北京
美伊战火重燃不到三周，全球能源市场的定价结构已出现剧烈扭曲。根据芝商所持续跟踪的数据，汽油、柴油等成品油较原油的溢价再次逼近历史极值，而原油与成品油合约近远月之间的价差也重新进入极端逆价差状态。对于持有近月多头头寸的期货投资者来说，这意味着一笔“躺着赚”的展期收益正在加速兑现。
从直观的比价看，当前美国西德克萨斯中质原油（WTI）的价格早已远离3月至5月的阶段性高点，更远低于2022年俄乌冲突爆发之初的峰值以及2008年全球金融危机前夕的历史顶峰。与之形成鲜明对照的是，汽油和柴油价格却依然在纪录高位附近徘徊。截至最新交易日，汽油价格较原油每桶高出约60美元，超低硫柴油（ULSD）的溢价则逼近90美元。这组数据意味着，每炼化一桶原油，炼厂的毛利润已经膨胀到相当惊人的水平。
成品油价格大幅背离原油走势，根源并不在原油供应端。尽管美伊重新交火为油价提供了底部支撑，但真正撬动裂解价差走向历史极值的力量，源于全球炼油能力的结构性瓶颈。近期乌克兰无人机对俄罗斯炼油设施的持续袭击，使得后者大量下游加工产能瘫痪，直接引发俄罗斯国内燃料短缺，并导致其对国际市场的柴油和汽油出口量大幅削减。一边是全球原油供给尚且相对充裕，另一边是成品油陷入了事实上的短缺格局，这种供需错配使得炼化产品的定价逻辑与原油渐行渐远。
这套逻辑延伸至期货市场，便铸成了眼下陡峭的逆价差结构。在经历了6月底到7月初短暂的平坦期后，原油、汽油和柴油合约的远期曲线全面转为近高远低——近交割月合约的价格远高于远期合约。逆价差通常出现在供给紧张的时期，而此次波及多个能源品种的全面逆向倾斜，正是下游加工瓶颈向上游反向传导的镜像。
对于习惯滚动近月头寸的期货投资者而言，逆价差意味着一条明确的获利路径：当近月合约临近到期，以高价卖出，随即以较低的远期价格买入下一主力合约，两者间的差额构成了正向的便利收益。这种被市场上称为“展期收益”的机制，不需要预判绝对价格走向，只要逆价差结构得以持续，多头展期就能不断累积额外回报。在当前汽油与柴油裂解价差同样深度逆价差的环境下，相关多头头寸的展期收益已经被显著放大。
能源价格的这场结构性位移，其冲击波也在向美国普通消费者的钱包蔓延。在美国的消费者价格指数中，汽油权重占到2.6%，柴油和取暖油再添0.4%。今年5月和6月，加油站标价曾短暂回落，但随着7月8日美伊停火协议破裂、原油期货快速拉升，泵价再度随之反弹。如果成品油高溢价和逆价差格局持续，这部分成本将会顽固地附着在未来的通胀读数中。
目前，历时五个月的美伊冲突及其外交解决路径仍充满变数。油价曾在第一阶段冲高后大幅回落，如今战火复燃，下游加工能力的脆弱性被又一次放大。当逆价差成为多品种的常态，投资者的展期收益固然可观，但萦绕在整个能源市场头顶的供应紧张风险，才刚刚开始向更广泛的资产价格和实际需求层层传导。
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