聚焦丨‌‌梅志明11亿入局海昌：低谷修复老打法，能玩转海洋公园重资产吗？

‌出品｜睿思网

两个月前因一则投资传闻单日盘中暴涨近‌40%‌的海昌海洋公园，终于等来了靴子落地。

7月30日晚间，海昌海洋公园控股有限公司（02255.HK）发布内幕消息公告，公司控股股东祥源星海旅游（开曼）有限公司、主要股东曲程分别与HH SeaPark Holding Limited订立股份出售协议，合计出让‌21.75%‌的公司股份，受让方最终实益拥有人为‌普洛斯联合创始人梅志明‌。

交易总对价约‌11.14亿港元‌。完成后，祥源星海持股比例从38.6%降至25.92%，正式失去控股股东地位；梅志明通过全资主体持有21.75%股份，成为公司第二大股东；曲程通过信托持股比例从28.21%降至19.13%，仍为主要股东。这家深陷亏损与治理动荡的海洋主题公园运营商，股权格局迎来实质性重构。

值得注意的是，目前交易尚未完成交割，存在最终不落地的可能；若交易未能顺利交割，上述股权格局与治理推演均不成立。

0.3港元与0.45港元：同一张牌桌，两种减持逻辑

两笔转让的定价差异，暗藏着不同股东的诉求分化。

曲程方面通过其全权信托控股的Zeqiao Holdings Limited出让12亿股，对应公司已发行股本的9.08%，交易单价为每股‌0.30港元‌，总对价约‌3.6亿港元‌。作为海昌创始人曲乃杰之子、创始家族二代，曲程并未彻底离场，本次减持后仍保留19.13%的权益，属于部分套现加保留底仓的稳妥选择。更关键的细节藏在年报里：截至2025年末，公司‌45亿元‌未动用信贷额度中，有‌40亿元‌由曲乃杰控制的关联公司授出，是支撑持续经营的核心流动性兜底。

创始家族并未彻底退出，且持续提供信贷兜底支持，仍是上市公司关键利益方。

祥源星海出让16.75亿股，对应已发行股本的12.67%，交易单价为每股‌0.45港元‌，总对价约‌7.54亿港元‌。这一价格与2025年10月祥源入主时的新股认购价完全持平，账面平价离场，未实现股权增值收益。

不愿折价甩卖的背后，是祥源微妙的处境：既要战略收缩抽身，又不愿坐实投资失败的市场印象；平价出让既回笼了部分资金，也保留了剩余股份的财务投资敞口，进退都留有余地。

公告明确，受让方HH SeaPark Holding Limited为开曼注册的有限公司，最终实益拥有人为梅志明，与上市公司及其关连人士均无关联，属于独立第三方。公司董事会判断该事项不会对日常运营造成重大不利影响。

交易完成后，上市公司将正式进入无单一绝对控股股东的分散格局：祥源星海仍以25.92%的持股为第一大股东，但不再具有控股地位；梅志明21.75%持股紧随其后；曲程方面保留19.13%权益。三方持股比例均低于30%的港股控股股东认定线，且各有诉求——祥源求撤退、梅志明谋资产价值、创始家族保底盘，后续债务重组、资产处置、董事会改组等重大决策均需多方博弈，治理结构从"一言堂"转向制衡式，决策效率与战略方向的不确定性显著上升。

祥源九个月：从白衣骑士到体面撤退

从2025年10月正式入主到本次出让股权，祥源控股的控股股东生涯仅维持了‌9个月‌。

2025年6月，资金链持续承压的海昌海洋公园宣布向祥源控股定向增发51亿股新股，每股作价0.45港元，募资约‌22.95亿港元‌。交易完成后，祥源以38.6%的持股成为新任控股股东。市场彼时普遍预期，依托祥源的文旅产业资源与资金实力，海昌有望走出债务与业绩困境，加速推进轻资产转型。

但祥源的真实诉求远不止纾困。其旗下已有祥源文旅（600576.SH）主打山岳景区业态，拿下海昌本是要补齐海洋主题短板，打造"山岳+海洋"的山海联动文旅版图，通过资产整合抬升整体估值，进而拓宽融资渠道——这依然是地产出身的资本方"做大资产盘子—抵押融资—反哺主业"的传统路径依赖。

入主初期协同效应确有显现。年报数据显示，2025年11月，核心项目上海海昌海洋公园实现同期收入约‌4%‌的同比增长，成本管控与运营效率有所改善。公司货币资金也从2024年末的0.65亿元大幅升至2025年末的‌10.58亿元‌，流动性压力阶段性缓解。

转折发生在2025年12月。祥源控股实控人‌俞发祥‌因涉嫌犯罪被采取刑事强制措施，随后辞任海昌董事会主席兼行政总裁等全部职务，俞红华等核心祥源系高管相继辞任，董事会非执行董事席位仍由多方股东代表构成。上市公司治理进入真空期，原本规划的资产整合、产业协同全面停滞。

这既是实控人事件引发的连锁反应，也是地产资本跨界文旅的模式内生矛盾使然——脱离了地产销售的反哺，长周期重资产的文旅项目根本覆盖不了资金成本。祥源自身的非标债务逾期风险，也进一步引发市场对海昌后续资金支持的担忧。

本次平价出让部分股权，是祥源战略收缩的明确信号。相较于继续深陷治理动荡与不确定的资产减值风险，及时抽身、保留部分财务投资敞口，已是当下更现实的选择。截至目前，祥源仍持有25.92%的股份，并未完全退出。

这场仓促的入主与撤退，成了地产资本跨界文旅的又一个缩影。当融资通道收窄、土地增值逻辑退潮，靠资产规模讲故事的路径早已难以为继。

梅志明入局：低谷买入不是故事的全部

梅志明的入局，早有市场预期铺垫。

5月20日彭博社首次传出其考虑投资海昌的消息当日，公司股价单日收涨‌20.55%‌，成交额突破‌14亿港元‌，换手率高达‌23.7%‌。当日股价异动的直接触发点是彭博的投资消息，而资金愿意给溢价的核心想象空间，来自梅志明过往在存量资产盘活上的产业履历。

在中国不动产与消费投资领域，梅志明的标签早已跳出"普洛斯联合创始人"的物流地产光环。其最具代表性的操盘逻辑，是在行业低谷期接手运营失序的存量资产，通过本土化重构、运营体系打磨实现价值修复，最终通过资本化路径退出。

苏州比斯特购物村是最经典的文旅存量盘活案例。项目初期照搬欧洲奥莱模式水土不服，梅志明入局后重构"文旅+零售"运营逻辑，最终成长为长三角年客流千万级的消费地标，2026年三期扩建后将跻身全球规模最大的比斯特购物村行列。消费供应链赛道上，他参与的老牌港股企业利丰私有化也遵循相似的价值修复思路。

从资产属性看，海昌并非劣质资产。作为国内海洋主题公园龙头，公司拥有‌7家‌大中型文旅项目，集团入选‌2024年度TEA全球前十主题公园运营商‌，上海海昌海洋公园稳居行业第一阵营，具备成熟的演艺打造能力与IP运营基础，2025年全网曝光量超‌40亿次‌，品牌底盘依然扎实。

更核心的稀缺价值藏在生物资产端。国内仅海昌等极少数机构具备虎鲸、西非海牛、斑嘴环企鹅等极地海洋生物的稳定繁育技术，2025年公司全年繁育大型极地海洋生物‌12个品种共36只‌，首次实现西非海牛与斑嘴环企鹅繁育突破。活体海洋生物资产本身具备极强的不可复制性，是轻资产输出、IP变现的核心依托，也是区别于普通主题乐园的深层壁垒。

对梅志明而言，这笔交易的安全垫，首先来自极致的折价空间。老股东曲程折价‌33%‌离场，祥源平价甩卖，梅志明拿到的是治理爆雷、情绪砸出来的流动性折价，哪怕运营没有大幅改善，仅靠核心资产的价值修复就有足够安全边际。运营赋能是加分项，不是投资成立的必要前提。

而资本化退出的想象空间，目前仍存在明确的政策边界。根据国家发改委2025版基础设施REITs行业清单，文化旅游类申报范围仅限自然文化遗产、4A/5A级旅游景区，消费基础设施类也未覆盖纯人造主题乐园业态。海昌旗下虽有多个4A/5A级景区，但核心盈利的上海、郑州等项目多属人造主题乐园属性，暂不具备公募REITs合规申报依据，标准化的公开退出通道尚未打通。私募层面虽已有泰达航母主题乐园持有型不动产ABS（类REITs）落地，为国内首单同类型证券化产品，但该产品仅面向合格机构投资者发行，依赖国企流动性支持与业绩对赌增信，退出依靠开放期优先收购安排，流动性与受众范围有限，不具备普适性的大规模退出价值。

结合过往操盘风格，梅志明入局后大概率不会直接替换现有运营团队，更偏向"资本赋能+顶层设计"的打法：重构园内商业业态提升二次消费占比，优化全链条成本管控，打通IP多元变现路径，最终指向资产价值修复。

连亏四年、审计师亮黄灯：海昌的底在哪里

但海昌的复杂程度，远高于梅志明过往操盘的多数项目。摆在新股东面前的，是业绩、债务、治理三重叠加的现实压力。

业绩层面，据公开财报数据，‌2022-2025年‌公司归母净利润连续四年为负，连续五年扣非经营亏损、经营性现金流持续为负。2025年实现营收‌15.49亿元‌，较2019年‌28.02亿元‌的高点近乎腰斩；归母净亏损‌9.56亿元‌，同比增亏‌29.2%‌。拆分结构看，门票收入8亿元同比下滑10.7%，食品饮品收入1.67亿元同比下降‌31.8%‌，二次消费疲软的幅度远超门票，反映出客流与客单价的双重承压。

海洋主题公园存在先天的盈利桎梏。这是其区别于普通山岳景区的独有成本壁垒——活体生物养护、设备折旧、核心人员薪酬均为不可逆的刚性固定支出，无法随客流波动灵活收缩。哪怕客流回暖，利润释放也会被高额刚性成本大幅吞噬，这是行业共性难题，不是单靠运营优化就能完全解决的。

债务与流动性压力更为棘手。截至2025年末，公司流动负债净额达‌20.02亿元‌，年内约‌2.06亿元‌银行及其他借款到期未清偿，当期仅兑付1360万元；计息银行及其他借款总额达‌56.52亿元‌，全年财务费用‌3.21亿元‌，持续吞噬本就薄弱的经营利润。审计机构已对年报出具带‌"持续经营重大不确定性"‌的强调事项段，公司能否持续运营，仍依赖银行续借、股东财务支持与融资落地。

轻资产转型的进度也不及预期。2025年公司文旅服务及解决方案收入仅‌7202.6万元‌，同比大降‌45.9%‌，OAAS模式扩张速度明显放缓。这其中既有行业整体收缩的外因，也有公司主动调整的内因——逐步关停低效小型海洋馆，聚焦北京、福州等大体量核心项目，并非模式彻底失效，而是从规模扩张转向质量优先。

市场寄予厚望的北京海洋公园项目由通州城投全额投建、海昌输出运营，目前仍在施工阶段，预计‌2027年‌才具备运营条件，远水难解近渴。

更关键的是治理层面的磨合。当前公司董事会以执行董事与独立董事为主，祥源系与老股东均有非执行董事席位，梅志明入局后是否改组董事会、如何平衡三方股东的诉求、运营团队是否调整，都将直接影响后续战略推进。过往梅志明多以控股或主导地位介入项目，本次以第二大股东身份进场，话语权与决策效率存在不确定性。

文旅资产换锚：从土地故事到运营算账

海昌的股权变局，并非孤立的资本事件。

过去十年，地产企业是国内文旅投资的核心主力，"地产+文旅"是行业主流扩张模式——通过文旅项目拿地，靠地产销售反哺文旅投入，重资产、长周期的文旅项目本质是地产业务的配套。这一阶段，文旅资产的定价锚是‌「土地增值+地产反哺」‌，定价权掌握在房企手里。

随着地产行业深度调整，这套逻辑彻底失效。房企纷纷剥离非核心文旅资产回笼资金，建业地产出清"只有河南・戏剧幻城"与"建业电影小镇"两大旗舰IP，融创、富力等重仓文旅的房企批量甩卖项目，再到本次祥源退出海昌控股股东地位，地产系玩家的集体收缩已成定局。

接盘的主力正在换成另一类资本：擅长运营提效、偏好长期持有、以资产证券化为退出路径的产业资本与长钱。信宸资本接盘建业文旅，梅志明入局海昌，两笔交易几乎同步发生，本质都是产业资本在周期底部接盘地产系出让的核心文旅资产。同期中旅集团等产业央企也在持续收购核心文旅资产，产业资本接盘的趋势愈发明确。

这意味着国内文旅资产的定价权正在发生代际转移：定价锚从地产周期下的‌「土地增值+规模扩张」‌，彻底切换为运营周期下的‌「现金流价值+资产证券化」‌。谁能真正打磨好运营、跑通盈利模型，谁才能拿到下一轮的入场券。

交易落地只是第一步。对梅志明而言，这是其困境资产盘活方法论首次切入重资产海洋公园赛道，运营经验与资源能否复用仍待验证；对海昌而言，股权重构带来了新的资金与运营想象空间，但债务化解、治理理顺、业绩修复的硬仗才刚刚开始。

这也是本轮文旅资产定价权从地产规模逻辑彻底转向产业运营逻辑的典型缩影，接下来的竞争，终将回到运营能力本身，定价权的代际更迭已是明确趋势。