大股东越买、市场越卖！斥资超20亿！非凡领越持续增持、借钱也要加仓李宁，股价从高点回撤近九成，全年指引已下调

投资者内参丨寿紫薇

2026年8月下旬至9月上旬，李宁第一大股东非凡领越展开了一轮密集的增持行动，引发市场关注。

大股东持续增持，以集团外部融资现金支付

9月2日，非凡领越通过全资附属公司非凡中国发展有限公司，在港交所公开市场收购李宁1725.35万股，每股平均价格13.23港元，总代价约2.28亿港元。

9月7日，非凡领越再度出手，收购1923.1万股，每股均价约13.71港元，涉资约2.64亿港元，每股收购股份平均价格约13.71港元，已按标准市场惯例以现金结算，并以集团外部融资现金支付。

公告披露，进行收购事项前，收购方持有约4.73亿股李宁公司股份，占已发行股份总数约18.30%；完成后，收购方将持有约4.92亿股，占比约19.04%。

这并非孤立的护盘动作。此前非凡领越已于2025年10月至2026年8月累计收购李宁8362.30万股，总代价12.77亿港元，并于2026年8月28日至9月1日再度收购2961.95万股股份、耗资3.98亿港元。

非凡领越与李宁之间存在着深度的股权与管理层绑定关系。李宁本人长期担任非凡领越的董事会主席、联席行政总裁及执行董事，非凡领越多年来始终将李宁列为联营企业。非凡领越在公告中表示，本次收购基于李宁公司近期合理市价开展，属于优质合规投资。

值得注意的是，大股东逆周期大举买入与股价持续下行同时发生——一方是真金白银的持续加仓，另一方是市场定价的不断走低。

从更长周期看，李宁股价自2021年10月高点以来累计跌幅已接近九成，估值回落至近五年低位。

9月2日增持当日，李宁股价盘中触及52周新低13.06港元。截至9月9日收盘，李宁港股股价为13.37港元，跌超6%。

上半年业绩营收利润双增，但隐忧浮现

大股东"借钱加仓"与市场"用脚投票"同时发生，表明两者对李宁内在价值的判断出现了分歧——前者着眼于中长期品牌资产的修复，后者则更关注短期经营数据的兑现。

而这种短期担忧是否能在上半年财报中找到依据？

8月20日，李宁发布上半年业绩报告。集团上半年实现收入152.35亿元，同比增长2.8%；权益持有人应占净溢利18.16亿元，同比增长4.5%。毛利率提升0.9个百分点至50.9%。

分品类来看，服装品类成为增长主力，收入58.05亿元，同比增长11.8%；鞋类收入82.84亿元，同比微增0.6%；器材配件收入11.47亿元，同比下降17.7%。

然而，这份看似稳健的成绩单之下，存在若干隐忧：

费用端压力显现。上半年销售及经销开支同比上升8.1%至46.4亿元，占收入比重从29.0%升至30.5%。该项费用净增加约3.47亿元，已超过同期净利润增量（约0.79亿元），费用的快速攀升对利润转化效率形成压制。行政开支则因去年同期有一次性商誉减值计提，本期同比有所下降。

经营现金流大幅回落。上半年经营现金流为9.54亿元，同比大幅下降60.4%。公告解释为市场费用、税费等付现费用同比增加所致。

基于上述经营压力，管理层在业绩发布会上同步下调了全年指引，将2026年全年收入目标由高单位数下调至低单位数增长，净利润率目标由高单位数百分比调整为中到高单位数水平。

集团副总裁及首席财务官赵东升表示，消费市场呈现结构性分化，传统消费行业自第二季以来显著受压，下半年供应强、需求弱的挑战仍将持续，因应终端表现持续逊于预期，且下半年品牌及营销投入将进一步加大。

执行董事及联席行政总裁钱炜表示，第三季至今市况未有改变，市场压力未见改善，下半年将保持相对谨慎及严肃态度，核心战略是控制风险、降本增效及减轻企业负担，不会单纯为追求规模增长而放弃经营质量。

券商观点存在分化

管理层的审慎定调，叠加二季度已呈现的疲软态势，成为各大券商调整估值模型的核心变量。围绕这份财报与指引，机构观点出现了一定的分化：

摩根大通于9月2日将李宁评级由"增持"下调至"中性"，进一步指出，中国体育用品行业正进入更具挑战性的阶段，7至8月行业整体仍然艰难，需求不确定性及促销环境料将持续；该行对中国体育用品行业长期结构性增长仍持正面看法，但认为短期股价回报将愈来愈受个别企业执行力推动，行业正由广泛复苏转向以执行力为主导的机会。

野村发表研究报告指出，李宁7月至8月销售进一步放缓，按年增速较第二季进一步回落约1个百分点，表现逊于预期；9月初销售略为改善，惟变化仍不明显。该行维持公司“中性”评级，目标价13.8元。

大和将李宁(02331.HK)目标价由17.2港元下调至15.1港元，重申“跑赢大市”评级。报告指出，李宁上半年业绩好于预期，但展望乏力已成常态。管理层将2026年全年收入增长指引由高单位数下调至低单位数，符合预期；净利润率指引由高单位数下调至中高单位数，略低于该行预期。