曾经的“多开一家店就多赚一份钱”的时代已经结束。

同时，消费端层面，重油重盐的产品制作方式，与当下健康化饮食消费趋势形成一定背离，卤味品类持续面临消费者审美疲劳、产品价格被市场诟病等现实问题。

于是，周黑鸭主攻渠道铺货，加大B端商超、零食量贩货架渗透；绝味食品聚焦门店迭代，尝试拓展门店多元消费场景；煌上煌依靠并购冻干食品业务，打造第二增长曲线；紫燕食品则在直面行业竞争、成本压力的同时，兼顾资本市场带来的损益波动。

从赛道现状来看，休闲卤味行业虽已告别高速扩张周期，但消费需求仍然存在。只是随着行业内卷加剧，渠道博弈、成本压力、消费习惯变化多重因素叠加，各家企业都需要在规模扩张与盈利水平之间寻找平衡。