广东
肖宇（中国社会科学院亚太与全球战略研究院副研究员）
据新华社消息，美国财政部于当地时间8月19日发布的数据显示，美国联邦政府债务总额已突破40万亿美元。即使市场早已有了预期，但这一数据的披露还是引起了一系列连锁反应。尤其是叠加美联储主席沃什近日在杰克逊霍尔全球央行年会上的鹰派发言，美国债券市场、股票市场和外汇市场近日连续出现大幅度震荡。
在债券市场，自9月1日美10年期国债收益率盘中一度飙升至4.78%，创下近20个月以来新高后，9月2日盘中再度突破4.810%，直接逼近5%关口。在股票市场，标普500指数连续3日下跌，道琼斯工业指数和纳斯达克指数皆回调至60日均线附近。外汇市场的走势则是，美国财政部正式公布国债数据的当天，美元指数以一根大阴线收盘，盘中跌幅高达0.86%。
当然，沃什在杰克逊霍尔全球央行年会上的发言，一定程度上修复了美元日趋疲软的信用，美元指数9月2日盘中一度收复了8月19日以来的失地。但面对美国白宫“应该尽快降息”言论的预期拉扯，避险交易似乎正在成为股债汇市场的定价主线。
作为这波情绪化交易的导火索，美债突破40万亿美元后，市场到底在担心什么？面对美元、美债与全球货币秩序的多方力量博弈，这个答案似乎不言自明。众所周知，美债之所以被誉为全球资产定价之锚，底层支撑在于其可保本保息、刚性兑付及未来币值稳定的内在属性。放眼全球资产，能同时具备这三项特征并兼顾高流动性的资产无出其右。
当然既要又要还要显然违背经济规律，所以长期以来美债收益率偏低是个“约定俗成”的惯例。但需要强调的一点是，债券的收益率和价格其实是反比关系，当前我们所说的收益率上升，其实是集体抛售美债的镜像映射。换句话说，全球投资者在用脚对美债投票。
从之前避险资产的香饽饽，到如今恐慌性出货，在交易界面直观反映为美债收益率曲线的迅速陡峭化。毕竟在并不算遥远的2020年3月，10年期币值为100美元的美债，折算的票面利率也只有约0.32%。从0.32%到今天的4.78%，从众人拥趸到“大甩卖”，美债究竟是如何一步一步走到了今天？回答这个问题，恐怕既需要望远镜，也需要显微镜。
我们知道，经济学IS-LM曲线（宏观经济学中用来描述产品市场和货币市场之间关系的模型）的最核心启示，是价格的形成取决于供需。在供给端，仅今年三季度美债的净发行量就高达7400亿美元，这种供强需弱对价格的压制必然会带来价格的下降，也就是收益率的上升。而从需求端来看，美国财政顽疾短期很难找到出清的渠道，尤其是美联储为了抑制通胀而采取的措施，放大了美国国债利息支出的成本。按照美国国会预算办公室公开的数据，当前美国联邦政府债务净利息支出，已经超过了国防开支。越滚越大的利息，屡次突破上限的债务规模，走弱的美元，超高黏性的通胀，以及美国在全球经济和地缘政治上的转向，都使得美债的避险属性大打折扣，需求端走弱自然难以避免。
这种供给和需求的不平衡，是当前美债收益率“熊陡”化的最直接诱因。美国桥水基金创始人瑞·达利欧2018年《债务危机》一书的核心观点也可以支撑这一判断，那就是“一切危机的本质是债务危机”，他在书中还有一句经典名言，“债务是一个人的资产和另一个人的负债”。所以面对增长无尽头的美债，价格下跌似乎只是时间问题。
那么回到一个问题上来，美国政府难道就不知道国债增加的危险性吗？答案显然是否定的。上层建筑反作用于经济基础，在美国现有体制制约下，把球踢给下一任是毫无争议的最优解，这也是从政治经济学视域出发，对美国财政赤字与美债问题无解的解释。至于全球其他投资者，根本不可能进入美国决策者视野。毕竟，“美元是我们的货币，却是你们的麻烦”，尼克松时代美国财长康纳利在罗马会议上留下的名言已经阐明了立场。
全球债务危机山雨欲来，这会给普通投资者带来什么影响？达利欧的《债务危机》似乎也给出了启示，那就是“我们研究的所有案例，最终结果都是政府大量印钞，货币对黄金、大宗商品和股票贬值。”至于是否会真正走到这一天，答案还在风中飘荡。
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