估值上涨100亿，荣耀的IPO却更远了

本文由无冕财经（wumiancaijing）原创发布

作者：海棠葉

编辑：陈涧

7月31日，荣耀官宣导演韩寒出任“荣耀影像创想家”，此时距离Robot Phone正式发布，不到两周。

荣耀的AI故事讲得越来越热闹了。

但此前一天，证监会官网挂出的第四期IPO辅导报告却透着一股凉意。原计划今年3月就该完成的辅导验收，至今看不到终点，连核心卡点都跟三个月前一模一样：募集资金投资方向还没定。

市场猜测荣耀正面临一个选择：上科创板，募投方向就必须硬绑定硬科技、AI终端与自研芯片；上主板，则可以偏重消费电子主业，一年多过去，荣耀还没选好。

拧巴的还有估值。

6月，胡润研究院发布《2026全球独角兽榜》，给荣耀标了1800亿元估值，比去年涨了100亿。IDC的数据很快拆了台：今年第二季度，荣耀市场份额同比跌了9.5%，还是没进市场前五。

1800亿，到底是按手机算，还是AI算？

能确定的是，荣耀距离上市还有很远。

虽然IPO“没有终止”，这家注册资本322亿、股东阵容堪称豪华的独角兽，却还停在原地。

估值在涨，进程在拖

今年6月，胡润研究院发布的《2026全球独角兽榜》显示，荣耀估值为1800亿元，比上一期的增加了100亿元。

但如果把荣耀过去一年的处境摊开来看，会发现其中的反差。

首先，是IPO进展缓慢。

2025年6月，荣耀在深圳证监局完成上市辅导备案，正式启动A股IPO进程。根据披露，辅导期分三阶段，最晚于2026年3月完成。

市场当时普遍预期，荣耀最快能在2026年Q2-Q3正式申报A股IPO，同年内完成上市。

但3月的节点并未有新消息，4月证监会官网IPO辅导公示系统才挂出第三期辅导报告；7月30日，第四期报告披露，报告同时显示，下一阶段拟继续委派现有辅导工作小组成员执行辅导工作。

▲中信证券发布荣耀上市辅导进展。

这意味着，原计划今年3月完成的辅导验收，至今仍看不到终点。

更值得注意的是，第四期报告中，中信证券列出的“目前仍存在的主要问题”与第三期一致——募集资金投资方向的确定——这个核心问题从春天拖到了夏天，至今未落定。

这个角度来看，荣耀距离推开资本市场大门还有好远，毕竟还要再跨过四道门：辅导验收、交易所受理、审核注册、发行上市。

手机业务的表现同样承压。

IDC数据显示，2026年第二季度中国智能手机市场出货量约6601万台，同比下降4.3%，已是连续第五个季度下滑。荣耀当季市场份额为11.3%，出货量约746万台，同比下滑9.5%，排在华为、苹果、OPPO、vivo和小米之后，位列第六。

2025年全年，荣耀已曾掉出中国前五，2026年的形势并未明显好转。

与此同时，内部也在发生变化。

据界面新闻报道，今年5月22日，荣耀召开了一场持续约两个半小时的内部会议，参会人员不能携带手机，直面两条最重要信息：因未能在约定期限内上市，公司开放员工减持退出通道；荣耀IPO没有终止，但也没有新的上市时间。会后，有多位荣耀员工表示计划退股。

估值上涨，IPO推进却在拉长；主营业务市场份额下滑，内部持股人开始选择退出......胡润给出的1800亿估值，与荣耀当下的现实之间，存在着需要解释的距离。

100亿估值涨幅，怎么来的？

荣耀这100亿的估值涨幅，至少可以从三个维度来理解，但似乎每一个都经不起深究。

胡润研究院《全球独角兽榜》共收录了全球52个国家、299座城市的1603家非上市企业，全球独角兽总价值较去年增长43%，达到54万亿元。

荣耀估值从1700亿涨到1800亿，涨幅约5.9%，放在全球独角兽大盘43%的平均涨幅里，这个数字不但不算突出，反而是跑输的。

横向对比更直观。同一份榜单中，同赛道的OPPO从去年的1800亿涨到2250亿（涨幅25%），vivo从去年的1600亿涨到2200亿（涨幅37.5%），荣耀的涨幅明显小于另外两家。

消费电子赛道的估值水位在整体抬升，只是荣耀在这轮上涨中，更像是被带着走的那一个。

第二个来源，是AI叙事的预期溢价。

2025年3月，荣耀CEO李健发布阿尔法战略，计划未来五年内投入100亿美元，向全球领先的AI终端生态公司转型。

8个月后，李健透露，阿尔法战略已取得实质性进展。今年4月，荣耀机器人在2026北京亦庄半程马拉松暨人形机器人半程马拉松比赛中获得冠军；7月18日，集成AI手机、具身智能与高清摄像的Robot Phone开启全渠道预约，十天后据透露预约量突破20万台。

▲荣耀推出机器人手机ROBOT PHONE。

资本市场对“AI终端生态公司”的想象空间，可能为荣耀带来了估值溢价。但Robot Phone尚未正式交付，100亿美元的投入也还没有转化为可量化的AI业务收入，荣耀这个新故事的变现路径目前还比较模糊。

另一个细节是，胡润榜单发布于6月25日，而Robot Phone的预约热潮发生在榜单发布之后。这意味着，Robot Phone的市场热度并不在胡润编制这份榜单的考量范围之内。

最后一个容易被忽视的因素，是辅导备案本身的信号效应。

2025年6月荣耀完成上市辅导备案，意味着公司进入了规范化、透明化的轨道。无论IPO最终何时落地，只要还在辅导通道里，对市场来说就是一个“正在推进”的信号，而非“终止”或“搁浅”。

市场因此给予一定的信心溢价，也并非没有道理。只是辅导备案早在2025年6月就完成了，估值1700亿时它就在，涨到1800亿时它还在。同样的制度信号，很难解释100亿的增量。

1800亿估值撑得住吗？

如果说估值上涨的原因尚且可以拆解，那么荣耀顶着1800亿估值去IPO，资本市场会不会买单，则是另一个问题。

要回答这个问题，得先弄清楚另一件事：荣耀到底想以什么身份上市？

这也反映在第四期辅导报告中。募投方向往哪儿定，取决于荣耀选择哪个板块：上科创板，得讲硬科技和AI的故事；上主板，得讲消费电子和市场份额的故事。

辅导备案已逾一年，荣耀到现在还没选好。

更棘手的是，无论选哪个身份，1800亿似乎都撑不住。

过去几年，荣耀一度依靠华为平替的故事，占据华为被制裁后留下的市场真空，市占率直接从3%一路冲到18.1%。

但2023年8月后，华为带着麒麟芯片回来了，每收复一寸失地，荣耀就退一寸：2024年华为出货量同比激增50.1%，位列第二；2025年华为登顶第一，出货量4670万台。同期，荣耀出货量从14.9%跌到13.4%，今年Q2进一步滑落到11.3%。

▲荣耀手机出货量下滑。图片来自Omdia。

旗舰市场的溃败可窥一二。数码博主“RD观测”披露的数据显示，截至2026年第二十周，荣耀Magic8系列销量为117.07万台，远低于华为Mate 80系列的609.35万台，在六大品牌的母系旗舰中排名垫底。

中低端市场也没能讨好。

“RD观测”数据显示，2025年，荣耀手机的销量结构中，2000元以下价位段的产品占比高达61.8%，比小米的还高11.4%。更低的价位段意味着更薄的利润空间。今年Q1，小米手机业务毛利率已同比下跌2.3个百分点，比小米更依赖中低端机型的荣耀，利润压力只会更大。

这是荣耀作为一家手机公司的处境，华为回归后平替故事讲不下去了，旗舰卖不动，只能靠中低端走量，利润越做越薄。

一家份额持续下滑、利润承压的手机厂商，按A股消费电子龙头的估值逻辑，能撑起多少？

立讯精密、歌尔股份等行业头部公司的动态市盈率大多在20-30倍之间，以荣耀目前的利润体量，1800亿的估值明显偏高；若按更保守的远期盈利预测口径，荣耀的估值锚可能只有千亿出头。

如果换一条路，将其定位为一家AI公司呢？

荣耀首款消费级人形机器人定价据传在12.8万到15.8万元之间，计划2026年小批量量产，这个价位注定它短期内不可能成为规模化收入来源。

更重要的是，荣耀的具身智能与主营手机业务之间的协同，更多停留在技术复用层面——端侧AI、精密制造、供应链可以迁移，但缺乏车企那样的场景闭环（自动驾驶数据反哺机器人、工厂物流直接部署）。在具身智能这条重资产、长周期的新赛道上，荣耀面临的挑战不容小觑。

一家AI业务至今没有独立财务贡献、未来营收也充满不确定性的公司，资本市场凭什么按AI公司的标准给它定价。

尴尬的是，1800亿本身已经是一个缩水后的数字。

据《财新》援引买方渠道商的消息，2020年末，华为出售荣耀的价格约为400亿美元（约合2600亿元）；此后Pre-IPO轮融资中，市场传闻估值已降至2000亿元；再到胡润研究院最新的1800亿，不到6年时间，荣耀估值缩水约30.77%。

一级市场的估值和二级市场的定价是两码事。

当荣耀真正走进IPO询价环节时，机构看到的是一家手机份额在下滑、AI故事还没兑现的公司，它们会给一个比1800亿更高、还是更低的价格？

这个答案，恐怕连荣耀自己都没有把握。