引发贝达暴跌的眼药，究竟是一个怎样的江湖？

不及预期的“头对头”试验，直接引发了一场股价“雪崩”。

在伏罗尼布玻璃体内植入剂DURAVYU“头对头”阿柏西普的III期LUGANO研究中，211 例受试者中有9例（约 4%）出现与wAMD疾病本身无关的≥15 个字母视力下降，而阿柏西普对照组未出现同类病例，导致基于完整分析集的统计结果未达主要终点

DURAVYU所属EyePoint公司，是其于2020年从贝达药业子公司Equinox Sciences引进。按照当时披露的协议，EyePoint支付100万美元首付款，并承担最高5000万美元开发和监管里程碑。EyePoint将伏罗尼布整合至自身的可生物降解缓释平台Durasert，最终组成了DURAVYU。

这一“头对头”失利，直接导致EyePoint股价暴跌67%，而相关方贝达药业股价也在当日20CM跌停，并在第二日继续下跌。为何这款药物的失败会引发如此大的震动呢？它的背后又隐藏着怎样的江湖？

01

一场“眼球”战争

一场价值140亿美金的眼科“战争”正在全球蔓延。

2006年之前，湿性年龄相关性黄斑变性（wAMD）和糖尿病性黄斑水肿（DME）患者几乎无药可医。直到诺华的雷珠单抗（Lucentis）获FDA批准上市，成为全球首个获批用于眼科的抗VEGF药物。抗VEGF药物的问世，使得眼底疾病治疗取得了历史性突破，它在一定程度上取代了此前的激光光凝等治疗策略。

眼底的血管就好像是一套“供水系统”，而VEGF就是导致“水管爆裂”和“乱接管道”的罪魁祸首。

VEGF的中文名称叫血管内皮生长因子，是维持血管正常功能的重要物质。但在某些病理状态下，如年龄增长导致的缺氧或炎症反应时，视网膜会陷入“饥饿”状态。为了自救，视网膜会释放大量VEGF，这个信号相当于“紧急求救”：它命令血管疯狂生长，试图给缺氧区域输送更多氧气。

但这个由VEGF诱导所产生的新生血管，并不是解决问题的“高速公路”，而是临时搭建的“劣质工程”。由于这些新生血管管壁极不完整，通透性极高，血浆成分会不断渗出，导致黄斑水肿，最终严重影响视力。

同时，这些血管还极其脆弱，特别容易破裂出血，由此引发视网膜下纤维瘢痕增生。这会进一步永久性地破坏视网膜感光细胞，导致不可逆的失明。

摸透了致病原理，投资者们也就能够清楚为何VEGF药物如此重要了。它能够精准中和掉那些过量释放的VEGF，从源头切断了信号传递，眼内病理性新生血管的生长就会被刹车，血管的渗漏也会显著减少。这样，黄斑水肿消退，视网膜恢复平复，视力得以保住或提升。

这是一个被老龄化驱动的超级市场。 随着全球人口老龄化加剧，wAMD、DME、视网膜静脉阻塞（RVO）等眼底疾病患者基数持续扩大。据统计，2025年全球抗VEGF眼科药物市场规模约140亿美元，且每年仍以10%以上的速度增长

因此，Lucentis上市后，销售峰值曾一度达到40亿美元。尽管VEGF药物疗效显著，但这却只能“治标”，不能“治本”。它并不能修复已经死亡的感光细胞，也无法从根源解决VEGF的生成问题，因此患者需要长期、反复注射VEGF药物，以此来维持病情的稳固。

这决定了眼科抗VEGF治疗是一场“持久战”，也决定了这个赛道的商业天花板极高。

02

不断生变的战局

当前全球抗VEGF眼科药物市场，形成了“三国杀”格局：诺华Lucentis、再生元/拜耳的阿柏西普（Eylea）、罗氏的法瑞西单抗（Vabysmo）三分天下。

作为VEGF眼科赛道的开创者，Lucentis已然渡过了属于它的巅峰期。Lucentis的权益由罗氏（美国市场）和诺华（美国之外）共同拥有，但2025年诺华报告的Lucentis销售额仅为6.43亿美元，罗氏更是不再单独披露Lucentis的营收。这意味着，Lucentis正在逐渐走下历史舞台。

图：Lucentis历史营收一览

冲击主要来自于两方面。其一是生物类似药的围剿，FDA批准了Nufymco作为Lucentis的可互换生物类似药；其二是新一代产品的替代，患者完全可以选择注射频率更低、疗效更优的新药。

Lucentis最主要的替代者，正是再生元/拜耳的Eylea。2022年销售巅峰时，Eylea全球销售额一度接近百亿美元，尽管2025年销售额有所下降，但市场规模依然超过78亿美元，仍为全球市场占比最高的抗VEGF眼科药物。不过，随着Eylea专利逐渐到期，齐鲁制药等企业的生物类似药已经切入市场，其未来市场恐将进一步萎缩。

图：Eylea历史营收一览

不同于Lucentis和Eylea的下滑趋势，罗氏研发的第三代VEGF药物Vabysmo正在迅猛崛起。作为全球首个获批的眼科双特异性抗体，它同时靶向VEGF-A和Ang-2两条通路，不仅能抑制新生血管，还能改善血管稳定性。

虽然Vabysmo在2022年才获批上市，但其在2025年已经实现全球约52.86亿美元的销售额，仅用四年时间就成长为销售额突破50亿美元的“药王级”药物。同时，Vabysmo仍在迅猛夺取市场份额。罗氏表示，目前美国超过60%的Vabysmo新患者是初治患者，这进一步巩固了Vabysmo作为标准治疗的地位。

图：Vabysmo历史营收一览

有颠覆者，自然也就有失败者。在Vabysmo之前，市场曾对诺华的布西珠单抗（Beovu）寄予厚望。作为分子量仅26 kDa的人源化单链抗体片段，Beovu本应凭借更小的分子量和更高的浓度实现更长的给药间隔。

但可惜的是，Beovu在早期临床及上市后监测中，出现了视网膜血管炎和视网膜血管闭塞等罕见但致盲性强的免疫介导不良事件。这直接影响了Beovu的全球销售，如今诺华已不再单独披露Beovu的全球销售额。这款曾被寄予厚望的“长效王者”，最终败给了自己的副作用。

03

剧变背后的逻辑切换

现如今，全球抗VEGF眼科药物正进入由Vabysmo主导的“3.0时代”，这背后实则是竞争逻辑的根本质变。

2006年至2015年，是属于Lucentis的时代。当时诺华刚刚验证了VEGF药物在眼科领域的应用，凭借源头创新的先发优势，Lucentis统治了眼科赛道的“1.0时代”。

2015年至2024年，则属于Eylea的时代。初代药物Lucentis的给药间隔约30天，而Eylea标准方案为前3个月每月1次，之后每2个月1次，大幅提升的依从性让其成功取代了Lucentis的霸主地位。

从2025年开始，Vabysmo用强劲增长正式向市场宣布，属于自己的“3.0时代”正在到来。Vabysmo标准方案为前4个月每月1次，之后每4个月1次。患者注射频率越低，依从性就越好，临床价值也就越高。因此，Vabysmo才得以后来者居上。

从这一连串的变化中，投资者可以清晰地发现，在VEGF药物难以根除病因的情况下，患者将更多的注意力投放到了安全性与依从性这两项指标之上。Beovu固然有望实现更长的给药间隔，但严重的副作用让一切预期落空。只有在足够安全的基础上，患者才愿意选择依从性更高的方案。

04

中国力量走上牌桌

在这个高速增长的市场中，中国玩家正逐渐走上牌桌。2025年，中国VEGF眼科药物迎来了一波BD出海潮，标志着本土创新从“内卷”走向“外拓”。

率先破局的是荣昌生物，其将VEGF/FGF双靶标融合蛋白RC28-E在大中华区及多个亚洲国家的权益授权给参天制药，获得2.5亿元预付款，外加最高10.45亿元的里程碑付款及销售分成，协议总金额达13.95亿元。RC28-E治疗DME的上市申请已于2025年9月获受理，治疗wAMD预计2026年内递交上市申请。

海西新药研发的HXP056，则是一款多靶点发挥抗血管生成、抗炎症和抗纤维化多重协同作用的小分子药物，有望成为全球首款针对出血性视网膜疾病的口服药物。目前正处于临床II期推进中，为后续III期研究及最佳用药剂量评估奠定基础。

同样实现破局的还有奥赛康，其将VEGF/Ang-2双抗ASKG712在多个亚洲国家的权益授权给Visara，获得700万美元首付款，潜在交易额最高达8900万美元。该药物目前处于中国IIa期临床阶段。信达生物也将IBI324（VEGF/Ang-2双抗）授权给Ollin Biosciences，在今年7月获得积极顶线数据，即将进入全球III期临床。此外，友芝友/康哲的Y400、星眸生物的XMVA09（基因治疗）等国产管线也进入临床阶段。

VEGF眼科赛道的故事，本质上是一部药物迭代驱动格局重构的商业史诗。

从Lucentis 40亿美元的巅峰到6亿美元的落寞，从Eylea 100亿美元的王座到被双抗挑战的焦虑，从Vabysmo三年54亿美元的崛起到Beovu因安全性折戟——每一次格局变化，都是技术跃迁的产物。

今天的竞争已经进入“依从性+安全性”的双轮驱动时代。谁能以更低的注射频率、更优的安全谱系满足患者需求，谁就能在这一市场中占据制高点。

平心而论，在VEGF眼科赛道已经进入竞争新阶段的情况下，因“头对头”阿柏西普失利而对贝达药业造成的影响十分有限。如此大幅度的股价下跌，市场确实有些不够理性。

对于中国药企而言，机会窗口正在打开。曾经的康柏西普证明了本土创新的商业化能力，RC28、ASKG712、IBI324等管线的BD出海证明了中国创新药的全球化潜力。但从“上牌桌”到“赢牌局”，还需要跨越从临床数据到商业化放量的鸿沟。

这场围绕“眼球”的战争，远未结束。