【解读】熊园：上半年企业盈利高增的AB面

整体看，上半年工业企业利润持续高增，6月单月同比增速放缓、但仍处较快增长区间，主因价格持续修复、利润率改善和生产企稳，叠加电子等新动能行业利润高速增长的共同拉动。

本文作者系盘古智库学术委员、国盛证券首席经济学家熊园，节选自2026年7月27日发布的报告《AI电子与原材料高增，中下游承压—上半年企业盈利的AB面》，来源于“熊园观察”微信公众号。

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事件： 2026年1-6月规上工业企业利润同比增18.7%，1-5月同比增18.8，其中：2026年6月当月同比增15.1%，前值为增21.1%。

核心结论：高增的背后，分化进一步加剧

1、整体看，上半年工业企业利润持续高增，6月单月同比增速放缓、但仍处较快增长区间，主因价格持续修复、利润率改善和生产企稳，叠加电子等新动能行业利润高速增长的共同拉动。

2、行业看，高增的核心驱动力高度集中于两大引擎：一是AI浪潮带动电子行业利润同比增长96.9%，其中集成电路制造大增2579.5%；二是国际油价高位运行叠加PPI回升，化工（+67.8%）、有色（+99.4%）等上游原材料行业利润大幅攀升。

3、然而，高增背后，利润分配失衡、行业间分化特征显著、中下游利润普遍承压，主因高油价推高成本、终端需求疲软致价格传导受阻，其中：酒类饮料、印刷、文体用品、农副食品、皮革制品、汽车制造等利润延续负增长，燃料加工（-116%）、木材加工（-77%）、纺服制造（-66.3%）、非金属矿物制品（-62.8%）、家具制造（-51.8%）跌幅居前。

4、往后看，工企利润有望保持增长，但驱动逻辑正逐步由价格上涨转向生产扩张与需求改善；新动能强于旧动能、中上游强于下游的分化格局仍将持续。继续提示：三季度可谓“四期叠加”，外部滞后冲击观察期、存量政策落地期、增量政策酝酿期、“十五五”项目推进期，除7月政治局会议外，仍有4大关注：外部环境、国内基本面的修复节奏、政策加码的实际效果、中长期产业趋势演变。

5、具体看，5大信号如下：

>上下游看：1-6月中游设备制造相关行业利润占比上升，上游行业、下游消费、公用事业相关行业利润占比下降。

>分行业看：上半年规上工业企业利润较快增长主要由电子、新动能及原材料行业共同拉动，其中电子行业贡献最为突出；销售数量同比增速偏高的行业集中在中游制造相关行业；不同行业之间盈利分化仍显著。

>库存端看：产成品名义库存回升，实际库存回落。

>杠杆率看：工业企业资产负债率有所回升，资产、负债环比均弱于近年同期均值。

>所有制看：剔除基数后，私企盈利修复好于国企，但应收账款回收期更长、资产负债率更高且上升更快，经营压力与结构性风险并存。

正文如下：

1、整体看，上半年工业企业利润延续高增，核心驱动力来自价格持续修复与利润率显著改善。上半年规模以上工业企业利润同比增 18.7% ，略弱于 1-5 月的 18.8% ， 其中： 6 月当月同比增 15.1% ，前值为 21.1% ；按照我们测算， 6 月规上工业企业利润环比 5 月增 13.5% ，强于季节规律（ 2017-2025 年同期均值为 +10.5% ）。归因看，价格持续修复和利润率的显著提升为 1-6 月盈利改善提供有力支撑，工业生产增速稳定，提供了坚实的数量支撑。如果按照“利润 = 营收 * 利润率”框架拆分：

>营收方面，1-6月工业企业营收同比增6.5%，高于1-5月的5.5%。进一步将营收按量、价拆分：1-6月工业增加值同比增5.4%，增速与1-5月持平；1-6月PPI同比+1.5%，较1-5月和1-4月分别上升0.5、1.3pct，表明工业生产数量贡献保持稳定，价格持续修复推动营收增长提速及企业盈利改善。

>利润率方面，1-6月规上工业企业营业收入利润率为5.7%，相比1-5月偏高0.14个百分点，相比2025年同期上升0.55个百分点，为2023年以来同期最高水平，对工业企业利润显著提升形成重要支撑。

2、单月看，6月工业企业利润持续增长，核心支撑来自“量稳、价升、利润率改善”三重因素共振。量方面，6月工业增加值同比增5.3%，增速环比增0.8pct，支撑本月营收增速较5月提升2.7pct至5.8%。价方面，6月PPI上行，同比涨幅扩大7.7个百分点至4.1%，环比上涨0.2个百分点，对利润形成有力拉动。利润率方面，6月规上工业企业营业收入利润率为6.3%，同比升0.37pct，较5月环比增0.25pct。三者叠加，共同推动当月利润实现增长。

3、综合看，工业企业利润数据与其他经济指标信号一致，凸显“价格回升驱动利润改善、外需强于内需、结构性分化持续”的特征。其中：工业生产、销售数量增速企稳，价格、利润率回升；不同行业之间的分化仍然明显。

4、往后看，工企利润有望保持增长，但驱动逻辑正逐步由价格上涨转向生产扩张与需求改善；新动能强于旧动能、中上游强于下游的分化格局仍将持续。

1）支撑因素：新质生产力相关产业的结构性增长、上游价格反弹与政策驱动的增量需求是利润延续增长的主要依托。内部看，AI算力、半导体、新能源等新质生产力相关产业景气度有望维持高位，电子通信等高技术制造对利润的结构性支撑将持续；设备更新、基建投资等稳增长政策持续落地，将对中游装备制造形成需求拉动。外部看，美伊局势反复带动国际油价反弹，短期内将对上游采矿业及原材料加工业利润形成提振。

2）制约因素：价格支撑趋于减弱，成本传导与内外需不确定性仍是主要约束。6月PPI环比已由涨转跌，依靠普遍涨价抬升利润率的空间有所收窄；油价反弹在提振上游的同时亦对中下游构成二次成本冲击，终端消费恢复基础尚不牢固，价格传导机制持续受阻；地缘政治不确定性推升大宗商品价格波动风险，加大企业成本管控难度。后续利润修复的可持续性，取决于内需政策能否加快形成实物工作量，以及外需韧性与油价走势的实际走向。

5、结构看，关注上下游、分行业、库存端、所有制、杠杆率等5大信号

1）上下游看：1-6月中游设备制造相关行业利润占比上升，上游行业、下游消费、公用事业相关行业利润占比下降。1-6月上游（采掘+原材料）利润占比环比降1.5个百分点至40.7%，其中：采掘行业利润占比环比回落0.7个百分点至14.6%；原材料加工行业利润占比环比降0.8个百分点至26.2%。中游设备制造行业利润占比环比续增2.8个百分点至37.2%，强于近年同期均值（2022-2025年同期均值为32.3%）。下游消费品制造业相关行业利润占比环比回落0.7个百分点至11.9%，弱于近年同期均值（2022-2025年同期均值为15.8%）；公用事业利润占比环比回落0.5个百分点至10.2%，强于近年均值（2022-2025年同期均值为9.6%）。

2）分行业看：上半年规上工业企业利润较快增长主要由电子、新动能及原材料行业共同拉动，其中电子行业贡献最为突出；销售数量同比增速偏高的行业集中在中游制造相关行业；不同行业之间盈利分化仍显著。

>上半年，人工智能与各领域加速融合带动算力需求大增，电子行业利润同比增长96.9%，拉动规模以上工业企业利润增长8.5个百分点，其中计算机整机制造、集成电路制造、电子专用材料制造利润分别增689.3%、2579.5%和209.7%。新动能产业快速发展，非金属材料、数据中心互联及设备制造等领域利润明显提升，再生橡胶制造、光纤制造、增材制造装备制造利润分别增133.3%、410.4%和55.4%。原材料制造业利润同比增71.7%，受铜、铝需求向好及石油产业链相关产品价格上涨影响，有色行业利润增99.4%，化工行业增67.8%。这些行业为上半年规上工业企业利润较快增长提供核心支撑。

>如果以剔除价格的销售数量增速来衡量行业景气度，销售数量同比增速偏高的行业主要集中在中游制造相关行业，包括：烟草制品、交运设备、电子通信、金属制品、机械设备修理、专用设备、通用设备等；销售数量同比增速偏低的行业主要包括：文体用品、非金属采矿、木材加工、皮革制鞋、酒类饮料、家具制造、非金属矿物制品、燃料加工等上游原材料及下游消费相关行业。

>利润增速角度看，39个细分行业中，6月实现利润同比正增的共有21个，多于5月的15个行业利润同比正增。按照我们测算：煤炭采选（83.5%）、电子通信（80.6%）、金属制品、机械设备修理（62.1%）、废弃资源利用（50.4%）、交运设备（46.8%）、烟草制品（44%）、化工制造（37%）、有色冶炼（36.7%）、有色采矿（24.1%）等上游采矿及中游制造行业利润涨幅相对明显。跌幅靠前的行业主要包括燃料加工（-116%）、木材加工（-77%）、纺服制造（-66.3%）、非金属矿物制品（-62.8%）、文体用品（-62.4%）、非金属采矿（-60.4%）、家具制造（-51.8%）、酒类饮料（-44.4%）等上游原材料及下游消费相关行业。

3）库存端看：产成品名义库存回升，实际库存回落。1-6月产成品库存同比增速环比增长0.7个百分点至9.5%，剔除价格的实际库存同比增速环比回落0.4个百分点。整体看，企业补库动能减弱，可能由主动补库转向被动补库。

4）杠杆率看：工业企业资产负债率有所回升，资产、负债环比均弱于近年同期均值。截至6月底，工业企业资产负债率环比回升0.1个百分点至58.3%，其中：资产同比+6.1%，估算环比较前期增长0.54%，弱于2017-2025年同期均值0.72%；负债同比+6.6%，估算环比较前期增长0.74%，弱于2017-2025年同期均值0.89%。

5）所有制看：剔除基数后，私企盈利修复好于国企，但应收账款回收期更长、资产负债率更高且上升更快，经营压力与结构性风险并存。盈利看，1-6月国企、私企盈利分别同比17.9%、13%，基数不同应是主要影响因素。剔除基数，同比增速分别为4.4%、7.2%，私企盈利强于国企。回款看，截至6月底，私企应收账款回收期环比减少0.7天至75.6天，相比国企和2025年同期分别偏长20天、4.9天。杠杆率看，截至6月底，国企资产负债率为57.7%、环比增0.1pct，私企资产负债率环比增0.3个百分点至59.8%；国企、私企杠杆之差环比扩大0.2个百分点至2.1pct。

风险提示：外部环境、政策力度等超预期变化；模型测算存在偏差。

文章来源于“熊园观察”微信公众号

图文编辑：张洵

责任编辑：刘菁波