四川
2008 年雷曼兄弟倒闭，全球金融危机爆发。
很多人以为各国政府的救市行动能扭转局面，却忘了真正的危机早在两年前就埋下了伏笔。
2006 年，美国房价仍在历史最高点，没有暴跌，甚至还创了新高。
但当年房价涨幅从之前的 15% 降到了 8%，次级房贷的违约率就从 10% 跃升至 13%，整个信贷链条轰然断裂。
直到两年后雷曼倒闭，大家才反应过来，危机早已发生。
增速放缓才是压垮泡沫的最后一根稻草，哪怕资产价格还在上涨。
二十年后的今天，同样的剧本正在 AI 赛道上演。
全球科技巨头正斥资数千亿美元建设 AI 基础设施，OpenAI 更是在近期 3 月完成人类历史上最大一笔私募融资，估值达 8520 亿美元，仅一年多时间就翻了 10 倍。
但这家公司 2025 年净亏损 385 亿美元，成立至今从未盈利。
这些科技巨头拿着这些承诺向银行借债建设数据中心，今年四家大厂的资本支出合计达 7250 亿美元，同比上涨 77%。
整个金融结构死死绑在加速这件事情上，一旦涨速放缓，整个链条就会断裂。
和 2006 年的次级房贷一样，OpenAI 的运转依赖估值持续上涨：每一轮融资到位的钱，用来填上一轮欠下来的账单，而新一轮融资成功的前提，是估值继续上涨。
投资人相信后续会有接盘者，因此持续注入资金，形成一个自我循环的泡沫。
近期，中国 AI 模型接连给市场带来冲击。
月之暗面发布的 Kimi K3 模型参数达 2.8 万亿，在编程排行榜上打败 OpenAI 和 Anthropic 的顶级模型，使用成本低 40%，随后完全开源。
Deepseek、阿里巴巴通义千问等国产模型也接连抢占市场，OpenRouter 平台数据显示，美国 AI 模型的流量占比已从 70% 降至 30%。
中国 AI 模型不需要全面超过美国，只要性能相近且价格更低，就能拉走客户、压低价格，直接挤压美国 AI 公司的营收增速。
而增速正是整个 AI 融资链条的核心抵押品，就像 2006 年的房价涨幅一样，只要涨速放缓，整个体系就会出问题。
要知道，美国政府的财政赤字已达 1.6 万亿美元，国债总额突破 39 万亿，每年利息支出超过 1 万亿美元，远超军费。
而美国政府和 OpenAI 一样，靠发行新国债偿还旧债，整个运转依赖全球投资者的信心。
如果 AI 赛道的泡沫破裂，投资者信心动摇，可能会撤离美国市场，推高美债利率，形成三层叠罗汉式的风险传导：最底层是 AI 估值，中间是标普 500 指数，最上层是美国国债市场。
AI 技术本身是真实的，需求也是真实的，但绑定在加速上涨上的金融结构，终究会遇到天花板。
不要被短期的上涨迷惑，相信自己的逻辑判断。
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