股价集体腰斩！这个板块见底了吗？

本文作者 | 远禾

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近几个交易日，游戏板块迎来了久违的狂欢，板块集体大涨。

自2026年初以来，游戏板块几乎一路向下，龙头股纷纷腰斩。

而就在一年前，这个板块还在资本市场上风光无两。

从万人追捧到无人问津，游戏板块只用了一年时间。

如今的反弹，究竟是估值修复的开始，还是一次短暂的回光返照？

01

回看2025年，游戏板块几乎无视大盘的起伏，走出了一轮独立行情。

2025年，申万游戏Ⅱ指数上涨近50%，在此带动下，游戏所在的传媒行业年度涨幅在31个申万一级行业中，排到了第七位。

个股的表现更为疯狂。

世纪华通顶着“ST”的帽子、单日涨跌幅限制在5%以内，公司股价依旧从年初4.68元一路飙涨至9月的年内最高点22.49元，市值突破千亿，年度涨幅突破300%。

巨人网络、冰川网络、迅游科技、吉比特等一众游戏龙头股价也均在年内翻倍，整个板块集体飞升。

股价的飞升背后，是基本面的支撑。

2025年国内游戏市场实际销售收入达3507.89亿元，同比增长7.68%，首度突破3500亿元关口。

用户规模也达6.83亿人，同比增长1.35%，两项核心指标均创历史新高。

中国自主研发游戏海外市场实际销售收入达205亿美元，同比增长10.23%，连续六年超过千亿元人民币。

个股业绩也突飞猛进，以世纪华通为例，公司2025年全年营收378.98亿元，同比增长67.55%；归母净利润56.05亿元，同比暴增362.02%。

在游戏板块的规模上，它已经稳居国内手游公司前三，仅次于腾讯和网易。

在整体热度攀升之下，彼时不少人认为，政策和市场双重利好之下，游戏板块将迎来彻底的反转。

然而，反转的方向，却是向下。

进入2026年，游戏板块的画风急转直下。

截至7月底，申万游戏Ⅱ指数年内跌幅已近20%，在123个申万二级行业中跌幅居前。

龙头股的走势更是触目惊心。

世纪华通自2025年9月末的高点持续下跌，截至7月底累计跌幅近40%。

恺英网络、吉比特、完美世界均在六月创出近一年多以来的新低。

然而，这样的股价崩塌并非出现在业绩的崩盘之上。

相反，2026年一季度，世纪华通单季营收110.1亿元，同比增长35.19%，再创历史新高。

归母净利润更是同比增长50.18%至20.27亿元，相当于一季度日均净赚逾2000万元。

然而，市场的反应却令人大跌眼镜。

世纪华通一季报发布当天，公司股价暴跌近9%，此后股价更是持续走低。

甚至整个板块，都是业绩越涨，股价越弱。

在如此趋势下，世纪华通动态市盈率降至约15倍，三七互娱PE-TTM约13倍，恺英网络约17倍。

截至目前，A股不少游戏龙头估值水平来到11-13倍，核心游戏龙头估值大多已回落至2026年15倍左右区间，处于历史底部分位。

部分公司2026年一致预期PE甚至仅10倍左右。

这个估值水平甚至已经接近2022年版号停发、“行业寒冬”期的估值水平。

同花顺iFind数据也显示，申万游戏板块估值也已经降至近5年来5.23%的分位。

以世纪华通为例，这家家处于高速增长、每季度净赚20亿元的公司，估值却处于近十年4%的历史分位。

在A股的千亿市值龙头中，可以说是相当罕见。

为什么会造成这种局面？

02

游戏的集体暴跌，来源于“内忧”和“外患”。

外部因素上，今年上半年，市场资金大规模流向AI硬件相关板块。

而游戏板块作为AI应用端的代表，在资金虹吸效应下面临持续净流出。

截至二季度末，A股游戏板块重仓持股比例仅为0.139%，处于2023年以来的历史极低水平。

公募基金在2026年一季度对游戏板块进行了大规模减仓，恺英网络、世纪华通等减持金额都在20亿元以上。

除去资金的撤离，市场对于游戏板块内部基本面的担忧，也逐渐加深。

虽然整体业绩亮眼，但游戏行业内部的分化极为严重。

2025年全年，18家游戏公司中共有8家企业实现营收与归母净利润双增长，但有6家企业处于亏损状态，马太效应持续加剧。

游戏行业，本质上是由产品驱动，一旦公司有了新的爆款，股价就涨，没有就跌。

2025年5月，巨人网络的《超自然行动组》流水开始爬升，随后，公司股价即进入上升周期。

2024年底，世纪华通的《无尽冬日》流水开始爬升，股价也随即逐步上升。

在这一背景下，手握爆款产品的头部公司捷报频传，而缺乏新品的公司则面临营收下滑的困境。

而到了2026年，哪怕是手持爆款的头部公司，也大多处于产品周期的过渡期，前期爆款的流水增长放缓，而新品的上线时间表尚不明朗。

产品周期的青黄不接，使得整个市场都变得更加焦虑。

更令人担忧的是买量成本的失控。

2025年，世纪华通的营销费用高达约145亿元，在A股游戏公司中一骑绝尘，是第二名三七互娱的两倍以上，与网易不相上下。

2026年一季度，公司营收增长约35%，销售费用却同比暴增65%，销售费用率直接攀升至约43.9%，单季营销支出达到惊人的48亿元。

这意味着，公司每赚100块钱，就要花掉将近44块钱营销。

这样“增收更增费”的模式，不由得让市场对盈利的可持续性产生了质疑。

而最大的问题，还是AI。

在AI应用端，大多数企业乃至行业的AI叙事无外乎降本增效，然而在游戏行业，AI的应用已经已经非常深入。

中国音数协游戏工委数据显示，AI在中国游戏研发端的整体普及率已达86.36%，覆盖概念设计、资产生成、代码开发、智能NPC、音效制作等全流程环节。

在美术生产环节，传统人工需5-7天完成的复杂角色调试工作，AI管线仅需几分钟，生产效率最高可提升8倍。

据华泰证券测算，当前AI的应用可节约全球现有从业者总数的三分之一，带动供给端AI综合提效幅度约52%，对应约200亿美元的成本节约。

AI在游戏研发端的深度参与也代表，AI赋予游戏行业降本增效的逻辑，早已在股价中充分体现。

随着大模型推理成本持续下行、游戏引擎AI工具链逐步成熟，AI对游戏行业的变革将从简单的降本增效走向彻底的价值重构。

AI对于游戏行业的影响也将进入下一个阶段，即整个行业的范式革命，“AI游戏”。

但这，或许是一把双刃剑。

相比AI工具化和浅层提效，真正的AI游戏将是全程由AI完成核心内容生成、玩法设计与系统搭建的创新产品，但在行业整体来看，仍处于早期探索阶段。

在游戏内，AI NPC、AI队友、动态剧情等创新玩法正在逐步落地。

《逆水寒》官方数据显示，截至2026年7月，游戏中AI门客数量已突破4000万。

《和平精英》的AI明星队友能够记住玩家的称呼方式和战斗习惯，并跨局延续互动。

但与此同时，AI在游戏中的落地也面临着玩家的信任危机。

Quantic Foundry的数据显示，63%的玩家对游戏使用AI持“非常负面”态度。

2025年2月，Steam玩家甚至发起请愿，要求平台增加AI过滤功能。

但截至2025年末，Steam平台标注AI标签的游戏数量突破1万款，占平台游戏总量的8%。

这也证明，AI在游戏行业中的趋势已经势不可挡，甚至会比其他行业更快到来。

根据测算，到2033年，全球游戏AI市场规模就有望达到512.6亿美元。

但这条道路注定不会一帆风顺。

版权合规性、内容失控、算力成本高企、玩家接受度等问题仍需时间解决。

因此，AI，势必是游戏行业未来最大的变量。

结语

短期来看，游戏行业的反弹有充分的催化因素。

7月国产网络游戏版号发放数量达197款，创近五年单批次审批规模之最。

已披露的半年报业绩，同样密集报喜。

从估值角度看，游戏板块也已经足够“便宜”。

主流龙头2026年PE普遍在10-15倍，处于历史底部，板块成交拥挤度已降至低位。

游戏行业的低估值、低持仓与基本面改善，共同促成了最近的反弹。

但市场的信心修复不会一蹴而就。

买量成本的失控、产品周期的波动、减持的压力、AI叙事的双面性等等这些问题都不会因为股价的上涨而消失。

游戏板块需要的不仅是一次估值修复，更需要用持续的业绩增长和真正的产品创新来证明自己。

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