“固收+”里的少数派：捕捉非市场共识板块的右侧机会

“固收+”赛道延续高景气发展态势。中金公司数据显示，截至2026年二季度末，全市场“固收+”基金数量达2496只，存量规模突破3.95万亿元，环比增长11.5%，再度刷新历史峰值。其中，二级债基以15.1%的环比增速、2.28万亿元的最新规模，成为赛道扩容的核心主力。

基于上半年科技的强势，部分主题股票基金凭借翻倍的收益赚足眼球，“固收+科技”策略也受到格外的关注。进入7月，科技领跌市场震荡加剧，追求绝对收益、侧重价值投资的基金再一次进入投资者视线。

刘志辉管理的广发集源债券，就是其中之一。基金定期报告显示：自2018年至2025年的8个完整自然年度里，广发集源债券（A类002925，E类015323）的净值增长率全部为正。既在风格切换的2021年结构性市场里斩获7.96%的年度收益（同期业绩比较基准为2.28%），也在震荡下跌的2022年里取得正收益。

穿越周期成立以来8个年度业绩为正

广发集源债券成立于2017年1月20日，现任基金经理刘志辉自2017年2月6日起管理。根据招募说明书，基金投资于债券类资产比例不低于基金资产的80%，股票、权证等权益类资产占基金资产的比例不超过20%。

作为一只二级债基，广发集源债券以绝对收益为目标，成立以来的8个完整年度净值回报均收正。根据2017年年报，基金成立当年的运作时间虽然不足完整一年，但也以3.66%的业绩收官，相比同期业绩比较基准（-3.70%）超额收益显著。

复盘2017年至2025年的市场环境，股债资产均经历了多轮牛熊周期，期间有波动较大的极端年份，但广发集源债券均做到了年度收益为正，侧面体现出基金经理对市场核心矛盾的把握能力，以及自上而下的资产配置能力。

Choice数据显示，在全市场成立时长满8年的252只二级债基中，仅有28只连续8个年度（2018~2025年）实现正收益，占比约11%。而拉长时间来看，广发集源债券自基金合同生效以来净值增长率为49.01%，相较同期业绩比较基准收益率（11.42%），实现了超过37个百分点的超额收益。

凭借长期稳健的历史业绩，广发集源债券获得了专业研究机构的认可。在多家基金评价机构近期公布的评级数据中，该基金获得了国泰海通证券的五年期五星评级。

强弱结合“固收+”基金经理中的“少数派”

广发集源债券的基金经理刘志辉，是一位经验丰富的中生代选手。2012年7月，他从清华大学五道口金融学院毕业后，加入广发基金固定收益部，历任固定收益研究员、研究主管，2016年11月走上投资岗位，至今已有13年证券从业经验、近10年投资管理经验。

债券研究出身的底色，赋予了他扎实的宏观研判能力。在他的投资框架中，自上而下进行宏观研判是关键的一环，他会着重分析宏观周期位置、市场主要矛盾、资产性价比，并据此进行大类资产配置。

经历多轮周期的投资实践，刘志辉在“强者思维”和“弱者体系”的辩证思考中，逐步形成了“主观思维判断与市场走势相统一”、强弱结合的思维体系，以及“以宏观周期为锚、赔率思维为轴、市场信号为尺”的投资框架。

这也让刘志辉在面对各类资产时，始终强调尊重市场、顺势而为，并在不同资产之间灵活调配、动态平衡，以追求稳步向上的净值曲线。

具体而言，债券方面，他会参考绝对收益率水平与利差来确定投资策略：当绝对收益率处于历史偏高位时，适当拉升久期；当绝对收益率处于历史偏低位时，适当降低久期。

股票方面，他会从中观视角出发进行行业景气分析，结合中观景气度、市场趋势、交易结构以及横向比较估值来挑选行业，基于行业比较进行适度偏配。这也是他和市场主流不一样的地方。他的适度偏配往往表现为“布局非共识板块的右侧”，这也让他管理的组合与其他“固收+”策略相比，Alpha相关度更低。

在其方法论下，在股价的右侧同时也是市场共识的左侧买入，宏观驱动与股价的上涨相互确认，增强了处于真右侧的置信度，而非只是反弹；市场共识的左侧则意味着潜在的赔率仍较大。

灵活轮动中观出发左侧布局

在具体的资产配置上，广发集源债券的股票持仓市值占基金净值的比例普遍在15%以上，但也会在某些阶段有择时操作。例如，在2021年一季度、2022年二季度和2025年四季度，刘志辉都曾将股票仓位主动调降至10%以下。

此外，根据基金定期报告披露数据，在大多数年份里，广发集源债券的股票持仓均覆盖了六大板块，但在一些特殊年份会对某些板块进行偏配。

例如，其在2021年将组合持仓从“核心龙头白马”置换为银行、地产、煤炭等低估值品种。作为当时市场上最早一批重仓煤炭股的“固收+”产品，广发集源债券在2021年沪深300跌超5%的情况下，逆势实现7.96%的净值增长（同期业绩比较基准为2.28%）。

2022年至2023年，经济复苏一波三折，刘志辉集中持有高股息资产，精准把握住了红利机会。2023年，在沪深300下跌超过10%的市场里，广发集源债券录得4.68%的正收益。

2024年二季度，当红利策略开始变得逐渐拥挤时，刘志辉认为权益市场熊市已经进入尾声，因此卖出高股息，转而增配顺周期与成长方向。他也是市场较早重点布局有色的基金经理之一。

2025年三季度，当有色和出海板块涨幅已高、市场一片乐观时，他选择反向降低这些热门行业的权重，转而增加机械、化工、地产和煤炭的配置。

而进入2026年，当市场认为权益可能迎来大牛市时，广发集源的配置却逐步转向谨慎。二季度，组合在权益端以红利为底仓，增配创新药与电力板块。

债券方面，刘志辉曾表示，只有当可转债存在低风险的高确定性机会，能发挥“下有底、上有弹性”特性时，才会配置可转债。

分化显著关注市场多样性和有效性

刚过去的7月，股市大幅波动，债市横盘震荡。站在当前时点，应该如何看待股债资产的机会和风险？又该如何构建高性价比的组合？

对此，刘志辉分析，宏观经济部门呈现高度分化，以AI为驱动的出口部门维持高景气度，而内需消费有所承压，同时社会融资增速放缓。

在上述宏观背景下，银行间市场资金面整体宽松，债券收益率整体震荡下行，收益率曲线小幅走平。权益市场则呈现高度结构性特征，AI相关链条公司股价明显上行，而非AI公司股价整体承压，市场上涨的宽度不足，分化特征突出。

刘志辉表示，市场主导板块的上升，虹吸其他板块导致其下跌，在历史上也并不鲜见，典型的是2021年1月至2月份的“核心资产”对其他中小票的虹吸。当类似情景出现时，市场的多样性丧失，此时市场有效性可能也丧失，因为多样性是一个系统健康运行的必要要素。

他强调，在当前市场下，对于追求绝对收益的投资者而言，需要的不是集中配置某一端的坚持，而是能根据市场环境转换攻守模式的灵活。

正是这种“少数派”的独特定位，让刘志辉的Alpha来源与主流“固收+”策略形成了天然的低相关性，为投资者的整体组合提供更为独特的配置价值。

而这，恰恰是刘志辉与广发集源债券（A类002925，E类015323）最值得关注的底色。

注1：业绩及业绩比较基准数据来源于基金定期报告，数据截至2026年6月30日；国泰海通债券型基金产品评级源于《国泰海通证券-基金系列评级一览（2026.08.02）》，计算截止日期：2026年7月31日。过往业绩不预示未来，也不构成相关基金的业绩保证。

注2：广发集源债券A的成立日期为2017年1月20日，业绩比较基准为：中债总全价指数收益率。历任基金经理（任职日期）为：张芊(2017/1/20至2019/1/8)、刘志辉(2017/2/6至今)。广发集源E的成立日期为2022年3月11日，历任基金经理（任职日期）为：刘志辉(2022/3/11至今)，广发集源E过往业绩(业绩比较基准)：2023：4.36%（1.66%）；2024：3.32%（5.43%）；2025：6.19%（-2.32%），数据来自基金定期报告。

注3：广发集源债券销售费用如下：A类份额申购费率：低于100万元为0.80%，100万元（含）至500万元为0.50%，500万元（含）至1000万元为0.30%，1000万元及以上每笔收取1000元；其赎回费率：持有不足7日为1.50%，7日（含）至30日为0.75%，30日（含）至365日为0.15%，1年（含）至2年为0.10%，2年及以上赎回费率为0。C类份额不收取申购费用；其赎回费率：持有不足7日为1.50%，7日（含）至30日为0.19%，30日（含）至365日为0.04%，1年（含）至2年为0.03%，2年及以上赎回费率为0，此外，C类份额按年收取0.40%的销售服务费。E类份额不收取申购费用；其赎回费率：持有不足7日为1.50%，7日及以上赎回费率为0，此外，E类份额按年收取0.30%的销售服务费。详情请查阅该基金招募说明书，基金合同等法律文件。

风险提示1：基金的过往业绩和评级、指数过往涨跌幅并不预示其未来表现，基金管理人管理的其他基金的业绩和评级并不构成基金业绩表现的保证。以上基金经理观点，仅代表本材料制作之时基金经理结合当时的市场行情做出的分析判断，不代表本基金未来的长期实际投向。随着市场行情等因素的变化，基金经理的观点及投资方向会结合实际情况进行调整，本基金的投资范围与投资限制以基金合同载明为准。投资者在买入本基金前请仔细阅读本基金的基金合同、招募说明书等法律文件，基金有风险，投资须谨慎。

风险提示2：本基金投资于证券市场，基金净值会因为证券市场波动等因素产生波动，投资者在投资本基金前，需充分了解本基金的产品特性，并承担基金投资中出现的各类风险，包括：因政治、经济、社会等环境因素对证券价格产生影响而形成的系统性风险，个别证券特有的非系统性风险，由于基金投资人连续大量赎回基金产生的流动性风险，基金管理人在基金管理实施过程中产生的基金管理风险，本基金的特定风险等。基金详情及风险收益特征详阅基金法律文件。

风险提示3：本基金由广发基金管理有限公司发行与管理，代销机构不承担产品的投资、兑付和风险管理责任。投资前请认真阅读本基金基金合同和招募说明书等法律文件充分了解本基金详情及风险特征。本基金为债券型基金，其预期风险和预期收益低于股票基金、混合基金，高于货币市场基金。具体风险评级结果以基金管理人和销售机构提供的评级结果为准，请投资者选择符合风险承受能力、投资目标的产品。基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证本基金一定盈利，也不保证最低收益。广发基金管理有限公司提醒您基金投资的“买者自负”原则，在做出投资决策后，基金运营状况与基金净值变化引致的投资风险，由您自行负担。基金管理人、基金托管人、基金销售机构及相关机构不对基金投资收益做出任何承诺或保证。（CIS）

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