影石创新拟发20债券：ASP与BOM“剪刀差”下的行业共性与突围变量

文/北野

近年来，得益于视频内容拍摄需求的激增，手持影像市场正以远超消费电子大盘的速度持续扩容。其中，云台相机成为消费级相机市场中增长最快的细分品类之一。

这块高速膨胀的蛋糕，吸引了众多玩家争相入局。vivo、OPPO等手机厂商相继被曝启动云台相机项目，传统影像巨头亦在暗中加码。行业尚未迎来百花齐放，价格战的硝烟却已提前弥漫。

久谦咨询的最新报告揭示了这一趋势：云台相机行业ASP正以每年5%-10%的速度下行，而核心零部件升级与存储芯片涨价，却在持续推高整机BOM成本。售价向下、成本向上，成为当前所有玩家面临的共同困境。

7月22日，赛道头部玩家影石创新做出了一个耐人寻味的动作——拟发行不超过20亿元的科技创新债券，期限不超过10年，用于研发投入和补充流动资金。这是其上市以来首次实施债券融资。在行业利润被双向挤压的背景下，这家全景影像龙头为何选择此时“举债”？又将如何守住利润关口？

剪刀差：ASP向下，BOM向上

久谦咨询报告显示，2021-2025年，云台相机全球终端销售额CAGR~46%，是消费级相机市场增长最快的细分品类之一。进入2026年，增长和增速势头依旧不减，推动消费级相机从创作者走向大众。

久谦报告进一步指出，从区域结构看，中国市场份额占据绝对主导，全球其他市场占比有限，欧美等成熟市场占比更小。P3虽拉动了全球云台相机需求增长，但真正实现大众化破圈的仅中国市场，原因在于中外消费者在旅行休闲场景偏好与影像消费教育程度上差异显著。换言之，云台相机的增量空间并非如想象中广阔，海外市场短期内难以复制国内的破圈路径。

然而，高速增长的另一面，是行业利润正在被双向持续挤压。一方面，是由供需两侧的结构性变化导致的ASP下行趋势。

供给端，竞争格局正在被重新书写。随着vivo、OPPO等手机厂商陆续被曝启动云台相机项目，行业潜在竞争压力陡增，头部厂商开始主动让利，提前抢占市场。久谦报告指出，行业已出现“竞争尚未完全展开、价格战已提前开打”的局面，产品毛利面临持续下行压力。

需求端，消费者对价格的敏感度在提升。久谦的消费者调研显示，云台相机用户的核心诉求正在从“参数领先”回归到“场景好用”——拍得稳、跟得牢、少折腾。当产品功能趋同，价格就成为最直接的竞争武器。

报告显示，2024年Q1以来，虽然云台相机各季度销售额均保持同比增长，但2025Q4 ASP环比大幅下降，导致后续季度同期销售额增速不及销量增速。2026年Q1全球云台相机销售额同比增长超过136%至52亿元，但ASP却从4076元降至2911人民币，同比下调28.6%。

另一方面，是核心零部件升级和存储价格上涨仍在推动BOM成本持续上升。云台相机的硬件迭代远未结束——从单摄到双摄、从1英寸CMOS到LOFIC架构、从通用SoC到自研芯片，每一次升级核心四大件的成本占比就会随之上升。

更大的变量来自存储芯片。过去一年DDR价格上涨1倍，今年开年以来，全球存储芯片涨价已进入连续第三个季度。存储模块成本占比已攀升至29%。据瑞银2月测算，以影石创新为例，因SoC、DSP和DRAM芯片涨价，其BOM成本将同比增长9%，拖累毛利率下降4个百分点。

不难看出，即便不考虑价格战和战略投入，仅存储芯片这一项就要吃掉相当一部分利润空间。ASP向下、BOM向上——这条“剪刀差”正在不断吞噬行业的利润空间。

增收不增利：营收狂奔，利润“失守”

行业“剪刀差”走势日益加剧下，玩家的利润防线即将迎来大考。以头部玩家影石创新为代表，过去一年的业绩态势已然呈现出一种增收不增利的撕裂感。

营收端，影石仍在高速奔跑。2025年全年，影石创新实现营收97.41亿元，同比增长74.76%。进入2026年一季度，公司营收继续增至24.81亿元，在全景相机领域出货量份额超过68%，依旧保持龙头地位。

但利润端，数字却在掉头向下。2025年影石归母净利润9.29亿元，同比下降6.62%；扣非净利润8.50亿元，同比下滑10.09%。从去年第四季度开始，这种下滑趋势进一步放大，今年一季度，归母净利润8462.02万元，同比下滑52.02%，遭遇腰斩，净利率更是跌去了近十个百分点。

这已是影石创新连续第三个季度归母净利润同比下滑。毛利率的变化更为直观。2025年全年综合毛利率45.74%，较2024年的52.20%下降6.46个百分点。净利率的滑落更加触目惊心——从2024年的17.8%降至2025年的9.5%，再到2026年一季度的1.31%。也就是说，每卖100块钱的产品，到手的净利润只剩1块3。

利润“失守”的原因，除了“剪刀差”导致的毛利率系统性下滑，还来自影石研发投入与销售费用的同步攀升——2025年全年研发费用15.30亿元，同比激增96.95%，研发费用率升至15.70%，投入规模超过此前三年总和；同期销售费用增至16.79亿元，同比增长103.31%。公司发力无人机、云台相机等新赛道，尝试培育多元增长曲线。

高额投入也带来了阶段性运营压力。2026年一季度，影石经营活动现金流净额为- 14.71 亿元，现金流出有所增加。公司对此解释称，现金流出增加主要由于芯片及其他材料采购、新品备料所致。反映在资产负债表上，截至2026年3月31日，影石的存货余额已飙升至37.94亿元，较2025年末陡增近8.76亿元。

在行业利润不断被挤压的当下，庞大的存货规模很有可能成为反噬利润的拖累。

发债“补血”：供应链管理成关键变量

增收不增利、现金流承压、存货高企，正是在这样的背景下，影石创新打出了上市以来的第一张债务融资牌。

影石创新方面称，若本次科技创新债券成功注册发行，有利于公司进一步拓宽融资渠道，有效改善公司现金流状况，提升公司流动性管理能力，同时为公司战略发展提供中长期资金支持。

从资本结构来看，影石创新此前较少使用债务工具。截至2026年一季度末，公司资产负债率45.73%，无长期借款和应付债券，有息负债合计仅2.29亿元。提升财务杠杆的空间较大。

科创债利息虽计入财务费用减少税前利润，但影石当前适用高新技术企业15%所得税率，假设发债10亿、票面利率4%，年利息4000万，每年可少缴所得税600万，直接增厚归母净利润。

除了全方位利好财务报表外，一个值得追问的问题是：最高发债20亿，影石要“补”的是什么“血”？从公告来看，资金用途主要用于“研发产品技术、补充流动资金、偿还公司有息负债”。然而，发债能解“近渴”，短时间内却无法根治其“增收不增利”的结构性矛盾。

问题的关键在于，影石对高规格存储芯片的依赖度极高，加之由于规模原因采购有限，导致在供应链端的议价能力相对偏弱。公司表示正通过提升研发和营销效率、优化供应链整合以及推广高附加值新品等手段，致力于实现系统性成本降低。

但“优化供应链整合”这句话背后，是一个当下需要面对的现实：当BOM成本因存储涨价而同比攀升时，那些拥有更大采购规模和更强议价能力的对手，显然拥有更大的缓冲空间。在ASP下行与BOM攀升的双向挤压下，供应链管理能力才是修复盈利能力的关键变量。而供应链管理能力的差异，本质上源于规模的差异。

20亿元科创债能在短期内缓解资金压力、支撑研发投入，却无法替代供应链管理能力的系统性提升。接下来能否在供应链端找到突破口，让新品在激烈竞争中突出重围，或将决定这家全景影像龙头能否守住当前的利润关口。