科创丨全球第一的铜箔龙头赴美IPO，“达仁系”完成资本接力

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前言：

8月的纽交所，铜铃比铜箔厚。龙电华鑫以「FOIL」为代码亮相两天，IPO交割却因上市前重组及控股股东相关事项推迟，股票随即停牌；两日后交割完成、恢复交易。

一个短促插曲，把「达仁系」十年资产整合、代际交权与铜箔冠军的真实成色，一并摊在聚光灯下。

作者| 方文三

图片来源 | 网络

一家亏损电表厂，如何被「买」成全球第一

龙电华鑫的故事起点，跟铜箔没有半点关系。

它的前身龙电电气，是央企中国华电旗下一家做智能电表的公司，1996年成立，2015年营收1.67亿元，常年在亏损线上挣扎。

2015年12月，这宗股权被摆上北京产权交易所，全场只有一个意向受让方——达仁资管旗下的华信鼎，以1.49亿元拿下82%股权，次年3月再增持至97.4%。

操盘者王伟东，是中国资本市场最早一批「场内人」：北大出身，1992年至1996年任职证监会，参与创办博时基金，2010年创立达仁资管，2015年把它做成第一家挂牌新三板的私募机构。

捡来电表厂只是第一步。几乎同一时间，达仁资管联合天鑫洋以6亿元受让河南国企灵宝黄金28.99%股权，其中达仁出资5亿元持股24.06%。

表面上是买金矿，真正惦记的，是灵宝黄金旗下那家不起眼的子公司——华鑫铜箔。

2018年，龙电电气掏出25.58亿元，将华鑫铜箔100%股权收入囊中，按后者2017年2.56亿元净利润计算，代价约10倍市盈率。

此后汉和新材、合盛铜业接连并表，2019年韩国SK集团带着2.5亿美元战投进门，2020年公司更名龙电华鑫。一个铜箔帝国，就此拼完最后一块图。

这是中式并购教科书级的打法：低价捡漏、跨界拼装、嫁接风口、证券化收尾。

效率令人叹服，隐患也同样清晰。每一层杠杆和每一次转手，都在股权结构里留下褶皱。

三步棋：出海、引国资、留后路

王冠然接手后的操盘，老辣得不像二十出头的人。

①换赛道：A股IPO审核正对新能源产能过剩收紧，龙电华鑫2019年就启动了上市辅导，到2022年连正式申报的门都没摸到。

王冠然不等了：2022年9月在开曼群岛设立境外主体，12月境内股东按原持股比例平移至离岸架构，香港公司与境内外商独资企业依次落位。

直接持有境内资产，没有采用VIE协议控制。这套干净的红筹架构，为赴美上市扫清了结构障碍。

②绑国资：2023年，锂电行业阶段性产能过剩、资金收紧，王冠然反向引入南宁市国资：南宁投资引导基金与南宁产投以增资混改方式入股顶层实体杰思集团，持股29%。对价是龙电华鑫在南宁投建规划产能10万吨的高端锂电铜箔基地。

这笔交易的要义不在钱本身——国资带来的是低成本建设资金、信用背书，以及土地、税收、绿色电价上看得见摸得着的支持。地方政府的利益与企业的产能就此焊在了一起。

③留暗线：2025年，王冠然控制的杰思金材以每股12.22元、合计7.68亿元受让A股公司跃岭股份24.6%股权，成为控股股东。

公告里明明白白写着「没有资产注入安排」，但市场一致认为，这是给龙电华鑫预留的A股通道。境外主攻、境内埋伏，两手都抓。

期间彭博曾报道龙电华鑫计划2024年赴美IPO，携手花旗、高盛，拟募资约5亿美元，迟迟没有落地。直到今年8月，钟声才真正响起。

从王伟东1.49亿元买下那家电能表厂算起，整整十年。

全球第一，年赚两千万：铜箔王的利润比铜箔还薄

2025年，龙电华鑫以11.2万吨锂电铜箔销量、7.6%的全球市占率登顶，客户覆盖宁德时代、比亚迪、LG新能源、三星SDI等头部电池企业，年产能达到18万吨。

光环之下，利润却异常单薄。2025年公司营收109.42亿元，净利润仅2032万元，净利率约0.2%。2024年营收87.62亿元，甚至亏损2.9亿元。

铜箔行业采用铜价加加工费模式，原料价格可以传导，下游真正支付的是加工价值，而这部分长期承压。

行业竞争也削弱了龙头优势，2025年前五大企业出货份额高度接近，龙电华鑫约9.6%，第二名约9.2%，规模带来的更多是生存空间，尚未形成定价能力。

转机出现在2025年下半年。锂电需求回暖，加工费回升，龙电华鑫2026年一季度营收40.73亿元，同比增长113.7%，净利润达到1.34亿元，毛利率升至10.4%。

但利润反弹仍带有周期色彩，铜价上涨、销量增长和成本改善共同推动了这一变化。

真正决定未来价值的，是产品结构升级。2025年公司5微米及以下铜箔销量达到4.35万吨，占比由20.5%提升至38.8%。超薄铜箔具备更高技术门槛，也能带来更高加工收益。

不过，财务压力仍未消失。截至2025年末，公司借款约95.14亿元，2026年需偿还本金约71.89亿元，现金流和债务压力让IPO成为重要节点。

龙电华鑫的故事，折射出整个铜箔产业的缩影。冠军头衔可以证明制造能力，却无法自动转化为利润护城河。

未来竞争的核心，将从扩产速度转向技术深度，从销量规模转向高端产品占比。铜箔越做越薄，企业想留下的利润，仍需要更厚的能力支撑。

AI给出第二条曲线，7700万美元的野心

电池铜箔之外，龙电华鑫把AI服务器使用的高端PCB铜箔写进了增长叙事。

这里确有技术逻辑。电池铜箔追求更薄、更强；高频高速电路所用铜箔追求更低的表面粗糙度。

表面越平整，信号在高速传输中的损耗越低。龙电华鑫已经量产RTF铜箔，并称其HVLP铜箔表面粗糙度可降至1微米，募资计划也包括继续研发RTF、HVLP及下一代电池材料。

不过，AI目前更像期权，尚未成为业绩底座。2025年，公司PCB级铜箔收入8.66亿元，同比下降23.2%；锂电铜箔收入98.91亿元，占总营收约90.4%。2026年一季度PCB铜箔收入2.67亿元，按披露数据计算，只占当期营收约6.6%。

高端产品真正放量，需要经历服务器客户验证、覆铜板适配、良率爬坡和持续交付，AI三个字无法替代这些笨功夫。

本次IPO预计净募资约7700万美元，按招股书采用的汇率折算约5.4亿元。其中45%用于全球产能扩建和升级，40%投入研发，15%补充一般公司用途。

与扩产计划相比，这笔钱谈不上宽裕：南宁3.75万吨项目预计2026年至2028年仍需投入约23.38亿元，海外新增1万吨产能计划投资约4.1亿元。

结尾

龙电华鑫赴美IPO是中国制造寻找全球价值坐标的一次尝试。

材料行业的竞争正在从价格比拼转向能力竞争，真正稀缺的是一套经过周期验证的制造体系。

未来，资本会继续寻找制造业中的「隐形冠军」，而这些企业能否穿越周期，最终仍取决于技术厚度。

凤凰网财经：《全球锂电铜箔龙头赴美IPO，龙电华鑫登陆纽交所》，新浪财经：《龙电华鑫赴美IPO，铜箔龙头开启全球化新阶段》，中国风险投资研究院：《达仁系资本运作版图：从产业投资到制造业升级》

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