中国人保的利润起伏与双杀隐忧

文丨东东编辑丨百进

来源丨正经社（ID：zhengjingshe）

（本文约为2400字）

【正经社“保险之道”观察之38】

2026年上半年，中国人保实现净利润498.12亿元，同比增长38.8%；归属于母公司股东的净利润367.45亿元，同比增长38.5%。

但是，一季度，归母净利润却同比掉了31.4%，业绩下滑幅度这么大，大大出乎市场预料。时间再往前一点，2025年，归母净利润466.46亿元，同比增长8.8%。

这种过山车式的表现，如果单纯认为是权益市场回调导致，就会忽视中国人保资负端的结构性问题。

本质上说，中国人保是上市险企里头唯一一个以财险为核心的险企，负债端天生具有短期、高频、刚性的属性，但资产端却具有长期、波动大的特点。

正经社分析师认为，这种短钱长投的久期错配，才是它业绩坐过山车的原因，也是估值一直偏低的隐性原因。

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负债端底色，75%财险占比下的短期浮存

要理解中国人保的资负结构，需要先明确它与其他上市保险公司的区别，这是一家以财产险为核心的保险公司，而不是以寿险为主的险企。

从保费结构来看，2026年上半年，中国人保原保险保费收入4584.35亿元，其中财险占了3275.29亿元，占比高达71.5%，寿险与健康险合计占比不足30%。

在五大上市险企中，这一结构是独一份的存在，中国人寿、新华保险为纯寿险公司，中国平安、中国太保的寿险保费占比均超60%，唯有中国人保的财险业务占据主导地位。

财险业务的负债属性与寿险大不相同。寿险保单期限普遍在10年以上，甚至终身，负债久期长、现金流稳定。

图源：2025年中国人保财报

财险业务大多以1年期的短期保单为主，车险、农险、责任险等均为一年一保，保费当年收取、赔款当年支出，负债久期普遍在1年以内，是典型的短期浮存金。

尽管保费持续滚存、未决赔款准备金会累积，会形成一定量的资金余额，但其本质仍是短期周转资金，赔付支出具有极强的刚性和突发性。

正经社分析师注意到，这种负债属性决定了财险资金对流动性和安全性的要求，必然会高于寿险资金。如果遭遇极端自然灾害、重大事故导致赔付集中爆发，中国人保需在短时间内支付大额赔款，对资产变现能力的要求极高。

以农险为例，2025年，人保财险农险赔付支出达469亿元，综合成本率大于100%，遭遇了亏损，如果遇特大灾年，赔付规模可能再上一个量级，那就需要充足的流动性资产应对。

横向对比一下，更能凸显差异，中国人寿、中国平安等寿险主导的集团，整体负债久期普遍在10年以上。

例如，平安集团副首席投资官路昊阳在第十九届深圳国际金融博览会上介绍，2024年末寿险行业平均负债久期为16.3年。

中国人保是五大上市险企中负债久期最短的一家，负债端的短期属性，是中国人保所有资负决策的基本前提。

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资产端逆向，短期负债支撑的长期化配置

跟负债端那种短期属性对比起来，中国人保的资产配置是长期的，而且权益占比还特别高，风格甚至比纯寿险公司都要激进得多。

截至2026年二季度，中国人保总投资资产接近2万亿元，资产配置结构呈现三大特征。

一是固收类金融资产占比偏低，仅为63.7%，其中债券占比49.1%，显著低于同业50%以上的平均水平。

例如，太平洋保险债权类金融资产占比71.4%，债券投资占比61.4%。中国人寿固收类金融资产占比为69.5%，其中债券占比57.06%，债券占比57.36%。平安保险债券占比54.96%。

图源：中国人保2026年半年报

二是权益类资产占总投资资产的比重达23.9%，处于较高水平。其中股票投资类占比9.7%，比2025年末提升1个百分点，同比增加4.3个百分点，持续在增加。

同期，太平洋保险权益类资产占总投资资产的比重为17.1%，平安保险权益类资产占总投资资产的比重达21.2%，中国人寿权益类资产占总投资资产的比重达24.27%，

三是中国人保长期股权投资占比最高，占比高达9%，而太平洋保险占比仅为0.5%，平安保险占比为2.4%，新华人寿占比为3.3%，中国人寿占比为4.04%，这就意味着长期非流动资产占比高。

这跟市场普遍认为财险配短期限、好变现的资产的逻辑完全不一样。

这种反着来的配置直接改变了投资收益的结构。2026年上半年，中国人保总投资收益里，净投资收益占比从2025年上年的73.17%掉到了45.4%，买卖差价再加上公允价值变动收益350.17亿元，占总投资收益的53%，差不多五成收益是靠资产价格涨跌赚来的，不是稳定的票息收入。

图源：中国人保2026年半年报

正经社分析师注意到，2026年，中国人保大幅加仓股票，股票投资占总投资资产的比例直接从8.7%升到了9.7%，这波加仓确实实现了总投资收益破新高，但也给之后的业绩波动埋了雷。

为什么中国人保敢拿短期负债去配置长期资产？核心原因在于财险浮存金的成本，只要财险的综合成本率低于100%，承保端就能赚钱，相当于近乎零成本。

就是靠着承保端这个零成本缓冲垫，资产端才能扛得住更大风险，让中国人保敢拉长投资期限、多配权益资产，去博更高的收益。

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错配的代价，波动放大与估值折价的底层逻辑

这种短钱长配的模式，当资本市场一路高歌猛进时，收益确实会飙升，但在市场环境反转时，也会带来隐性的流动性压力。

2025年第四季度，受权益市场下跌影响，中国人保单季归母净利润负1.76亿元，2026年一季度净利润同比下滑31.4%，同样也是投资端波动导致的结果。

图源：中国人保2026年一季度财报

更值得关注的是，可能还存在极端情景下的双杀风险。

当前的短钱长配模式成立的前提有两个：一是承保端持续盈利，提供负成本支撑；二是保费持续增长，维持现金流滚动留存。

如果出现极端情况，例如，特大巨灾导致财险承保由盈转亏，同时叠加权益市场熊市带来资产减值，就会形成承保亏损+投资亏损的双杀局面。

这种盈利的高波动性，恰恰是中国人保长期估值折价的核心原因。

根据国金证券等机构研报，中国人保目前的估值处于历史低位，尤其是H股表现更为明显。中国人保H股对应2026年的PB估值仅为0.7x，同时，当前估值隐含的寿险与健康险PEV仅为0.15x，这一水平远低于行业平均水平。

正经社分析师认为，市场普遍将中国人保的低PB归因于寿险业务偏弱，其实本质上不应全归于此。真正压制估值的，是盈利的确定性差异，纯寿险公司依靠长期稳定的利差益，盈利可预测性强，市场愿意给予更高估值。

中国人保的利润中投资波动占比高，业绩随资本市场大起大落，盈利质量和确定性更低，市场自然会给予风险折价。

对于中国人保而言，要打破这种估值困境，关键不在于盲目提升权益比例放大收益弹性，而在于回归资负匹配的本源。【《正经社》出品】

CEO·首席研究员|曹甲清·责编|唐卫平·编辑|杜海·百进·编务|安安·校对|然然

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