北京
（来源：新世纪期货）
研报正文
【沪金】
黄金的定价机制由实际利率框架和去美元化框架共同作用。其中，去美元化框架以央行购金为核心，背后是“去中心化”、避险需求的集中体现，凸显其商品属性、货币属性和避险属性;商品属性方面，中国实物金需求明显上升，央行从 2024 年 11 月重启增持黄金，已连续增持20 个月且增持速度加快;货币属性方面，美国债务问题导致美元的货币信用出现裂痕，在去美元化进程中黄金的去法币化属性凸显;
避险属性方面，地缘政治风险再次升级，市场避险需求回升。实际利率框架体现黄金的金融属性，利率越高，持有黄金的机会成本越高，资金就会从零息黄金流向生息资产。这两套逻辑并不矛盾，去美元化是背景、是慢变量，实际利率是即时的、是快变量。美伊冲突以来，油价高企，市场对利率预期有所转向，利率预期的快变量使得黄金重回实际利率框架内，但去美元化框架在中长期的作用仍在。美联储 7 月 FOMC 会议决定维持利率不变，这是连续第五次会议按兵不动。
根据美国最新数据，6月非农数据表现偏弱，6 月非农就业人口新增5.7 万人，大幅不及市场预期，且大幅下修4 月和5 月数据，失业率下降至 4.2%，但主要是一部分人不再被计入失业人口;美国6 月核心 PCE 同比上涨 3,3%，符合市场预期，较上月有所回落，美国 6 月 PCE 同比上涨3.7%，符合市场预期，较上月回落;6 月 CPI 同比涨3.5%，较上月大幅回落，不及市场预期。
中东地缘缓和，霍尔木兹海峡有望重开，通胀担忧降温，叠加美国 7 月ADP 数据和服务业PMI 均不及预期，美财长表示不必要加息，市场对年内加息预期由两次下降至一次，同时美元指数和美债收益率的回落对金价形成支撑，ETF 资金回归助力金银走强，关注本周五非农数据公布。
【碳酸锂】
供应端整体受到的扰动因素增多，供应端下半年有望改善偏紧格局。澳洲锂矿复产节奏谨慎，BaldHill 与Finniss 锂矿宣布复产，实际发运预计要等到年底且增量有限，Mt Holland 扩产项目推迟两年，但7 月澳矿发运大幅减少;全球资源民族主义抬头，非洲锂矿扰动频发，津巴布韦正式将锂矿列为关键矿产，锂矿发运受影响，9月到港有望缓解;
国内宜春锂矿停产换证，枧下窝的流程提前带动江西矿提前复产预期，枧下窝暂未复产晚于预期;锂盐方面，南美出口量缩减，6 月智利锂盐出口到中国1.51万吨，环比增加 11%，预计7 月锂盐进口到港量增加，7月发运环比下降 10%。需求端表现出相对韧性，动力电池下月排产维持增加态势，储能订单持续旺盛，终源汽车淡季不淡，单车带电量提升弥补新能源车销量缩减，新能源重卡政策支持下增加锂电需求，但下游备货充足，低位补库意愿谨慎。
目前来看，澳矿发运回落，锂矿复产不及预期，国内锂盐厂集中检修，需求端持续韧性，8 月库存有望延续去库且幅度加大，下半年平衡表显示逐月去库，年底库销比预期降至较低水平，叠加中东局势缓和，风险偏好提升，碳酸锂现反弹，短期上涨高度取决于基差的坚挺性和远期交易的钝化程度。
【沪铜】
全球头部矿企二季度产量整体不及预期：力拓二季度铜产量同比下降 7%，必和必拓二季度铜产量同比下降5%，澳大利亚南 32 公司二季度铜产量同比下降9.6%，泰克资源虽产量增长 24.6%，但整体行业增量依然偏弱，矿端供给维持紧缺格局。铜精矿加工费持续下行：铜精矿现货加工费(TC)报价进一步下滑，处于历史极端低位，反映铜精矿现货供应极度紧张，矿冶矛盾持续加剧。
需求：当前铜需求呈现结构性分化特征，整体受高铜价抑制，旺季效应逐步消退：电网投资、新能源汽车等新兴领域用铜需求仍有韧性，但传统领域需求走弱明显;中长期来看，新能源、电网、AI 数据中心等领域成为铜需求核心增量，国家电网“十五五”计划投资4 万亿元，较“十四五”增加 1 万亿，将持续拉动铜需求增长。
球头部矿企二季度产量整体不及预期，铜精矿现货加工费(TC)报价进一步下滑至-159.7 美元/干吨，供应端紧缺与新兴产业发展需求支撑铜价，传统需求偏弱，下游刚需采购为主，美联储FOMC会议宣布利率不变，美国 ADP 就业人数不及预期且冲突缓和。中东冲突缓和，宏观面整体向好。预计铜价偏强震荡。
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