药明康德半年报：一份亮眼财报，能回答几个悬而未决的问题

8月3日晚间，药明康德（603259.SH；02359.HK）交出了2026年半年报。

营收288.97亿元，同比涨38.93%；归母净利润首次在半年报中突破百亿，达110.8亿元，同比涨29.43%；截至6月底，在手订单664.3亿元，同比涨25.2%，创下历史新高。8月4日，药明康德A股大幅高开后快速封死涨停。

过去大半年，市场上围绕这家公司的外部不确定性传闻一直没断过。

一边是地缘政治的杂音持续存在，一边是订单和业绩逆势创新高，这份反差，正是理解药明康德当下处境的入口。

一份财报能证明的，和它无法证明的，同样重要。

业务基本面

理解药明康德，首先要理解它做的是什么生意。

药厂想开发一款新药，从最初的分子筛选、到动物实验、再到临床试验用药生产，整条链条都可以外包给药明康德完成。这类公司行业内称为CXO，药明康德是其中规模最大的综合性平台之一，通俗地说，它是全球制药行业的“研发代工厂”。

这门生意上半年的表现，可以用“体量与质量同步改善”来概括。

营收288.97亿元，持续经营业务收入涨幅更高，达到48%。增速在整个医药外包行业里处于第一梯队。净利润这块需要拆开看：归母净利润110.8亿元，涨29.43%，看起来不算猛；但扣非净利润105.72亿元，涨了89.39%，接近翻倍。

来源：企业财报

差别在于，去年上半年公司出售了联营企业药明合联部分股权，产生了一笔一次性投资收益，把去年同期的基数垫高了。

今年没有这笔意外之财，账面增速看着放缓，但主业自身的造血能力其实接近90%的暴涨，含金量反而更高。

盈利效率的提升同样明显。上半年毛利155.8亿元，涨68.5%；综合毛利率53.9%，同比拉高9.46个百分点。

在行业普遍还在讨论价格竞争的背景下，药明康德的毛利率逆势走高。

背后主要靠三重因素支撑：早期项目陆续走到商业化阶段，设备利用率提升摊薄了固定成本；技术门槛更高的新分子业务占比提升，公司在这些细分领域拥有一定定价权；再加上汇率因素带来的顺风，以及较为精细的费用管控。

现金流与利润基本同步，经营活动产生的现金流量净额同比涨30.52%，说明账面利润是真金白银收回来的，不是纸面数字。

订单数据进一步印证了这份财报的成色。

截至6月底，持续经营业务在手订单664.3亿元，同比涨25.2%。在外部环境存在不确定性的这半年里，这个数字没有下降，反而创下历史新高。

管理层也据此把全年营收指引从513亿至530亿元，一次性上调到585亿至605亿元，持续经营业务收入增速指引从18%至22%拉高到35%至39%。指引大幅上调这件事本身，某种程度上比任何单一数字都更能说明管理层对下半年的判断。

护城河在哪

如果只看单季财报，很容易把药明康德的增长简单归因于行业景气度回暖。

但这家公司真正难以复制的，不是某一项具体技术，而是一整套跟随药物分子成长的商业模式，CRDMO,即CRO(合同研究)与CDMO(合同开发生产)的一体化组合。

从一个新分子刚被合成出来那一刻起，药明康德就介入，帮药厂做研究、做开发、做生产，全程跟随，不用客户在不同外包商之间反复切换。

这套模式的商业逻辑，核心是“客户越用越离不开”。

过去12个月，药明康德为全球客户合成并交付了超过44万个新化合物，这些分子背后的数据、工艺参数、生产规程，全部沉淀在公司的系统里。

对客户而言，这是一笔沉重的隐性资产：一旦更换供应商，意味着要把所有数据和工艺重新验证一遍，时间和金钱成本都很高。

这不是简单的供应商替换，更接近一次系统迁移。这种转换成本，客观上帮药明康德筑起了一道护城河。

化学业务是这套体系里的基本盘，上半年收入249.86亿元，同比涨53.28%，贡献了超过八成的营收。

来源：企业财报

而在化学业务内部，真正代表未来的是TIDES(多肽/寡核苷酸)业务。上半年该业务收入72.6亿元，涨44.3%，管理层预计全年增速在45%左右。

这条曲线背后，是全球减肥药、降糖药需求的爆发式增长，多肽产能已经变成产业链里最稀缺的资源之一。

为了接住这波需求，公司多肽固相合成反应釜总体积在2025年底突破10万升后，2026年计划继续爬升至13万升，同时还有多个新车间在建。

不过，这套模式也有一个清晰的天花板。

药明康德赚的是服务费，不是药品本身的利润分成。客户的新药如果卖到一百亿，药明康德拿到的只是其中研发和生产环节的服务报酬，通常远小于终端药品的利润。

它是制药价值链条里的赋能者，能帮别人把药做出来，却无法分享药卖出去之后的大头——这不是管理层的选择失误，而是商业模式本身的结构性边界。

一旦它尝试自主研发或持有候选药物权益，就会和现有客户产生直接的利益冲突，这条路在商业上很难走通。

悬而未决的变量

对药明康德来说，前途并不只有光鲜的一面，有几重风险不能忽视。

首要的风险来自外部环境。

药明康德的客户高度集中在北美和欧洲，海外收入是公司营收的绝对主体，这个结构在全球化时代曾是最大的优势，但在地缘政治敏感的当下，也成了最大的不确定性来源。

第二重风险藏在产能扩张的节奏里。

TIDES业务的扩产比较激进，13万升的目标押注的是全球GLP-1类药物市场持续高增长，一旦需求增速不及预期，新建的产能能不能被充分利用，是需要持续跟踪的变量。产能建起来容易，闲置起来同样烧钱。

还有一重风险是汇率。这波高毛利率里有一部分吃的是外币结算汇率走强带来的红利，一旦相关汇率转弱，这块顺风可能会被削弱。

面对这些不确定性，药明康德给出的应对策略是继续扩大全球产能布局：海外基地正在陆续投产，国内常州新基地和新的TIDES车间也已提前启动建设。

这是一种进攻性的选择，在时间窗口还存在的时候，尽量把订单锁住，把交付网络铺得更广，用产能布局的确定性，去对冲外部环境的不确定性。

而换供应商本身极高的成本，客观上也在继续为药明康德提供保护：药企更换外包商，涉及漫长的审批周期和巨大的沉没成本，这层护城河短期内不容易被绕过，但一旦行业格局出现新的变量，反噬也会同样剧烈。

结语

总的来说，药明康德是一家在正确的赛道上，建起了最好的基础设施的公司。

它用二十年时间搭建的一体化研发服务平台，是真实的资产，不是故事；上半年的每一项核心指标都在同步向好，说明这轮增长是扎实的，不是靠讲故事撑出来的。

但资产的价值，终究取决于它能被谁使用、以什么样的稳定性被持续使用。这是药明康德当下最核心的问题，也是一张财务报表本身给不出答案的问题。

未来一到两年，这家公司真正的看点，不是订单会不会继续来，而是那些已经确定要投入的产能，能否顺利转化为同样确定的收入和利润；是汇率红利退潮之后，主业的盈利质量能否保持；是在全球供应链重构的过程中，药明康德的位置会被巩固，还是被稀释。

（本文仅为个人分析，不构成任何投资建议。投资有风险，入市需谨慎。）

红星资本局智慧财报工作室 刘谧 周怡

编辑 肖子琦 审核 高升祥