合肥模式能复制吗？

冯奎（中国区域科学协会副理事长）

7月27日，长鑫科技登陆科创板，当日收盘报49元，总市值约3.28万亿元，一举问鼎A股总市值第一。28日其股价略有回调，但收盘总市值仍在3.1万亿元之上。

合肥市区两级国资体系穿透合计持股约36.79%（发行前），对应市值约1.2万亿元；若按发行后摊薄口径约33.1%，对应市值亦超1万亿元，相较十年累计投入248亿至300亿元，实现逾万亿元账面浮盈，成为国内地方政府硬科技投资的一项标志性成果。

此外，伴随着京东方、蔚来、晶合集成相继壮大，合肥“芯屏汽合”四大链主产业全面成型，构建起较完备的硬核产业集群，完成了城市产业能级的极大突破，成为全国产业转型、科创赋能城市发展的标杆样本。

长鑫上市的万亿市值高光，让合肥模式迅速出圈，但也催生了一种认知偏差——比如一些声音将合肥专业化、体系化的战略培育简化为“政府豪赌”，将特定阶段的结构性收益泛化为“股权财政常态红利”，将全链条生态培育的系统成果窄化为“单一赛道押注”。

这类片面解读，本质上只看见合肥模式的极大化突破，却忽略了支撑这份成果的严格的限制性前提——即，地方政府开展产业培育时，在场景、收益、权责、周期、政策等维度必须遵从的客观约束、硬性条件与行为规制。合肥模式的可借鉴价值，恰恰在于守住前置限制、在可控框架内精准发力。

一是场景限制。地方政府补位应限于市场失灵的硬核赛道。合肥国资介入的领域，均是典型的市场失灵赛道——芯片、新型显示、动力电池等硬核产业，投入体量巨大、技术迭代漫长、前期亏损周期长、社会资本早期不敢融资或不愿布局，完全依靠市场化力量难以完成从0到1的原始突破，这正是地方国资战略托底的合理空间。反观充分竞争、迭代快速、轻资产运营的一般性产业，市场配置资源效率更高，地方政府若过度参与，则可能会扭曲市场资源配置秩序。

同时，这类长周期、重资产、高容错的培育模式，对城市承载力要求极高：合肥2008年对京东方的投入约占当年全市财政收入三分之一，2016年长鑫一期国资出资144亿元、持股80%。十年持续承压投入、耐心陪跑，这种财政韧性、产业基础与治理定力，全国绝大多数地级市、县域都不具备。若脱离专属场景与禀赋条件盲目复制，必然滋生投资风险。

二是收益限制。万亿账面浮盈并非可落地财政现金，股权收益不具备常态化复刻条件。市场热议的万亿市值，是边际高价乘以全股本的估值映射，且包含AI算力与国产化双重情绪溢价，估值存在阶段性波动特征。同时，合肥国资所持股份设有36个月长期锁定期，2029年前无法减持变现，账面浮盈无法即时转化为可统筹的一般财政收入。

更为关键的是，DRAM存储行业周期性极强，长鑫科技此前十年曾一度亏损超360亿元。这类依附于单一重大项目、叠加多重稀缺条件的股权收益，无法统筹复用、难以常态化落地，只能作为地方财政的补充增量，绝不能替代常规财政底盘，更不能成为各地跟风设立产业基金、重金押注赛道的依据。这一限制所提示的风险在于，地方极易混淆账面估值与真实财力，误将个案超额收益视作常态增收路径，进而催生盲目投资冲动、错配财政资源，埋下隐性债务风险隐患。

三是权责限制。地方政府仅限战略投资与生态赋能，不介入企业经营与市场竞争。合肥模式的核心精髓，是权责清晰、各司其职的政企平衡机制，核心是政府权力、职能、行为的规范。地方国资的核心职责，是锁定国家战略方向、承接早期高风险投入、搭建公共产业平台、提供改革容错空间，全程做好产业培育的外部支撑；而核心技术路线迭代、产品市场定义、市场化竞争布局、企业日常经营管理，则应完全交由专业团队主导——长鑫朱一明团队、蔚来李斌团队的专业化运营，是项目成功的核心市场支撑。地方政府可以做跨周期的耐心资本，但不可做无底线的兜底资本，托底责任应严格限定于市场空白的0到1原始培育阶段。项目成熟、上市成型后，国资需通过有序减持实现资金滚动循环，完成战略退出与资本再生。

四是周期与政策限制。长鑫的万亿级成功，并非单纯资金投入的结果，而是多重稀缺周期与政策条件的偶然耦合：2016至2026年十年国产硬科技自主创新黄金窗口期、AI存储产业上行周期、地方的政策连续性等等，以上多重条件缺一不可，属于概率较低的战略性机遇收益，无法批量复刻。若后来者只看到万亿浮盈的表层成果，忽视今后政策调整、周期切换的底层变化而盲目照搬该模式，则极易触碰合规红线、累积发展风险。

综上，合肥模式是以限制性前提为基础、在约束条件下深耕细作的发展范式。其可借鉴的，是产业投行思维、耐心资本培育、清晰权责边界的核心内核；不可照搬的，是万亿浮盈的偶然成果、重资押注的表层路径。

料想今后一段时间，各地学习合肥模式会成为产业发展热潮。但各地入局之前，至少需有三问：地方财政能否承受单项目十年亏损的长期压力？有无科教产业基础承接硬核科创项目？有无尽职免责机制保障专业化投资决策？三问若皆否，基本上就没有复制基础。若无视限制性前提、突破边界盲目跟风，再好的模式也会水土不服、反噬发展。这也是长鑫科技万亿市值奇迹，留给全国地方治理最清醒、最深刻的启示。