韩股如何“收复失地”？从“杠杆牛”到“回购牛”

韩国股市刚刚经历了一场残酷的流动性与杠杆“挤兑”。

据追风交易台消息，野村证券在7月28日的研报中称，从2026年6月22日的阶段性高点9115点，到7月24日的6691点，韩国KOSPI指数的暴跌并非源于基本面恶化，而是由外资的机械性抛售（年内抛售高达158万亿韩元/1080亿美元）以及散户单只股票杠杆ETF的“爆仓”共同引发的

然而，野村认为这场"去杠杆"过程本质上是一次"重置"，而非趋势逆转。随着市场去杠杆化接近尾声，韩股的下一轮估值重估（Re-rating）逻辑将发生根本性转变——从前期的“流动性与杠杆驱动”转向“基本面与企业回购驱动”。该行预计，2026年韩国企业回购规模将达到创纪录的116万亿韩元（其中90%来自两大半导体巨头）。

野村认为，当前正是从"杠杆牛"向"回购牛"切换的关键窗口期，基本面驱动的重估机会正在积聚。在AI盈利周期的支撑下，KOSPI指数10,000-11,000点的目标位依然稳固，密切关注11月即将发布的“低PBR（市净率）公司名单”以及下半年的税改政策，这将是催化韩股“收复失地”的最直接动力。

暴跌的真相：三重流动性冲击叠加，而非基本面恶化

KOSPI在短短一个月内从9115点（6月22日）跌至6691点（7月24日），跌幅22%，韩国波动率指数（K-VIX）更于6月29日创下历史最高值96.9。野村明确指出，此轮调整是流动性与结构性因素驱动，而非企业基本面的恶化。

三大压力来源：

第一，外资机构的机械式抛售。年初至今，外资净卖出KOSPI高达15.8万亿韩元（约1,080亿美元）。原因在于，随着KOSPI大幅上涨，韩国在MSCI等全球基准指数中的权重超出机构投资组合的持仓上限（如单一股票超过基金10%的仓位限制），触发强制减仓。这一机械式抛售在KOSPI分别触及7500点（5月中旬）和9000点（6月底）时明显加速。

第二，杠杆ETF的放大效应。自2010年首只杠杆ETF在KOSPI上市以来，数量已扩张至56只（2026年）。韩国ETF市场总规模约45万亿韩元，其中杠杆ETF规模达2.7万亿韩元（占比约6%）。散户持有约85%的杠杆ETF仓位，自6月22日KOSPI见顶以来，杠杆ETF累计亏损高达53%（同期KOSPI仅下跌22%），远超指数跌幅的两倍以上。单只股票杠杆ETF（全部以两大半导体股为标的）规模达1.1万亿韩元，占杠杆ETF总规模的约40%。

第三，国民年金配置触顶。韩国国民年金（NPS）持续将国内股票配置比例从14.9%提升至20.8%，但已接近整体资金配置的实际上限，机构增量资金支撑明显减弱。

杠杆ETF的"毒性"：散户爆仓与政府出手管控

杠杆ETF的内在风险在本轮调整中被充分暴露。野村指出两大核心机制：一是每日再平衡导致的波动率损耗（在震荡市中持续侵蚀收益）；二是追涨杀跌的资金流动特性（高峰期涌入的资金在下跌中遭受最大损失）。

数据层面，KOSPI 200对应的2倍杠杆ETF自6月22日以来净值跌幅达52.6%，而KOSPI 200指数同期仅下跌23.8%。散户的强制平仓规模相对保证金余额急剧攀升，触发监管警报。

韩国政府于7月16日宣布首轮管控措施：

• 暂停新单只股票杠杆ETF产品上市及广告；

• 收紧流动性提供商对ETF溢价/折价的管理；

• 将单只股票杠杆ETF的最低现金保证金要求从1,000万韩元提高至3,000万韩元；

• 最小交易单位从1股提高至20股；

• 对境内外单只股票杠杆ETF适用相同规则。

野村预计，后续还将出台比7月16日更严格的监管措施。

去杠杆进行时：市场"重置"信号正在显现

野村认为，当前的去杠杆过程是市场从"流动性驱动"向"基本面驱动"切换的必要前提。以下几个信号值得密切跟踪：

• 外资抛售明显放缓：7月月初至今净卖出仅9.8万亿韩元，而5月/6月分别高达48.4万亿/44.5万亿韩元，降幅显著；

• K-VIX仍处高位：当前约90，需等待其企稳回落，才能确认基本面驱动的反弹行情；

• 杠杆ETF规模收缩：自6月22日以来，杠杆ETF的AUM已从峰值回落，放大KOSPI波动的"弹药"减少；

• 散户抄底意愿降温：7月散户及ETF的逢低买入行为明显趋于保守。

随着市场“去杠杆”进程的推进和外资抛售压力的缓解，韩股的下一个结构性上涨引擎将是企业股票回购和库存股注销，尤其是大盘股。

野村给出了极具震撼力的数据预测：韩国股市2026年、2027年和2028年的回购规模将分别达到116万亿韩元、274万亿韩元和328万亿韩元。

其中，约90%的回购资金将来自两家大型半导体公司（用于员工奖金和股东回报）。以三星电子为例，其2024-2026年股东回报预算为三年合计自由现金流的50%，扣除现金股息后的剩余部分将用于股票回购。

相比历史数据，2026年KOSPI回购规模（11.6万亿韩元）将占市值的2.2%，远高于2018-2025年0.2%-0.9%的历史区间，这将形成一股持续且可预期的市场需求。

野村认为，这种规模的真金白银投入，将成为市场全新的结构性需求来源，直接推动KOSPI指数向10,00-11,000点的目标迈进。

维持KOSPI目标10,000-11,000点：四大催化剂支撑

野村维持2026年KOSPI目标区间10,000-11,000点，对应2026年预期市盈率10.5-11.5倍、市净率2.5-2.8倍、ROE 27%。当前KOSPI交易于2026/2027年预期市盈率7.0倍/5.2倍，市净率1.7倍/1.3倍，估值折价显著。

四大核心催化剂：

1. AI驱动的盈利超级周期：存储/HBM、电力设备、储能（ESS）和核能等领域的AI相关盈利，预计将在未来五年持续支撑ROE。野村预测KOSPI 2026/2027年净利润同比增速分别为253%/35%，ROE分别为27%/29%；

2. 资本效率改善与股东回报提升：上市公司向更优资本效率、更高股东回报和最优杠杆率转型，支撑更高的市盈率和市净率；

3. 积极股东主义与维权投资活动：机构投资者的主动尽责管理和维权行动；

4. 政府监管推动公司治理升级：强制要求更好的目标ROE披露、推动非核心资产处置、收紧上市要求和治理结构。

野村预计2026年下半年将有一系列重要政策落地，其中11月预计发布的低PBR公司名单被视为最直接的个股催化剂——将推动相关公司注销库存股、提高股息并处置非核心资产。此外，禁止重复上市规则的收紧和KOSDAQ改革将改善股东保护、缩小母公司折价。