岚图中期业绩的“温差”：交付增长36% 为何净亏4亿元？

2026年8月的最后一周，中国新势力车企的中期成绩单陆续揭晓。零跑以35.6万辆交付量登顶并实现盈利2.1亿元，理想因产品换代录得近40亿元亏损，小鹏则凭借技术服务收入将综合毛利率拉高至20.6%。

在这幅分化图景中，背靠东风的岚图汽车（7489.HK）交出了一份带有“温差”的答卷：上半年累计交付76264辆，同比增长35.9%；总收入181.6亿元，同比大增42.4%；然而却由去年同期的盈利4.64亿元转为净亏损3.89亿元，毛利率从21.4%滑落至17.7%。

这份“增收不增利”的成绩单，恰是当下中国汽车行业结构性困境的缩影。乘联分会数据显示，2026年上半年国内新能源乘用车累计零售销量471.4万辆，同比下降13.6%，行业整体承压。在终端价格战持续蔓延、上游原材料成本高企的双重夹击下，即使是背靠东风的“国家队”选手，也难以独善其身。

毛利为何失守？

岚图上半年财报中最值得审视的变化，莫过于毛利率从21.4%降至17.7%。细拆来看，销售成本由去年同期的100.2亿元猛增49.1%至149.4亿元，增速显著超过42.4%的收入增幅。岚图财报将这一现象归因于销量增加带来的成本同步上升，以及碳酸锂、内存等原材料价格上行带来的直接冲击。

这与行业大环境高度吻合。2026年上半年，碳酸锂价格虽较2025年峰值有所回落，但仍处于历史高位，动力电池成本占整车成本比例持续居高不下。与此同时，内存芯片因AI算力需求激增而价格坚挺，进一步挤压了整车厂的利润空间。理想汽车同样因此受累，车辆毛利率从去年同期的19.6%跌至7.8%，降幅甚至比岚图更为剧烈。

但岚图的问题不止于外部成本。细拆费用端，岚图上半年的销售、一般及管理费用（SG&A）高达34.5亿元，同比猛增44.4%，与收入增速基本同步，但绝对规模的增长值得警惕。报告期内，岚图门店从400余家扩张至509家，覆盖170个城市。岚图渠道以直营门店为绝对主体，同时引入生态伙伴门店作为补充，这种模式虽能保证服务品质和品牌调性的一致性，但每开一家直营门店都需要公司全额承担租金、人员薪酬及运营费用，属于典型的“重资产”扩张。在单店产出效率仍在爬坡的阶段，高昂的渠道成本正在显著反噬利润。

研发费用同样激增70.2%至9.1亿元，主要用于L3级智能驾驶架构、三电系统及新车型开发。这笔投入从长远看是必要的——岚图需要在智能化上追赶华为深度赋能的品牌，但同时也加重了短期亏损。值得注意的是，岚图上半年研发费用占收入比仅5.0%，低于其他新势力投入水平。在智能驾驶算法和数据积累上，岚图是否具备持续竞争力，仍需观察。如果研发投入强度长期低于同行，可能在L3法规落地时丧失先发优势。

现金流方面的信号同样值得关注。经营活动现金流净额虽转正至2.08亿元，但投资活动净流出高达22.6亿元，主要用于工厂改造和产能建设。现金及等价物从年初的79.7亿元降至64.8亿元，半年消耗近15亿元。杠杆比率升至55.3%，计息借款总额从年初约36亿元增至约43.9亿元，债务压力随扩张而增加。尽管管理层强调有210亿元银行授信额度可供调用，但在行业整体利润下行的大环境下，若下半年毛利无法修复，64.8亿元现金储备的“安全垫”厚度仍需审慎评估。

岚图的解题思路是通过后市场和技术服务来增厚利润——这两项收入同比分别增长113.5%和591.7%，但体量合计仅16.9亿元，尚不足以弥补整车业务毛利下滑带来的缺口。真正的胜负手，仍在于整车销售业务的毛利率修复。

下半年的“逆袭”筹码

面对盈利压力，岚图选择了“以攻为守”——密集投放新车并加速海外扩张，试图用规模效应摊薄固定成本、用高价值车型拉升毛利水平。

在产品布局上，岚图已形成清晰的层级分工。泰山X8已于5月22日上市，这款被官方定义为港股上市后首款战略级车型的30万元级大五座SUV，预售订单突破5万辆，上市后迅速成为品牌第二大销量支柱，是岚图2026年最核心的增量来源。

纯电“科技FUV”追光S于8月15日正式上市，定位20万元—30万元级年轻运动型高端SUV，直面小米YU7、特斯拉Model Y及极氪001等主流纯电SUV。此外，旗舰MPV梦想家9计划下半年压轴出场，定价50万元级，剑指极氪009、别克世纪等高端MPV——这款车的战略价值更多在于品牌向上和补齐产品矩阵，而非追求规模放量。追光S和泰山X8若能持续上量，规模效应将有助于摊薄固定成本、优化产品结构，从而修复毛利率。

但市场环境并不乐观。终端价格战在2026年并未熄火，反而从20万元以下市场蔓延至30万元以上高端区间。理想L9换代前的清库存降价、问界M9的持续施压，让岚图泰山系列面临严峻的价格竞争；而在MPV市场，现款梦想家则需要应对腾势D9、别克GL8新能源等同级对手的持续挤压。此外，追光S是岚图首款纯电SUV，在纯电产品认知度和补能体系建设上，岚图仍需持续投入，以支撑其在高端纯电市场立足。

境外业务是岚图另一个重要增量叙事。报告期内，岚图在境外市场收入达25.38亿元，占总收入的14%，同比增长51.5%。岚图汽车提出“深耕欧洲、布局中东、进军右舵市场”三大战略，已进入40个国家和地区，建成240多家境外销售网点。其中，与Stellantis集团探讨设立欧洲合资公司一事引发市场关注，此举将有助于规避欧洲关税壁垒并借助Stellantis的渠道网络快速铺开。中东方面，岚图已进入沙特并在利雅得、吉达开设品牌展厅，但尚处市场培育期。右舵市场以香港为支点，梦想家右舵版计划年内上市，后续拓展至泰国、新加坡等地。

相比零跑，岚图海外贡献仍有限，短期内难以显著增厚利润。

岚图的核心优势在于央企背书带来的供应链稳定性和资金获取能力，以及全价值链体系的完整性。但劣势同样明显：研发投入强度低于新势力同行、纯电产品尚未在高端市场证明自己、海外渠道建设尚处早期。若下半年追光S和泰山X8无法快速上量，规模效应难以释放，毛利修复将缺乏抓手。岚图管理层在展望中强调“高质量发展提质增效”，但具体路径仍需在下半年逐步兑现。