山东
资本灰度看清资本的光与影
作者I水镜 编辑I韫玉
8月12日，腾讯交出2026年二季度成绩单。
营收2048亿元，同比增长11%，略超市场预期。Non-IFRS经营利润756亿元，同比增长9%。
数字不错？翻到资本开支那一栏——
炸了，528亿元。同比增长176%，环比增长65%。
市场预期多少？321亿元。实际数字直接把预期甩开200亿。
去年同期，腾讯资本开支只有191亿。一年时间，翻了将近三倍。
钱去哪了？
数据中心、服务器、AI算力采购。支撑Hy3模型升级、WorkBuddy和CodeBuddy推理需求、微信AI助手“小微”的灰度测试，还有对外部客户的云服务。腾讯正在“智能、应用与基础设施”三个层面，构建一个“全新的、AI赋能的腾讯”。参数规模更大的Hy4，也计划近期上线。
代价是什么？
自由现金流，21年来首次转负。负138亿元。
为什么？二季度经营现金流527亿元，但资本开支付款就高达593亿元。买算力的钱，比赚的钱还多。
利润表也被拖累。归母净利润560亿元，同比仅增0.7%，低于市场预期的584亿。若剔除新AI产品的影响，Non-IFRS经营利润本应是861亿元，同比增长19%。AI投入硬生生把经营利润率从42%拉低到37%。
腾讯在拿今天的利润，赌明天的增长。
值不值？
腾讯总裁刘炽平在业绩电话会上说了一句话——“目前已经看到了明显的回报上行空间”。
他算了一笔账：如果先用算力自建模型，再用模型开发应用，最后把算力对外出租——“这会带来非常可观的利润”。
AI的商业化已经在跑。营销服务收入同比增长22%，靠的是AI驱动的广告推荐模型。云业务是AI增量贡献最直接的板块。WorkBuddy已落地50多个行业。微信AI助手“小微”持续扩大灰测。
马化腾说得直白：“在基础设施层，我们大幅增加了算力采购，将助力我们把应用及模型的使用转化为收入。”
这是一场豪赌。
528亿砸下去，短期利润承压、现金流告急。但AI赛道从来不是百米冲刺，是马拉松。腾讯选择在起跑阶段全力加速——用今天的财报压力，换一张未来十年的入场券。
摩根大通已将腾讯全年资本开支预测上调至2000亿元。大和也将AI资本开支预测从1080亿大幅上调至1810亿。
市场短期用脚投票。财报发布当天，腾讯控股收跌1.95%。
但聪明的钱，从来不看一个季度的账本。
个人观点，仅供参考。
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