毛戈平上半年营收净利双增，市场为何不买账？

本报（chinatimes.net.cn）记者方凤娇 上海摄影报道

8月28日，毛戈平（01318.HK）发布2026年上半年业绩，营收净利双双增长超过20%，线上渠道收入占比过半。但财报发布当日，股价震荡走低。

管理层在业绩说明会上表示：“行业的压力是普遍的，品牌的分化也是真实的。越是在这样的环境里，越要守住产品品质、守住用户的信任。不追价格战，不追一时热闹。”

营收在增长，利润在增长，线上超过线下——数字上看没有明显短板，但市场给出的反应并不热烈。美银证券、花旗等多家机构维持“买入”评级，但均下调了目标价。

盘古智库高级研究员江瀚对《华夏时报》记者表示，市场的核心顾虑不是当下利润，而是高增长能否跨周期延续。行业整体个位数增长，毛戈平跑出26.2%的营收增速，本身就容易被市场打上“不可持续”的标签。同时，品牌往线上走，流量成本抬升是行业共性问题，一旦费用端失控，利润弹性会直接收窄。

营收跑得快，利润没跟上

营收增长26.2%，归母净利润增长20.3%——利润增速低于营收近6个百分点，这是数字之外市场最先捕捉到的信号。

上半年毛戈平实现收入32.67亿元，同比增长26.2%；归母净利润8.05亿元，同比增长20.3%；毛利率84.8%，同比提升0.6个百分点。分品类看，彩妆收入19.67亿元，同比增长38.3%，仍是业绩增长的核心引擎；护肤收入12.12亿元，同比增长11.5%，增速明显落后。公司拟派中期股息每股0.62元，合计约3.04亿元。

利润增速为何跑输营收？费用端的变化给出了答案。上半年销售及分销开支15.50亿元，同比增长32.6%，占收入比重从45.2%升至47.4%。其中营销及推广开支从5.40亿元增至7.79亿元，同比增长44.2%。开源证券研报指出，公司主动加大品牌宣传及渠道建设投入，前瞻性的品牌投入虽短期影响利润率，但有助于巩固品牌高端形象。

新智派新质生产力会客厅联合创始发起人袁帅对《华夏时报》记者分析认为，市场不会单纯被短期的营收和利润增速打动，反而会顺着经营数据的脉络去拆解增长背后的每一个环节是否足够扎实。一旦市场感知到增长背后的投入产出比出现边际走弱的迹象，就会自然对估值水平做出重新校准。他同时指出，美妆行业的消费需求始终处在动态变化之中，新的竞品不断涌入，用户的偏好也在持续迭代，市场会站在更长的时间维度判断这份阶段性高增长能否在未来持续复制。

从盈利质量看，上半年净利率约24.7%，较上年同期的25.9%下降1.2个百分点。花旗报告指出，报告净利同比增长20%较预期低3个百分点，但核心净利（剔除汇兑亏损）同比增长23.6%，符合预期。

费用端的持续投放，本身就与渠道结构的变化密切相关——品牌向线上迁移，意味着更高的流量获取成本和更激烈的转化效率考验。线上占比过半，正是这份半年报里最具标志性的变化，也是理解市场谨慎态度的另一条线索。

线上过半，调性守住了吗？

2026年上半年，毛戈平产品销售收入约31.96亿元。线上渠道收入17.27亿元，同比增长33.2%，占比54%；线下渠道收入14.68亿元，同比增长19.9%，占比46%。对照头部国货美妆企业线上收入占比普遍已接近九成的行业现状，毛戈平线下仍贡献接近一半的销售份额，这在一定程度上说明品牌的高端定位尚未被线上完全稀释。

袁帅认为，对于一个长期依托线下专柜场景建立高端心智的美妆品牌而言，线上渠道占比的历史性跨越，是品牌发展到特定阶段必须直面的核心命题。过去线下专柜的专属体验感、BA的专业服务、面对面产品试用场景共同搭建了品牌高端调性的坚实底座。当线上渠道规模逐步超过线下，市场自然会产生品牌调性被稀释的担忧，毕竟线上流量的分发逻辑更偏向规模化触达，各类大促活动、直播间的价格引导容易让品牌在广泛传播中模糊掉原本的高端定位。

价格体系是检验品牌调性是否被稀释的直观维度。上半年彩妆产品平均售价为157.4元，上年同期为157.0元；护肤产品从351.3元升至358.1元。在规模明显扩大的同时，核心品类没有出现平均售价明显下探的情况。毛利率由84.2%升至84.8%，产品销售毛利率由84.8%升至85.3%，进一步验证了价格体系的稳定性。

线下增长同样提供了参考。截至6月末，公司在全国132个城市设有466个品牌专柜。356家可比自营专柜上半年收入从10.06亿元增长至11.74亿元，同比增长约16.7%；单柜平均收入从280万元提升至330万元。在2026年上半年限额以上化妆品类零售额同比增长6.3%、百货店零售额同比下降2.1%的背景下，可比同柜收入增速跑赢行业大盘，说明线下增长并非单纯依靠开新柜驱动。

从数据来看，线上占比过半没有带来价格体系的松动，线下专柜的单店产出也在提升。但与此同时，销售费用率上升2.2个百分点至47.4%，营销推广开支增长44.2%——费用端的增速已明显跑赢营收增速，且与线上渠道的快速扩张同步发生。

此外，在海外布局方面，毛戈平已与路威凯腾签订战略合作框架协议，布局全球市场扩张。香港首店2025年10月开业后，境外产品销售收入642.1万元，同比增长457.4%，但体量仍然较小。

公司创始人毛戈平在业绩说明会上表示，MAOGEPING品牌一直有自己的增长节奏，上市前每年增长均在30%左右，2024年上市时承诺未来三年（2024—2026年）收入CAGR约30%，目前看基本兑现。今年上半年行业环境承压，团队仍然取得良好成绩。MAOGEPING品牌是一个长期、稳步、可持续的品牌，未来将继续坚持长期主义，按自己的节奏平稳发展，向着百亿企业的目标迈进。

从线上过半到海外试水，毛戈平的渠道版图正在发生结构性变化。这些变化能否在不稀释品牌调性的前提下转化为可持续的增长，本报记者将持续关注。

责任编辑：徐芸茜 主编：公培佳