东海研究 | 晨会纪要20260817

来源：市场资讯

（来源：东海研究）

证券分析师：

张季恺，执业证书编号：S0630521110001

王洋，执业证书编号：S0630513040002

刘思佳，执业证书编号：S0630516080002

邮箱：liusj@longone.com.cn

▌1.海外炼油紧张与影响——资产配置周报（2026/08/10-2026/08/14）

证券分析师：王鸿行，执业证书编号：S0630522050001

证券分析师：谢建斌，执业证书编号：S0630522020001

证券分析师：刘思佳，执业证书编号：S0630516080002

证券分析师：张季恺，执业证书编号：S0630521110001

证券分析师：陈伟业，执业证书编号：S0630526020001，whxing@longone.com.cn

全球大类资产回顾。8月14日当周，全球股市涨跌不一，日经225指数、创业板指数领涨；主要商品期货中原油、黄金、铜上涨，铝下跌；美元指数小幅上涨，欧元升值，人民币、日元贬值。1）权益方面：日经225 >创业板指 >德国DAX30 >标普500 >深证成指 >纳指 >上证指数 >道指 >沪深300指数 >法国CAC40 >英国富时100 >科创50 >恒生指数 >恒生科技指数。2）美伊局势反复，霍尔木兹海峡封锁状态延续，原油价格反弹；美国通胀放缓使9月加息概率进一步下降，黄金延续上行趋势。3）工业品期货：南华工业品价格指数上涨，螺纹钢、炼焦煤上涨，水泥、混凝土下跌；高炉开工率环比小幅上涨；乘用车截至8月9日当周销量3.52万辆，环比-27.46%，同比-22.00%；BDI环比下降7.32%。4）国内利率债收益率涨跌不一，全周中债1Y国债收益率上涨0.22BP至1.2065%，10Y国债收益率下跌1.5BP收至1.6964%。5）2Y美债收益率当周下跌2BP至4.17%，10Y美债收益率上涨3BP至4.68%。6）美元指数收于99.64，周上涨0.04%；离岸人民币对美元贬值0.01%。

国内权益市场。8月14日当周，风格方面，消费 >成长 >金融 >周期，日均成交额为23407亿元（前值24154亿元）。申万一级行业中，共有15个行业上涨，16个行业下跌。其中，涨幅靠前的行业为综合（+7.21%）、通信（+5.10%）、医药生物（+1.92%）；跌幅靠前的行业为有色金属（-3.70%）、美容护理（-1.72%）、非银金融（-1.63%）。

海外炼油紧张与影响。自今年2月底的中东冲突以来，原油供应紧张的同时，对下游炼厂的影响也在加大，加之俄乌冲突中的俄罗斯炼厂受损、中东炼厂破坏等，成品油持续紧张。由于海外炼油价差扩大，炼厂利润大幅增加，如美国最大的三家独立炼油商Marathon Petroleum、Phillips 66和Valero Energy在今年2季度的总利润为126亿美元，是除2022年2季度以外的最高。我们认为海外的炼油产能或仍将维持长期紧张局势，主要是由于海外部分装置老化、欧洲石化竞争力下降、不可抗力等因素。根据EIA数据，美国可操作的常压蒸馏能力（炼油能力的主要衡量指标）在2026年初总计为1820万桶/天，较2025年同期下降了25万桶/天（约1%）。俄罗斯遭受乌克兰无人机袭击的Orsk炼油厂已被迫完全关闭，维修可能需要长达6个月的时间。成品油紧张，新能源车将会受益并会替代部分汽油消费，但是对于航空煤油、燃料油影响较小，炼厂可以通过改变炼油工艺和提炼的原油类型来调整产品产量，利好拥有海外炼厂、及成品油出口能力强的国内炼化标的。

国内炼化先进产能受益。油价上行及国内新能源车的渗透率提升影响成品油需求，但是炼油业产能优化也加速了行业的洗牌。今年以来，国内原油加工量也降幅扩大，6月规上工业原油加工170.8万吨/天，同比下降17.7%，降幅环比扩大8.6个百分点；1-6月份原油加工量同比下降4.9%。我们认为国内炼厂开工率的下降有助于抑制原油上涨，加速落后产能的退出，炼厂转型向化工品比例提升等。海外成品油的紧张会影响到下游的消费需求，但从缓解通胀的角度，利于国内产品的出口，如新能源相关、成品油、化纤等产品。看好国内先进炼化产能在化纤上下游一体化、新材料领域转型的趋势；同时看好国内先进煤化工、外购乙烷生产乙烯产业链。

风险提示：周度基金仓位为预估，存在偏差风险；政策落地不及预期；地缘政治局势超预期；上游成本压力超预期。

▌2.融资结构切换延续，资产端仍是关键——银行业“量价质”跟踪（二十九）

证券分析师：王鸿行，执业证书编号：S0630522050001，whxing@longone.com.cn

投资要点：

事件：央行披露2026年7月金融数据。7月社融新增1.40万亿元，同比多增2710亿元；金融机构人民币贷款减少3400亿元，同比少增2900亿元。7月末社融存量同比增长7.4%，M2同比增长7.7%，M1同比增长4.0%，金融机构人民币贷款余额同比增长5.1%。

核心观点：7月数据没有改变我们前期判断：贷款进入“降速提质”阶段，社融更多由政府债、企业债和股票融资支撑；银行经营的主要矛盾在有效信贷需求和资产端收益率，负债端供给相对充裕。7月边际上，社融同比多增但贷款继续拖累，居民和企业贷款当月均为负，说明融资结构切换仍在延续。价格端看，企业新发放贷款加权平均利率略低于3.0%，资产收益率短期难明显修复；若后续DR001等短端利率更多进入贷款定价，息差随短端利率和资产结构波动的特征会更明显。

社融：债券融资支撑，贷款继续拖累。7月社融新增1.40万亿元，同比多增2710亿元，延续“贷款弱、债券强”的组合。社融口径人民币贷款减少5896亿元，同比多减1600亿元，是主要拖累；政府债券新增1.32万亿元，同比多增694亿元，企业债券融资新增4536亿元，同比多增1788亿元，股票融资新增1128亿元，同比多增623亿元，直接融资和政府债继续补位。这和6月以来的判断一致：观察金融支持力度不能只看贷款，财政节奏和直接融资占比提升正在改变社融结构。表外融资中，未贴现银承减少530亿元，同比少减1108亿元，委托贷款小幅减少，信托贷款回落，整体扰动有限。

信贷：小月更弱，企业和居民融资仍待修复。7月金融机构人民币贷款减少3400亿元，同比少增2900亿元，符合信贷小月特征，但结构仍偏弱。居民贷款减少4603亿元，居民短贷减少3400亿元，中长期贷款减少1202亿元，按揭和消费链条修复仍慢。企业贷款减少1300亿元，其中短贷减少2500亿元，中长期贷款减少2300亿元，票据融资增加3757亿元。票据对冲部分信用缺口，但企业中长期贷款为负，说明真实资本开支和中长期融资需求仍弱。后续重点看8-9月企业中长期贷款能否改善，以及居民中长期贷款是否随地产销售企稳出现边际修复。

货币与存款：M1持平，非银存款回流。7月M2同比较6月回落0.3个百分点至7.7%，M1同比持平于4.0%。存款端看，人民币存款当月新增300亿元，其中住户存款减少6300亿元，非金融企业存款减少1.63万亿元，财政存款增加9785亿元，非银存款增加1.11万亿元。居民和企业存款流出、非银存款增加，是季末回表结束后资金重新流向理财、基金等非银产品的同一条线索；财政存款增加则反映财政资金阶段性沉淀，对企业存款也形成一定影响。对银行而言，今年低利率、弱信贷环境下负债端供给相对充裕，存款迁移对息差的压力相对有限；更核心的约束仍在资产端，低收益资产占比提升和有效信贷需求不足会限制息差上行弹性。

利率与银行影响：价格低位确认宽松，也压制资产收益率。7月企业新发放贷款加权平均利率略低于3.0%，同比低约0.2个百分点；企业贷款和个人住房贷款加权平均利率已从2018年以来5%-6%左右降至目前3%左右。这个数据进一步验证了前期判断：实体融资成已处低位，银行资产端收益率缺少上行弹性。现阶段息差已趋于稳定，后续更值得关注的是波动来源变化。近期已有部分参考DR001定价的贷款落地，意味着贷款定价基准进一步市场化、短端化；短期在DR001偏低时会影响新增贷款定价，中期若短端利率回升，贷款重定价速度可能快于LPR框架，有助于资产端跟随资金价格修复。对银行而言，后续息差表现将更多取决于短端利率、贷款定价基准和资产结构。

资产质量：核销偏多，处置力度延续。7月贷款核销798亿元，同比多增250亿元，处于2019年以来7月同期偏高水平。这个点延续我们6月以来对“质”的观察：核销偏多说明银行继续推进存量风险处置，也反映收入端和利润端具备一定缓冲，能够吸收处置成本。后续仍需结合三季度核销节奏、不良生成和拨备使用情况，观察资产质量压力是否继续被主动消化。

投资建议：延续“红利为锚，弹性择优”的配置思路。配置上，底仓仍以分红稳定、资本充足、资产质量稳健的大型银行为主；进攻方向择优关注息差压力较早缓和、区域经济景气度较强、财富管理或小微制造业链条修复受益的优质股份行和区域性银行。节奏上先稳后进，后续重点跟踪中报对息差、资产质量和非息修复的验证。

风险提示：贷款利率快速下行导致息差超预期收窄；居民融资和地产修复不及预期；企业中长期融资持续偏弱。

▌3.毛利率的韧性：周期潮汐下的试金石——基础化工行业简评

证券分析师：吴骏燕，执业证书编号：S0630517120001

证券分析师：谢建斌，执业证书编号：S0630522020001，wjyan@longone.com.cn

投资要点：

研究方法和背景综述：化工行业自带强周期属性，近五年经历了从景气高点至低谷的完整周期。能在这一过程中维持毛利率高水平和低波动的企业，其业务模式、成本控制及技术壁垒或已得到一定程度的验证。2026年地缘政治再次影响周期波动，在市场交易阶段性的产品价格、库存收益时，我们采用“毛利率韧性”筛选优质企业，以期获得穿越周期的投资价值。我们根据2021-2025年的毛利率相关数据筛选研究标的，一看毛利率的绝对水平，二看毛利率的周期稳定性（方差值），三看毛利率的修复弹性。同时，结合净利率、营收增长规模等财务指标，综合判断标的盈利能力。

子板块差异化明显，方差波动还需区分方向。近五年基础化工子板块毛利率均值中位数为19.53%，首尾分别为钾肥和涤纶板块，毛利率均值分别为57.5%和6.68%。从毛利率稳定性角度（近五年毛利率方差）来看，基础化工整体方差均值为36.46，毛利率水平波动剧烈的子板块有非金属材料、氟化工、氨纶，其方差值均在90以上；方差在50~70区间的子板块如钾肥、有机硅、钛白粉和煤化工等，毛利率波动水平较高；毛利率稳定性较高的前四个子板块如胶黏剂及胶带、合成树脂、橡胶助剂和涤纶，毛利率方差区间在10以内。纯碱、氯碱、钛白粉和有机硅等子板块近五年毛利率水平中枢显著下移，需要往后更长时间周期予以验证。涤纶、锦纶等化纤产品，标准化程度高，毛利率平均值和方差值均较小。

研究标的“大而强”与“小而美”并存，“穿越周期”路径主要有四类。10家营收超百亿元的龙头凭借规模、成本与技术壁垒实现高毛利率和一定的抗周期稳定性；但29家营收低于60亿元的企业同样凭借细分领域的技术壁垒或资源禀赋入选。不同赛道企业实现“穿越周期”的路径主要有以下几类：

1）资源型，靠上游资源壁垒，但周期性较强，例如云天化、芭田股份、亚钾国际等；

2）成本型，靠工艺和供应链的极致成本优势，例如宝丰能源、卫星化学等；

3）技术型，靠持续研发投入构建产品与技术壁垒，毛利率较高且稳定，例如新和成、蓝晓科技、联瑞新材等；

4）政策/规模型，靠政策红利或规模效应构筑护城河，如巨化股份、浙江龙盛等。资源、技术、成本、规模通常互相融合，共同铸造周期的护城河和检验盈利质量的炼金石。

另外，部分龙头企业（或其核心业务）在所属行业周期低谷仍有相对较高和稳定的毛利率水平，例如万华化学的聚氨酯业务、华鲁恒升的尿素业务和金发科技的改性塑料业务，周期反转时或有望率先修复。

风险提示：数据研究时效性；行业系统性风险；地缘政治、政策变更、技术迭代风险；估值与流动性风险。

// 财经新闻 //

1.央行发布7月金融数据，贷款利率延续下行态势

8月14日，央行发布7月金融数据。7月M2同比7.7%，前值8.0%；M1同比4.0%，前值4.0%。7月新增人民币贷款-3400亿元，前值1.61万亿元；新增社会融资规模1.4万亿元，前值3.37万亿元；社融存量增速7.4%，前值7.4%。从贷款利率来看，今年以来，我国贷款利率保持低位水平，7月延续下行态势。7月份，企业新发放贷款加权平均利率略低于3%，比上年同期低约0.2个百分点；个人住房新发放贷款加权平均利率约3.1%，与上年同期基本持平。

（信息来源：央行）

2.美国7月零售销售环比下降0.6%，创逾一年最大降幅

美国7月零售销售环比降0.6%，预期升0.1%，前值升0.2%；核心零售销售环比降0.3%，预期升0.20%，前值降0.20%。

（信息来源：Wind）

// A股市场评述 //

上交易日上证指数小幅震荡，目前指数上有压力下有支撑

证券分析师：王洋，执业证书编号：S0630513040002，wangyang@longone.com.cn

上交易日上证指数小幅震荡收红，收盘上涨不足1点，涨幅0.01%，收于3927点。深成指、创业板双双收涨，主要指数表现分化。

上交易日上证指数早盘震荡回落，在10日均线金叉30日均线的金叉节点得到支撑，午后震荡上行，收T字线带小下影线。量能缩小，大单资金净流入3.49亿，未延续大幅净流出。日线MACD金叉延续，日线KDJ死叉成立，日线指标有所走弱。目前指数5日均线拐头向下，短期均线略有走弱，但10日、20日均线方向向上，仍或有短线支撑力度。但上方60日均线、年线、半年线的压力较重，仍或形成拉升阻力。目前日线技术条件尚未形成明显的短线卖点形态，但指数在20日均线支撑与60日均线压力之间，短线或仍呈区间震荡态势。震荡中仍需密切关注量价指标变化。若日线技术条件进一步走弱，需提防指数进一步回落调整。

上证指数周线收小星阴K线，周跌幅0.33%。目前指数仍处于10周均线压力位下，未能向上突破10周均线。周MACD尚未金叉，周KDJ金叉延续，周指标呈矛盾状态。5周、10周、20周、30周均线空头排列齐头向下，周的短期趋势向下尚未修复。目前指数上有20周、30周均线压力，下有60周均线、5周均线支撑，短线或呈区间震荡态势。但若有效跌破60周均线，指数或进一步向下寻找支撑，观察中需加强谨慎。

深成指、创业板双双收红，收盘分别上涨0.45%、1.12%，均收星状K线。两指数日线KDJ、MACD尚未死叉，30分钟、60分钟线指标呈现矛盾。深成指5日均线金叉30日均线，短期均线仍有向好。目前两指数5日、10日、20日均线多头排列尚未走弱，不排除震荡中仍有拉高举动。但两指数上方60日均线方向向下，压力较重，距目前点位分别约有4%、6%的空间，观察中仍需适当谨慎。

上交易日同花顺行业板块中，收红板块占比45%，收红个股占比44%。涨超9%的个股86只，跌超9%的个股25只。上交易日市场板块、个股表现分化。

上交易日同花顺行业板块中，电子化学品板块涨幅第一，收盘上涨4.07%。其次，非金属材料、元件、通信设备、金属新材料、半导体等板块活跃居前，而电力、影视院线、文化传媒、白酒、保险、证券、房地产等板块回落居前。通信设备、通信服务、小金属等板块大单资金净流入居前，而半导体、电力、证券、化学制药、医疗服务、文化传媒等板块，大单资金净流出居前。

电子化学品板块，上交易日收盘大涨4.07%，在同花顺行业板块中涨幅居首。量能呈相对缩小状态，大单资金净流入1.59亿元，但指数自本年7月30日波段底震荡向上，大单资金累计净流入超百亿，金额可观。目前指数日线KDJ、MACD金叉共振延续，日线短期均线多头排列延续，日线技术条件尚未明显走弱。短线不排除仍有震荡盘升动能。但指数中期均线空头排列尚未修复，周KDJ、MACD死叉共振尚未修复。指数与上方60日均线强压力之间约7%的空间。震荡中仍需密切关注量价指标变化，关注拉升的持续性。

// 市场数据 //

// 报告信息 //

证券研究报告：《晨会纪要20260817》

对外发布时间：2026年08月17日

报告发布机构：东海证券股份有限公司

// 声明 //

一、评级说明：

1.市场指数评级：

2.行业指数评级：

3.公司股票评级：

二、分析师声明：

本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证以专业严谨的研究方法和分析逻辑，采用合法合规的数据信息，审慎提出研究结论，独立、客观地出具本报告。

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