跌了大半年，利好来了

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本文作者 |弗雷迪

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三大指数低开高走集体收涨。沪指涨1.47%，创业板指涨1.32%，科创50大涨4.78%，北证50涨2.37%。

两市成交2.66万亿，较前日放量4460亿。

市场没有被昨日的传闻吓退，"易中天"开盘大跌后收窄，天孚通信甚至都翻红了。目前三家均回应FCC未出正式文件，机构判断落地概率极低。

7月的恐慌消化之后，资金把目光投向了跌了大半年的AI应用端，这条线终于等来了好消息。

01

AI应用集体爆发

板块方面，贵金属、MLCC、小金属表现强势。国际金价反弹至4134美元，韩国央行13年来首次重启购金，中国黄金ETF连续14天净流入，四川黄金涨停。AI服务器和电动车驱动高容MLCC供需紧张，博杰股份2连板。云南锗业、中钨高新涨停。

AI硬件端也走着修复行情，半导体全线爆发。金海通2连板，中巨芯、正帆科技20%涨停，大为股份、康强电子、江化微等多股涨停。

催化十分密集，第27届电子封装技术国际会议（ICEPT）今日开幕；长鑫存储Q2营收同比暴增716%，全球DRAM市占率跃居第四，全年扩产计划对应设备采购50至60亿美元；中微公司预告上半年净利增长282%至311%。

TrendForce预判DRAM供不应求至少延续至2027年；SEMI预测今年全球半导体设备销售额1659亿美元创新高。此外，三星和SK海力士评估中微设备用于中国工厂的消息进一步点燃国产替代预期。

PCB板块爆发，AMD指引引爆了午后行情。苏姿丰在财报电话会上给出超预期指引——2026下半年服务器营收同比增超80%、2027年数据中心销售额翻倍，AMD将于2027年推出MI500+Verano机架级产品。

胜宏科技午后逼近20CM涨停收涨超17%，H股一度涨超19%；宝鼎科技、东材科技涨停，工业富联涨停。花旗预测覆铜板厂商8月将涨价10-15%。

AI算力链高景气延续，本轮调整更多是交易和情绪层面。而应用端跌了大半年，也终于迎来行情。

AI应用端新开普20cm封板，德生科技、粤传媒、天下秀、泛微网络亦强势涨停，卓易信息、汉鑫科技、迪安诊断、中控技术、软通动力等多股跟涨。

催化方面，Palantir Q2业绩大超预期股价单日暴涨29%。

7月中下旬起，美股软件ETF IGV涨了8.4%，同期半导体ETF SOXX跌了1.7%。但是再看年内，SOXX累计+80.2%，IGV却只有-3.5%，可以说是跌了大半年。

财报季前，全市场预期差最大的洼地，在软件。

因为上半年硬件占优、软件垫底的极端偏离，把软件仓位砸到了历史底部，也为反弹蓄足了势能。

"SaaSpocalypse"叙事之下，软件公司成了AI交易里天然的做空标的，多头清仓、空头加码同步推进。

截至8月初，摩根大通仓位追踪团队数据显示软件板块长期仓位处于历史第1百分位，半导体位于第97百分位，一头被挤到地板，一头堆在天花板。

其次，Agent规模化落地的门槛骤降，也是利好软件公司的。7月31日，OpenAI将GPT-5.6 Luna定价下调80%，推理成本雪崩，应用层长期存在的利润痛点一步缓解。

财报季提供了最后一个、也是最重要的估值锚点。

Palantir财报是软件板块当前最近的一份观测样本。Q2营收19.35亿美元、同比+93%，美国商业收入+149%，待履约合同62.4亿美元、同比翻倍，营业利润率47%，全年营收指引从76.5亿美元一次性上调至81.5亿美元。

昨天，绩后的Palantir更是单日暴涨29.45%，创2024年2月以来最大单日涨幅，市值日内跳增近500亿美元。

市场此前对这类软件公司最大的担忧是OpenAI、Anthropic等模型公司直接下场卖软件，企业客户跳过中间层。

这份财报反向证明了一件事：通用大模型负责理解与推理，软件公司负责把模型接入机构独有的数据系统并转化为可审计、可执行的生产动作，控制从模型到业务价值的"最后一公里"。美国商业收入连续五个季度加速，AI需求已从试点演示进入大规模预算与生产部署阶段。

把视线拉回同一份财报季的全局：这一轮反弹不限于软件一隅，云厂也在同一窗口集体站上新市值台阶。

硬件链条整体走着修复行情，可软件板块则发生了新的逻辑切换，分歧幅度已超出板块轮动的常规量级。

02

财报季AI行情分化

AI产业链里，云厂与硬件链面对八月迄今的财报季，走出了截然不同的行情。

财报季里，大型云厂集体站上新市值台阶：微软、亚马逊同步跨入3万亿美元俱乐部，谷歌云收入同比+82%、创三年最快；连尚处纯投入阶段的Meta，也开始将算力资产推向变现。

反观硬件链，SK海力士交出营业利润同比+557%的历史最佳成绩单，股价却近乎腰斩，全球14只存储股中10只跌幅超过四成。

云厂商这边，先看收入兑现能力。Azure收入同比+43%，AWS +37%、创18个季度以来最快增速，Google Cloud +82%;三家年化云收入合计3890亿美元，单季净新增年化经常性收入500亿美元，为过去三个季度均值的两倍。

算力在云厂这里变成了可预期、可持续的经常性收入，这是独立行情得以成立的底座。

其次，更重要的变化在于，云厂收入的增长，已经不再靠前沿实验室的订单撑起。

微软商业剩余履约义务达到了6780亿美元，同比84.2%，增量几乎全部来自银行、制造、医疗等非前沿实验室客户。谷歌单季也净增500亿，近九成财富100强企业已经在使用他们的服务。

订单来源换血、合同期限拉长，收入的可预期性获得合同层面的直接背书，因此市场对于"云厂自投自买"的循环融资的质疑也在消退。

盈利模式的重估是分化的深层原因。过去两年市场默认云厂商的钱都让英伟达和海力士转走了，重资产投入=低回报，而根据大摩给出的三种AI商业模式的自下而上ROIC测算：纯GPU租赁约31%，自有基础设施上的模型API约46%，转卖第三方算力仅25%。

并且，数据中心使用寿命超过30年、可跨5-6代服务器，先入场者的边际成本随时间摊薄，续期经济性持续改善。

市场长期默认的"重资产对应低回报"印象，在这一季财报后被刷新，这也解释了资金为何愿意给予云厂更高的估值倍数。

另一个触发云厂价值重估的因素，恰恰在于模型层的价格竞争。云厂以算力消耗为计价单位，调用量上升推高算力消耗规模，收入也随之扩大。

这一轮价格竞争中，OpenAI将旗舰模型从1美元下调至0.2美元/百万Token，中国开源模型在OpenRouter上的Token占比一年内从4.5%升至46%，价格持续走低的同时，AI整体调用量快速膨胀。

根据大摩测算，价格每下降50%，对应用量扩张约5倍。只要用量扩张幅度超过价格降幅，云厂推理收入即为净增。

开源模型虽免收授权费，推理环节仍依赖GPU计算资源，这部分算力消耗仍需通过云厂完成。独立模型公司要同时承受单价下跌与市场份额流失的双重挤压，价格竞争削减的是模型层的利润，转移至基础设施层的现金流。

只不过云厂内部的受益程度并不均等，微软与亚马逊反而处于更有利的位置。两者均未深度投入自研大模型，一个绑定OpenAI，一个保持模型中立，模型降价的成本由模型公司承担，算力、客户与分发渠道的红利完整留存在云厂一侧。

而谷歌与Meta各自承担自研模型的研发开支，降价对收入端的冲击需自行消化。云厂行情的温差，从模型策略上便可得到解释。

03

尾声

分化的叙事里，未必没有错杀的机会。

这轮分化究竟属于阶段性的情绪再平衡，还是定价逻辑的切换，成为当前市场最需要回答的问题。

前者指向板块轮动中的错杀与修复，而后者，则意味着产业链内部的座次重排。

当前市场交易逻辑已从AI整体beta，切换至要厘清产业链内部盈利兑现差异。

而驱动它的盈利兑现差异更多属于基本面变量，并非情绪波动。（全文完）