风电“卖水人”辛帕智能二次冲击上市：毛利率跑赢同行， 超六成应收款超出信用期

风电装机量连续三年刷新历史纪录，但为风电叶片提供智能生产设备的上海辛帕智能科技股份有限公司（下称 “辛帕智能”），却在 2024年交出一份营收下滑近三成的答卷。

这并非它第一次给市场带来意外。2022年5月，辛帕智能在创业板IPO排队近一年后主动撤回申请，彼时深交所已下发三轮问询，直指其高毛利合理性、研发投入偏低、关联交易资金占用及内控存在漏洞等问题。

时隔多年，公司改道北交所再度冲关IPO。2025年，公司营收回升至2.77亿元，毛利率回落至46.97%。但翻开招股书上会稿，公司超六成应收账款处于信用期之外，前五大客户收入占比逼近七成，第三方回款规模不降反升，被寄予期待的半导体第二增长曲线也几近停摆。

9月4日，辛帕智能将接受北交所上市委审议。风电赛道仍在持续扩容，这家风电产业链上的“卖水人”，此次上市之路能否走通？

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风电装机创新高，辛帕智能业绩却坐上“过山车”

辛帕智能主营业务是为风电叶片制造商提供智能生产设备，核心产品为智能灌注设备与智能混胶设备，分别应用于叶片灌注、粘接工序，通俗来讲，属于风电行业的“卖水人”。

根据国家能源局统计，2023年中国风电新增装机容量为75.9GW，2024年进一步攀升至79.8GW，2025年跃升至120GW，接连刷新历史纪录。从行业趋势看，风电正处在上升通道。

按照行业常理，上游设备商理应充分受益。但辛帕智能的业绩走势与行业景气度出现背离。营收层面，2023年为3.07亿元，2024年骤降至2.15亿元，降幅达29.74%；2025年回升至2.77亿元，同比增长28.43%。扣非归母净利润波动更为剧烈：2023年为8268.57万元，2024年同比下降46.01%至4464.39万元，2025年再度上涨48.42%，达到6626.05万元。

同一产业链的中际联合、盘古智能同期则维持连续正增长。中际联合主营高空安全作业设备，盘古智能主营集中润滑系统，二者产品均为风电机组运行配套设备。2024年度，中际联合营业收入同比增长17.58%，净利润同比增长52.20%；盘古智能营业收入同比增长17.64%。

辛帕智能对此解释，2024年风电行业陷入低价恶性竞争，下游客户控制资本性支出、放缓设备采购节奏。同时公司表示，中际联合、盘古智能产品属于风电机组配套附件，服务于机组运行环节；而辛帕智能处于风电叶片生产上游，提供用于构建产能的生产设备，业绩更多取决于下游客户的扩产意愿以及产线智能化改造需求。

公司自身定价也面临压力。报告期内，智能灌注设备平均单价从86.11万元/台降至73.38万元/台，降幅14.79%；智能混胶设备平均单价从40.62万元/台降至35.11万元/台，降幅13.56%。辛帕智能称，采用阶段性市场化定价策略，目的是巩固核心客户资源。

但降价换市场的背景下，客户集中度反而进一步抬升。公司前五大客户收入占比从2022年的56.11%持续攀升至2025年上半年的69.88%。近七成收入集中于少数行业巨头，也让这家设备厂商的议价空间被压缩。2024年，公司前五大客户整体采购额下降15.86%，尽管时代新材、明阳智能等个别客户采购逆势增长，但仍难以对冲整体采购收缩的局面。

毛利率持续高于同行，超六成应收款超出信用期

尽管核心产品单价持续下滑，但辛帕智能的毛利率仍长期高于同行业可比公司均值，2023年至2025年分别为48.97%、43.81%和46.97%。高毛利率倘若无法转化为健康的现金流，只能是账面收益。

报告期各期末，公司应收账款余额分别为1.35亿元、1.30亿元、1.52亿元，占当期营收比重分别为43.88%、60.42%、54.97%；应收账款账面价值占当期流动资产的比例分别为27.59%、24.83%及22.37%。

更值得关注的是回收质量。报告期各期，公司信用期外应收账款占比分别为71.81%、62.69%和62.34%，任意一个报告期内，未能按合同约定期限回款的款项均超过六成。与此同时，账龄结构持续走弱，一年以上应收账款占比从2023年的10.70%升至2025年的27.17%，两年时间抬升16.47个百分点，整体账龄不断拉长。对应坏账准备规模由2023年943.97万元增长至2025年1796.45万元，增幅超过90%。

风电叶片智能设备业务链条本身存在较长资金占用周期。设备完成生产、发货、现场安装调试、客户跟产验证直至最终验收，通常需要4至5个月。2025年末，公司存货账面价值8912.89万元，其中发出商品4340.85万元，近半数存货处于已发货但尚未完成验收的状态。该类项目的收入确认存在一定弹性，验收进度的早晚，会在一定程度上影响当期报表数据。

2026年一季度，公司实现营收7938.07万元，同比增长80.88%；净利润2711.11万元，同比增长215.50%。但半年报披露后，业绩增速明显回落，营业收入同比增长8.82%，净利润同比增长28.74%。公司解释称，2025年一季度基数较低，2024年末公司在手订单同比下跌36.56%，新增订单大多在2025年一季度落地，到二季度才陆续完成验收、确认收入。

北交所在审核问询中关注到公司收入确认的合规性，要求其说明验收节点与收入确认之间的匹配关系。

而为了摆脱对单一赛道的依赖，辛帕智能早在2018年便布局半导体封测设备，但这条第二曲线的表现并不理想。

2020年至2025年，公司半导体封测设备收入分别为237.31万元、3148.80万元、2157.89万元、533.76万元、1348.06万元和295.94万元。2021年的峰值之后，再未恢复。2025年的收入水平甚至低于2020年。

据披露，公司半导体业务的客户高度集中。2023年和2024年幂帆科技一家客户贡献了绝大部分收入，2025年新开拓客户佛山市蓝箭电子后两家合计仍占100%。而公司对该业务的自身定位为“主要用于芯片的移动、包装与传输，属于辅助性封测设备”，可替代性相对较高。

创业板折戟后，辛帕智能的老问题解决了多少？

实际上，这已经是辛帕智能第二次冲击上市。

2022年5月，公司在经历深交所三轮审核问询后主动撤回创业板申请，理由是“经营业绩下滑”。值得一提的是，当年监管层追问的核心问题，如今依然眼熟。

其一，异常偏高的毛利率。2019年至2021年，公司主营业务毛利率分别高达69.36%、65.89%和54.49%，远超同行业可比公司均值。深交所要求公司详细说明高毛利的来源和可持续性。对于一个以组装和调试为主、核心零部件外采的企业而言，持续高于同行的毛利率需要有信服力的解释。

其二，偏低的研发费用率。2019年至2021年，公司研发费用率分别为3.79%、7.61%和5.19%，显著低于同行业平均水平。这与公司宣称的“技术驱动”“专精特新”定位形成了一定反差。

其三，关联交易与资金占用。公司向关联方上海科牡、上海积祥进行硬件采购和销售，深交所第三轮问询明确指出，上述关联交易形成的收益构成了对公司的非经营性资金占用。此外，针对第三方回款、关联方资金拆借、不规范使用票据、现金交易等问题深交所也持续发问。

改道北交所后，毛利率水平已有所回落，研发费用率相比创业板申报期整体提升，但在报告期内却持续下滑，从9.36%降至8.61%，2025年进一步降至7.32%。

此外，公司治理层面的老问题同样悬而未决。实控人王勇直接持股35.49%，通过上海辛路和上海辛畅间接控制7.81%，另通过与姐夫汪衍啸签署一致行动协议控制16.90%，合计掌控60.20%的表决权，而汪衍啸同时身居公司第二大股东和总工程师双重要职，这一安排的长期稳定性仍有待时间检验。

内控方面，报告期内第三方回款分别为3480.06万元、3546.24万元、4730.87万元，占营收比重分别为11.35%、16.46%、17.10%，集团内代付的规模不降反升。

9月2日，《每日经济新闻》记者就以上相关疑问向公司披露邮箱发送了采访提纲，截至发稿，尚未收到回复。