华泰 | 策略：景气线索内部分化加剧

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（来源：华泰证券研究所）

8月全行业景气指数继续小幅回落，大类板块中仅必选消费景气显著改善。行业层面，AI链、涨价链、出海链和必选品等景气线索内部分化加剧：1）AI链：硬件端元件、光通信、半导体材料/设备景气爬坡，存储景气回升，应用端游戏景气爬坡；2）涨价链：煤炭、工业金属、航运港口、部分化工品、造纸景气持续改善；3）出海链：航海装备、自动化、电池等景气爬坡；4）部分必选和创新药：农业、白酒、创新药等景气回升。

配置上，9月业绩真空期关注海外流动性（非农、CPI、FOMC会议）以及产业、政策催化，建议在FOMC会议前控制美债敏感敞口，均衡布局盈利和筹码存在“配置差”的方向：1）科技内部优先选择拥挤度压力逐步消化、景气能见度较高的光通信、PCB等，其次考虑应用重估机会；2）再平衡方向关注船舶、自动化、部分化工品、农业等，创新药、工业金属等待海外流动性预期扰动落地后的增配机会；3）红利仍是底仓。定量层面，8月行业轮动组合收益2.5%，相对全A超额-2.9%，景气组合优于性价比组合；9月模型推荐计算机设备、游戏、航海装备、电池、饮料乳品、元件、化学制品、商用车、特钢、贵金属，较上月新增出海链中的电池/商用车、AI链中的元件和化学制品，整体配置上更趋均衡。

AI链：元件、光通信、半导体、游戏等景气爬坡，存储景气回升

1）元件：7月台股PCB、被动元件营收同比增速上行，前瞻来看，北美PCB订单出货比MA3同比增速持续上行；2）光通信：8月四大云商前向12个月资本开支同比增速回升，但拐点或已出现；7月光纤出口额同比增速上行，服务器BMC芯片、机壳龙头信骅、勤诚营收同比增速维持高增；3）半导体材料/设备：7月台股半导体材料、台股四大硅片厂营收同比增速回升；7月日本半导体设备出货额同比增速上行，下游扩产或有持续性，截至8月底，存储龙头前向12个月资本开支同比增速继续上行； 4）存储：8月DXI指数同比增速回升，但DRAM存储器现货价格同比增速回落，7月台股NAND/Nor Flash营收同比增速继续爬坡，关注长协影响；5）游戏：7月国内移动游戏收入同比增速小幅回落，8月国产网络游戏审批量上升至209个，再创近年新高。

涨价链：煤炭、工业金属、航运港口、部分化工品、造纸等景气爬坡

1）煤炭：8月动力煤、焦煤、无烟煤价格上行，前瞻来看，重点电厂库存可用天数继续回落，北方港口煤炭库存去化，煤价或有一定支撑；2）工业金属：8月铜、铝价格同比增速回升，前瞻来看，现货粗炼费回落，COMEX铜非商业净多头持仓、LME投资基金铝净多头持仓均回升；3）航运港口：8月SCFI运价指数上行，BDI指数回升；4）部分化工品：甲醇、甲苯、氟化工、化纤、橡胶等价格同比及价差改善；5）造纸：7月造纸业PPI、产成品存货同比转正，主动补库延续。

出海链：航海装备、自动化、电池等景气爬坡

1）航海装备：7月手持船舶订单量同比增速上行，8月新船VLCC价格同比增速继续上行，量价齐升；2）自动化：7月工业机器人产量、自动化设备出口额同比增速上行；前瞻来看，6月日本工业机器人订单额同比增速上行，具身智能产业化提速；3）电池：7月电池制造业PPI同比增速上行，新能源乘用车销量、动力电池装车量同比增速回升，部分中游电池材料产量同比、价格回升。

部分必选和创新药：农业、白酒、创新药等景气回升

1）农业：8月猪粮比价回升，自繁自养、外购仔猪养殖亏损幅度收窄，6月能繁母猪存栏同比降幅扩大；7月农副食品加工业工业增加值同比增速回升，厄尔尼诺现象下农产品价格上涨；2）白酒：7月白酒产量同比降幅收窄，8月普五八代批价同比降幅收窄；3）创新药/CXO：8月创新药BD总交易数量MA3同比增速继续上行，总金额MA3同比增速回落，主要因交易金额披露率下降；前瞻来看，26Q2全球医疗健康领域投融资额同比大幅转正，海外并购活跃，大型跨国药企面对未来数年的“专利悬崖”或加大资本开支力度。

风险提示：国内基本面不及预期；外需不及预期；模型失效风险。

景气线索内部分化加剧

8月全行业景气指数继续小幅回落，大类板块中仅必选消费景气显著改善。行业层面，AI链、涨价链、出海链和必选品等景气线索内部分化加剧：1）AI链：硬件端元件、光通信、半导体材料/设备景气爬坡，存储景气回升，应用端游戏景气爬坡；2）涨价链：煤炭、工业金属、航运港口、部分化工品、造纸景气持续改善；3）出海链：航海装备、自动化、电池、商用车等景气爬坡；4）部分必选及医药：农业、食品、白酒、创新药等景气回升。

配置上，9月业绩真空期关注海外流动性（非农、CPI、FOMC会议）以及产业、政策催化，建议在FOMC会议前控制美债敏感敞口，均衡布局盈利和筹码存在“配置差”的方向：1）科技内部优先选择拥挤度压力逐步消化、景气能见度较高的光通信、PCB等，其次考虑应用重估机会；2）再平衡方向关注船舶、自动化、部分化工品、农业等，创新药、工业金属等待海外流动性预期扰动落地后的增配机会；3）红利仍是底仓。定量层面，8月行业轮动组合收益2.5%，相对全A超额-2.9%，景气组合优于性价比组合；9月模型推荐计算机设备、游戏、航海装备、电池、饮料乳品、元件、化学制品、商用车、特钢、贵金属，较上月新增出海链中的电池/商用车、AI链中的元件和化学制品，整体配置上更趋均衡。

AI链

元件

8月华泰策略元件景气指数96.6，较5月（91.9）爬坡。

PCB：7月台股PCB制造营收同比+35.5%，较6月（+30.2%）上行；

被动元件：7月台股被动元件营收同比+45.8%，较6月（+34.5% ）上行。

前瞻来看，7月北美PCB订单出货比MA3同比+47.3%，较6月（+31.2%）上行，指引PCB景气上行。

光通信

8月华泰策略通信设备景气指数75.6，较5月（75.9）回落，但光通信景气仍爬坡。

基站链：7月国内移动通信基站设备产量同比再度转负（-39.6%）；

光通信：8月四大云商前向12个月资本开支同比+133.3%，较7月（+128.3%）回升，但拐点或已出现；7月光纤出口额同比+506.4%，较6月（+484.2%）继续上行；光电子器件产量同比+2.7%，较6月（+10.3%）回落；7月服务器BMC芯片龙头信骅营收同比+97.6%，较6月（+67.5%）上行，服务器机壳龙头勤诚营收同比+41.5%，较6月（+98.0%）回落。

半导体材料/设备

8月华泰策略半导体景气指数81.8，较5月（82.3）回落，但材料、设备景气上行，存储景气回升。

半导体材料：7月台股半导体材料营收同比+26.5%，较6月（+10.2%）上行；台股四大硅片厂营收同比+24.2%，较6月（+5.5%）上行。

半导体设备：7月日本半导体设备出货额同比+35.4%，较6月（+27.0%）上行；此外，设备或受益于下游存储扩产预期，截至8月第四周，存储龙头前向12个月资本开支同比增速继续上行。

存储

8月华泰策略半导体景气指数81.8，较5月（82.3）回落，但材料、设备景气上行，存储景气回升。8月DXI指数同比+1004.5%，较7月（+968.0%）回升，但DRAM存储器价格同比+669.2%，较7月（+750.6%）回落；7月台股NAND/Nor Flash营收同比+312.8%，继续爬坡。

前瞻来看，费城半导体指数相对标普500股价同比领先全球半导体销售额同比，截至8月连续第2个月回落；截至8月底，存储龙头彭博一致预测前向12个月EPS均值同比增速回升，但低于此前高点。综合来看，本轮存储上行周期二阶导拐点或已出现，但长协锁供有望提升盈利能见度。

游戏

7月华泰策略游戏景气指数69.7，较5月（67.9）爬坡。7月国内移动游戏收入同比+8.0%，较6月（+12.0%）小幅回落，国内自研游戏海外收入同比+18.9%，较6月（+25.9%）回落。8月国产网络游戏审批量上升至209个，再创近年新高；10月《影之刃零》等重磅国产游戏将上线，产品周期延续上行。

涨价链

煤炭

8月华泰策略煤炭景气指数61.7，较5月（51.2）爬坡。8月动力煤、焦煤、无烟煤价格上行；前瞻来看，重点电厂库存可用天数回落，北方港口煤炭库存去化，煤价或有一定支撑。

工业金属

8月华泰策略工业金属景气指数72.1，较5月（72.1）持平。

铜：8月铜价同比+36.9%，较7月（+31.6%）回升；前瞻来看，现货粗炼费回落，COMEX铜非商业净多头持仓回升，对铜价指引偏积极。

铝：8月铝价同比+15.5%，较7月（+11.6%）回升；前瞻来看，现货粗炼费回落，LME投资基金铝净多头持仓回升，对铝价指引偏积极。

航运港口

8月华泰策略航运港口景气指数90.5，较5月（84.2）爬坡。8月SCFI运价指数上行、CCFI运价指数小幅回落，出口保持向好态势，集运供需偏紧；BDI运价指数回升。

部分化工品

8月华泰策略基础化工景气指数54.4，较5月（60.1）回落，但部分化工品涨价动能较强。甲醇：8月甲醇价格同比+28.5%，较7月（+9.2%）上行；

甲苯：8月甲苯价格同比+30.3%，较7月（+24.4%）上行；

氟化工：8月无水氢氟酸价格同比+45.1%，较7月（+34.8%）上行，无水氢氟酸-萤石价差回升至11104.0元/吨；

PTA：8月PTA价格同比+33.8%，较7月（+25.7%）上行，PTA-PX价差回升至783.5元/吨；

己内酰胺：8月己内酰胺价格同比+50.0%，较7月（+37.1%）上行，己内酰胺HPO法-苯价差上行至5128.0元/吨；

橡胶：8月天然橡胶价格同比+21.4%，较7月（+14.2%）回升。

造纸

8月华泰材料造纸景气指数44.1，较5月（39.7）爬坡。7月造纸及纸制品PPI（+1.2%）、产成品存货（+3.8%）同比均转正。

出海链

航海装备

8月华泰策略航海装备景气指数90.0，较5月（83.4）爬坡。

量：7月船舶产量同比+42.8%，较6月（+44.4%）小幅回落；但手持船舶订单量同比+39.4%，较6月（+37.2%）继续上行；

价：8月新船VLCC价格同比+6.6%，较7月（+5.1%）上行。

自动化

8月华泰策略自动化设备景气指数62.4，较5月（59.0）爬坡。7月工业机器人产量同比+30.2%，较6月（+28.1%）上行；自动化设备出口额同比+15.9%，较6月（+13.6%）上行。

前瞻来看，6月日本工业机器人订单额同比+37.0%，较5月（+33.5%）上行，具身智能发展下人形机器人及零部件需求或持续增长。

电池

8月华泰策略电池景气指数71.1，较5月（65.8）爬坡。7月电池制造业PPI同比+12.0%，较6月（+11.2%）回升。

动力电池：7月新能源乘用车销量同比-3.9%，较6月（-9.4%）降幅收窄，动力电池装车量同比+33.5%，较6月（+31.4%）上行；

电池材料：8月铜箔价格上行，六氟磷酸锂、DMC价格回升；7月磷酸铁锂、三元材料、电解液产量同比增速上行。

部分必选和创新药

农业

8月华泰策略农林牧渔景气指数37.4，较5月（32.8）回升。

生猪养殖：8月猪粮比价回升至4.7x，自繁自养养殖亏损幅度收窄至196.3元/头，外购仔猪养殖亏损幅度收窄至73.2元/头。6月能繁母猪存栏同比降幅扩大至-6.5%，产能加速去化；

农产品加工：7月农副食品加工业工业增加值同比+3.8%，较6月（+3.1%）回升，厄尔尼诺现象下农产品价格上涨。

白酒

8月华泰策略白酒景气指数29.1，较5月（12.3）回升。7月白酒产量同比-8.8%，较6月（-9.1%）降幅收窄；8月普五八代批价同比-4.6%，较7月（-7.7%）降幅收窄。

创新药

8月华泰策略医疗服务景气指数35.0，较5月（33.7）爬坡。8月创新药BD总交易数量MA3同比增速继续上行，总金额MA3同比增速回落，主要因交易金额披露率下降；前瞻来看，26Q2全球医疗健康领域投融资额同比大幅转正，海外并购活跃，大型跨国药企面对未来数年的“专利悬崖”或加大资本开支力度。

1）国内经济复苏不及预期：若国内经济复苏不及预期，可能导致需求下行，内需主导的板块面临量价压力；

2）外需不及预期：若后续全球制造业复苏或美国地产周期复苏不及预期，导致外需承压或改善斜率放缓，则出口链品种可能面临下行压力；

3）模型失效风险：景气指数模型基于历史数据及规律，随时间推移，可能存在指示效力或代表性下降的风险。

研报《景气线索内部分化加剧 ——中观景气与战术配置月报》2026年9月9日

方正韬 分析师 S0570524060001

王伟光 分析师 S0570523040001

孙瀚文 分析师 S0570524040002 | BVB302