熊园：企业盈利冷暖分化，怎么看、怎么办？

熊园系国盛证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事

事件：2026年1-7月规上工业企业利润同比增17.6%，1-6月同比增18.7%，其中：2026年7月当月同比增11.2%，前值为增15.1%。

核心结论：延续修复的背后，分化进一步加剧

1、整体看，1-7月延续修复但边际放缓，主因生产端拉动减弱及利润率边际回落。

2、行业看，结构分化明显，主要有两大支撑：一是受“人工智能+”加快拓展和算力需求扩张带动，电子行业利润同比增1.1倍，其中集成电路制造大增18.5倍；二是光纤制造（+468.4%）、光缆制造（+62.6%）等高技术制造行业利润大幅攀升。

3、然而，延续改善的背后，利润分配失衡、行业间分化特征显著、传统行业及下游利润普遍承压，主因需求端恢复偏慢，成本压力难以有效传导至终端价格，其中：纺织、皮革制鞋、非金属采矿、文体用品、农副食品、汽车制造等利润延续负增长，燃料加工（-131.2%）、黑色冶炼（-114.8%）、家具制造（-71.9%）、木材加工（-71%）、非金属矿物制品（-59.4%）跌幅居前。

4、往后看，工业企业利润有望延续恢复态势，但修复基础尚不牢固，短期仍有放缓压力；新动能强于旧动能、中上游好于下游的分化格局仍持续。继续提示：鉴于7月经济回落较为明显，短期重心应会强化抓落实、“用好用足“既定政策，后续增量政策也应会“及时谋划”、但并非强刺激、节奏“边走边看”，仍有4大关注：财政、产业等政策落地效果；国内基本面走势，重点跟踪出口、消费；美伊局势、油价走势；全球主要经济体通胀走势及其央行货币政策动向。

5、具体看，5大信号如下：

>上下游看：1-7月中游设备制造、公用事业相关行业利润占比上升，上游行业、下游消费相关行业利润占比下降。

>分行业看：1-7月规上工业企业利润较快增长主要由电子、高技术制造业及原材料行业共同拉动，其中电子行业贡献最为突出；销售数量同比增速偏高的行业集中在中游制造相关行业；不同行业之间盈利分化仍显著。

>库存端看：产成品名义库存、实际库存均回升。

>杠杆率看：工业企业资产负债率有所回升，资产、负债环比均强于近年同期均值。

>所有制看：剔除基数后，私企盈利修复好于国企，但应收账款回收期更长、资产负债率更高。

正文如下：

1 、整体看，1-7月工业企业利润延续较快增长但边际放缓，主因生产端拉动小幅减弱、利润率高位略有回落。1-7 月规模以上工业企业利润同比增 17.6% ，弱于 1-6 月的 18.7% ， 其中： 7 月当月同比增 11.2% ，前值为 15.1% ；按照我们测算， 7 月规上工业企业利润环比 6 月降 21.1% ，弱于季节规律（ 2017-2025 年同期均值为 -18.2% ）。归因看，生产端增速小幅走低与利润率较上半年高位边际回落，是 1-7 月利润增速放缓的主要原因；而价格因素同比持续改善，对利润仍形成一定支撑。如果按照“利润 = 营收 * 利润率”框架拆分：

>营收方面，1-7月工业企业营收同比增6.5%，增速与1-6月持平。进一步将营收按量、价拆分：1-7月工业增加值同比增5.3%，较1-6月小降0.1pct；1-7月PPI同比+1.8%，较1-6月和1-5月分别上升0.3、0.8pct，表明生产端增速小幅放缓但仍有韧性，价格同比持续改善、对利润仍形成一定支撑。

>利润率方面，1-7月规上工业企业营业收入利润率为5.66%，相比1-6月偏低0.04个百分点，相比2025年同期升0.51个百分点，为2023年以来同期最高水平，其同比改善支撑利润增长，但边际回落对累计增速形成一定拖累。

2、单月看，7月工业企业利润增速放缓，主要受生产扩张边际走弱、价格环比回落及盈利空间收窄共同影响。量方面，7月工业增加值同比增4.5%，增速环比降0.8pct，7月营收增速较6月回落2.5pct至3.3%，生产端扩张放缓带动营收增速回落，对当月利润形成拖累。价方面，7月PPI环比下行，同比涨幅扩大7.1个百分点至3.5%，环比回落0.6个百分点，价格环比走弱对利润的支撑力度减弱。利润率方面，7月规上工业企业营业收入利润率为5.4%，同比升0.27pct，较6月环比降0.89pct，盈利空间收窄，压制当月利润表现。

3、综合看，工业企业利润数据与其他经济指标信号一致，凸显“价格回升驱动利润改善、外需强于内需、结构性分化持续”的特征。其中：工业生产、销售数量增速基本平稳，价格同比持续改善，利润率仍处近年同期高位；不同行业之间的分化仍然明显。

4、往后看，工业企业利润有望延续恢复态势，但修复基础尚不牢固，短期仍有放缓压力；新动能强于旧动能、中上游好于下游的分化格局仍持续

1）支撑因素：内需政策加力与产业升级共振，外需仍有结构性支撑，共同对工业企业利润形成多维度拉动。“六张网”、“两重”、“两新”等重大项目加快形成实物工作量，稳消费政策持续发力改善下游需求；全球AI基础设施投资继续支撑电子信息和装备制造等产业链，外需韧性得以延续。

2）制约因素：需求恢复仍存不确定性，成本端扰动与外部风险可能压制利润修复空间。美伊冲突带来的油价反复增加成本端不确定性；上游资源品价格随PPI见顶回落也有利于中下游成本压力缓解，但其利润边际下行也可能削弱利润总量短期弹性；居民消费、房地产和民间投资恢复仍需观察；贸易限制与地缘政治风险仍可能扰动外需。

5、结构看，关注上下游、分行业、库存端、所有制、杠杆率等5大信号

1）上下游看：1-7月中游设备制造、公用事业相关行业利润占比上升，上游行业、下游消费相关行业利润占比下降。1-7月上游（采掘+原材料）利润占比环比降1.1个百分点至39.6%，其中：采掘行业利润占比环比回落0.02个百分点至14.5%；原材料加工行业利润占比环比降1.1个百分点至25.1%。中游设备制造行业利润占比环比续增0.9个百分点至38.1%，强于近年同期均值（2022-2025年同期均值为32.6%）。下游消费品制造业相关行业利润占比环比回落0.1个百分点至11.8%，弱于近年同期均值（2022-2025年同期均值为15.6%）；公用事业利润占比环比回升0.3个百分点至10.4%，强于近年均值（2022-2025年同期均值为9.9%）。

2）分行业看：1-7月规上工业企业利润较快增长主要由电子、高技术制造业及原材料行业共同拉动，其中电子行业贡献最为突出；销售数量同比增速偏高的行业集中在中游制造相关行业；不同行业之间盈利分化仍显著。

>1-7月，受“人工智能+”加快拓展和算力需求扩张带动，电子行业利润同比增1.1倍，拉动规模以上工业企业利润增9.3个百分点，其中以算力芯片、存储芯片为代表的集成电路行业利润增18.5倍，贡献率超八成。高技术制造业利润同比增50.1%，拉动规模以上工业企业利润增9.6个百分点，其中光纤制造、光缆制造利润分别增468.4%、62.6%，导航、测绘、气象及海洋专用仪器制造增157.8%，制造业向中高端转型持续推进。原材料制造业利润同比增55.2%，其中有色行业利润增91.8%，化工行业增56.6%。

>如果以剔除价格的销售数量增速来衡量行业景气度，销售数量同比增速偏高的行业主要集中在中游制造相关行业，包括：电子通信、仪表仪器、交运设备、金属制品、机械设备修理、专用设备、汽车制造等；销售数量同比增速偏低的行业主要包括：文体用品、非金属采矿、木材加工、皮革制鞋、烟草制品、家具制造、非金属矿物制品、黑色采矿等上游原材料及下游消费相关行业。

>利润增速角度看，39个细分行业中，7月实现利润同比正增的共有18个，少于6月的21个行业利润同比正增。按照我们测算：电子通信（145%）、煤炭采选（129.8%）、化纤制造（122.3%）、废弃资源利用（65.0%）、有色采矿（49.6%）、有色冶炼（48.8%）等上游采矿及中游制造行业利润涨幅相对明显。跌幅靠前的行业主要包括燃料加工（-131.2%）、黑色冶炼（-114.8%）、家具制造（-71.9%）、木材加工（-71%）、非金属矿物制品（-59.4%）、文体用品（-45.1%）、非金属采矿（-44.5%）、皮革制鞋（-44.3%）、纺织（-41%）等上游原材料及下游消费相关行业。

3）库存端看：产成品名义库存、实际库存均回升。1-7月产成品库存同比增速环比增长1.3个百分点至10.8%，剔除价格的实际库存同比增速环比回升0.9个百分点。整体看，企业主动补库动能减弱，主要为产成品端累库。

4）杠杆率看：工业企业资产负债率有所回升，资产、负债环比均强于近年同期均值。截至7月底，工业企业资产负债率环比回升0.1个百分点至58.4%，其中：资产同比+6.4%，估算环比较前期增长0.6%，强于2017-2025年同期均值0.57%；负债同比+7.1%，估算环比较前期增长0.72%，强于2017-2025年同期均值0.41%。

5）所有制看：剔除基数后，私企盈利修复好于国企，但应收账款回收期更长、资产负债率更高。盈利看，1-7月国企、私企盈利分别同比增16.3%、10.9%，基数不同应是主要影响因素。剔除基数，同比增速分别为3.7%、6.3%，私企盈利强于国企。回款看，截至7月底，私企应收账款回收期环比持平前值，为75.6天，相比国企和2025年同期分别偏长19.4天、5天。杠杆率看，截至7月底，国企资产负债率为57.8%、环比增0.1pct，私企资产负债率环比增0.1个百分点至59.9%；国企、私企杠杆之差环比持平前值，为2.1pct。

风险提示：外部环境、政策力度等超预期变化；模型测算存在偏差。