不爱“绿鞋”爱“入通” 港股IPO涌现新潮流

来源：上海证券报

　　◎记者 唐燕飞

　　“不穿绿鞋，首日入通”在A+H上市公司中越来越受到欢迎，并逐渐成为一股潮流。

　　开源证券研报称，“绿鞋机制”即“超额配售选择权”，指发行人授予主承销商的一项选择权，允许其按发行价格超额发售不超过首次公开发行数量15%的股份，并在上市后30日内根据股价走势从二级市场购股或要求发行人增发以稳定市价。

　　上海证券报记者初步统计发现，今年以来，滨化股份、普源精电、沃尔核材、国恩科技、兆威机电、美格智能、广合科技、国民技术等多家公司在发行H时，选择不设绿鞋机制，并实现首日纳入港股通。相比之下，去年仅有吉宏股份一家公司选择了该机制。

　　这一现象的背后，是A股公司赴港上市对南向资金越来越重视。随着南向资金占港股总交易量比重显著上升，南向资金对港股的边际定价权明显增强。多位接受采访的人士认为，引入绿鞋机制，还是选择首日纳入港股通，实际上是港股发行人和承销团在流通盘、稳价需求、投资者结构与后续交易活跃度之间进行的一种权衡动作。

　　从承销商护盘到南向资金接力

　　今年以来，立讯精密、中际旭创、先导智能等A股公司赴港上市均设置了绿鞋机制。

　　多位接受采访的人士认为，绿鞋机制可以用于稳价，特别是在股价破发时，承销商能够通过买入操作减缓股价的下跌走势。

　　按沪深交易所《沪港通/深港通业务实施办法》，“A+H”股的H股调入港股通的条件是“价格稳定期结束（如适用）且对应A股上市满10个交易日”。华泰证券8月23日在研报中表示：“若无价格稳定期，则H股上市首日即可入通。”

　　两种选择的背后，是发行人对港股流动性格局的研判。

　　“绿鞋机制作为一种较为成熟的稳价机制，是通过承销商‘护盘’，帮助发行人降低新股发行风险。这对估值不确定性较高的公司比较有利。”毕马威中国华南区资本市场发展主管合伙人姜健成对记者表示，A股公司赴港上市若能实现“首日入通”，则南向资金可增强公司上市初期的流动性，同时可部分对冲上市首日的抛压，也有一定的价格稳定效果。

　　姜健成认为，两个机制对比下来，绿鞋机制是一个更为系统、确定性更高的方案，但成本更高，而“首日入通”虽然没有额外成本，但更多依赖南向资金对公司股票的“认可”程度。

　　天爱资本投资总监杜先杰表示，国际配售占比较高、发行规模较大的项目更倾向于引入绿鞋机制。“以立讯精密为例，全球发售约3.83亿股H股，而且基石投资者机构中，外资认购比例很高。如此大体量的发行，稳价需求显而易见，公司便引入了绿鞋机制。”他说。

　　截至8月31日，南向资金累计流入港股市场5.47万亿港元，今年以来流入港股市场的额度逾3700亿港元。目前，南向资金日均成交量占港股主板成交量的比例稳定在30%左右。相较于2021年初18%的占比，南向资金在港股的边际定价权显著增强。

　　一个案例是，广合科技于2026年3月20日在港交所上市，同日即被纳入港股通。上市首日，广合科技H股较发行价上涨33.56%，截至9月1日收盘，广合科技H股累计上涨约70%。数据显示，截至8月31日，南向资金持股占广合科技H股的比例达到23.66%。

　　“广合科技选择‘首日入通’，主要是由于H股发行价较A股有大幅折价，具备估值安全垫。公司受益于全球AI算力基础设施建设周期带动高端PCB需求爆发，首日纳入港股通能够获得公募、保险等机构资金增配。”杜先杰说。

　　两种机制均不能保证“免破发”

　　无论是“穿绿鞋”还是“首日入通”，都只是影响上市初期交易生态的机制安排，二者均不能保证新股不破发。

　　姜健成认为，绿鞋机制的本质是上市后30日内的“稳价缓冲器”。承销商通过超额配售资金在二级市场买入托底，从而平滑股价波动。但绿鞋机制的实际稳价效果还受市场环境、公司基本面等多重因素影响。若市场抛压过大，绿鞋能“延缓”却难以“逆转”股价趋势。

　　在多位受访人士看来，首日纳入港股通提供的是流动性增量，而非“稳价担保”。姜健成表示，与“首日入通”机制较为匹配的企业是基本面扎实、A股已有定价锚点、内地认可度高的企业。但新股流通盘大小、估值水平、市场环境也是影响股价走势的重要因素。

　　杜先杰认为，在全球发售路演环节，发行人便会对市场需求做出判断。若发售获得追捧，或许就可以不用设绿鞋机制，还可以节省额外的承销费用。

　　姜健成认为，对发行人来说，两种机制的本质是在“稳价缓冲”与“流动性增量”间做取舍。对投资者来说，没有完美的稳价机制。投资者需要回归基本面与估值研究，以应对“打新”带来的风险。