三年门店翻倍业绩大涨，巴奴“带病”三闯港交所

近日，巴奴火锅在点餐小程序上线了“打赏服务员”功能，引发网络争议。“打赏服务员”一栏中共有“跑车”“游艇”“皇冠”三个档位，打赏金额分别为3.33元、6.66元和8.88元。巴奴相关负责人表示，目前打赏功能已经在巴奴全国门店上线，完全基于顾客自愿。

据媒体报道，资深餐饮连锁战略与资本专家文志宏对此表示，巴奴的“打赏”行为或意在增强服务员的服务意识、服务热情，增加与消费者之间的互动。

这与巴奴的品牌slogan“服务不是巴奴的特色，毛肚和菌汤才是”似乎有些出入。实际上，巴奴的slogan经历过反复变化调整，有媒体指出，品牌slogan上的反复，恰恰暴露了巴奴在“高端化”叙事中的深层矛盾：它既渴望通过“不过度服务”来区隔于海底捞的大众印象，却又难以割舍“服务溢价”带来的实际商业回报。

而在商业叙事上，巴奴目前还面临着港股IPO大关。

今年6月，就在招股书失效之际，巴奴第三次递交了招股书，此前其两次递交的招股书均因有效期届满未获聆讯而自动失效。对比此前的招股书，巴奴第三次交出的成绩单也不差：2025年全年收入28.46亿元，同比增长23.4%；经调整利润3.2亿元，同比大幅增长88.7%；门店数量由2023年初的86家扩张至2026年6月的200家。

业绩涨、门店扩，究竟是什么阻碍了巴奴前两次的上市进程？第三次递表，它又能否如愿成功上市？

门店、业绩双增

作为餐饮行业的一大赛道，火锅市场仍在增长。据红餐大数据，2025 年全国火锅市场规模达6390亿元，同比增长3.5%；红餐产业研究院测算，2026年市场规模有望突破 6700 亿元。

各品牌也在火锅市场中形成了差异化的发展模式：海底捞的核心特色在于服务体验与多元化菜品更新；呷哺呷哺主打快餐式平价小火锅；小龙坎、珮姐等川渝火锅依托地域文化打造打卡场景；陈记顺和聚焦鲜切牛肉细分赛道；东来顺、聚宝源等北方涮肉依靠特色牛羊肉站稳市场。

而巴奴一直是靠“品质”站稳市场的，并且其在招股书中也将自身放入“品质火锅”市场。巴奴在招股书中称，按2025年收入计为中国品质火锅市场最大品牌。所谓品质火锅市场，以人均消费120元以上为划分标准。

此外，巴奴招股书称：“按收入计，我们是2025年中国火锅市场第二大品牌，市场份额约为0.4%。”2025年，海底捞以6.5%的市占率位居第一。后者的市占率为前者的16倍。

与此同时，巴奴也在努力扩张门店。2025年巴奴新开44家、关闭8家，年末直营店由144家增至180家，净增36家；截至2026年6月12日，门店进一步增至200家，覆盖57个城市。巴奴表示，本次IPO所募集的资金将主要用于三个方面：门店扩张、供应链升级、数字化建设与品牌推广。

新开门店直接影响着新增收入，2025年门店运营相关服务收入达到28.04亿元，占总收入98.5%。巴奴还在招股书中写道：“我们的收入和经营表现主要取决于我们在全国范围内有效扩张门店网络的能力。”

三闯港交所，这次能成吗？

巴奴先后于2025年6月、2025年12月、2026年6月三次向港交所递交上市申请，前两次均因6个月有效期内未完成审核流程自动失效，尚未进入聆讯环节。

在首次递交招股的不久，证监会就针对巴奴境外上市备案出具九大书面补充问询意见，涵盖股权架构、突击分红、用工与社保合规、数据安全、外汇与税收等多个维度。

IPO前，巴奴毛肚火锅创始人杜中兵及韩艳丽夫妇，通过D&H (BVI) LTD控制公司已发行股本的75.26%；通过BANU UNITED LTD持有8.11%，合计可行使公司约83.38%的投票权，但韩艳丽并未被认定为共同实际控制人。证监会要求巴奴说明其中原因及合理性。

2025年递表前夕，巴奴向股东派发 7000 万元股息，实控人家族分得超八成。账面现金从递表前的约1.53亿元缩水至2025年末的3932万元；上市前大额分红、后续募资又拟用于补充流动资金，募资必要性受到质疑。

然而，截至二次招股书失效，巴奴并没有对外公开完整问询回复文件。

与此同时，证监会问询中关于“用工与社保合规”的问题也仍未得到解决。彼时，证监会要求巴奴国际说明，公司非全职人员（兼职人员、外包人员）社保公积金缴纳情况，以及劳动用工合法合规的结论性意见。

最新更新的招股书显示，截至2025年末，巴奴的兼职员工和外包员工合计占比达83.46%。2023年至2025年，巴奴未能根据相关规定为若干员工足额缴纳社会保险及住房公积金，对应缺口分别约120万元、70万元、80万元。

巴奴称，导致上述欠缴金额的主要原因包括：员工队伍规模较大且流动率较高，这在中国餐饮行业中较为常见；部分员工因会减少其实得工资而不愿意缴纳个人需分担的部分；及部分员工偏好参加其居住地或户籍所在地的农村社会保险供款计划。

用工合规是所有IPO企业都需要面对的审核红线。2025年港交所更新餐饮行业上市审核指引，进一步强化了用工合规、盈利可持续性、成本结构稳定性的核查要求，明确要求披露员工社保缴纳、人员流动率、同店销售增长等核心运营指标。

巴奴着急上市还与对赌协议有关。巴奴与投资人约定，若未能在 2029 年 12 月 1 日前完成上市，投资人有权要求实控人按年化8%的利率回购全部股权。截至2026年4月底，对赌协议下的赎回负债已累积至3.26亿元。前两次递表均未取得实质进展，上市周期拉长，潜在大额回购负债持续累积，市场担忧其长期现金流稳定性。

对比三份招股书，巴奴第三次递表确有变化。最直观的是财务数据——2025年全年收入28.46亿元，经调整净利润3.2亿元，同比增幅分别达23.4%和88.7%，账面数字比前两次好看不少。股权架构方面也有微调，部分结构经过重组优化。供应链端，华东、华中、华北、西南、华南五大中央厨房已形成产能覆盖，自有供应链工厂的投产为长期成本控制和品控标准化提供了抓手。

不过，仅凭漂亮的成绩单，并不能打开上市之路，巴奴最终能否成功上市取决于其是否满足上市的审核标准。

（作者 闫玉巧）