80亿元造30亿元卖：“只有河南”换东家，建业悲情告别，资本抄底或谋资产证券化｜主题乐园资本论

本报（chinatimes.net.cn）记者王敬 北京报道

麦子黄了又青。在“只有河南·戏剧幻城”的剧场里，一位老农把最后一捧种子交给后代，完成了农耕文明千年的传递。戏里的河南人，选择了牺牲自己保全后代。戏外的建业地产，也做出了同样的选择。

建业地产（00832.HK）一纸公告震动文旅地产界。公告表示，将旗下“只有河南·戏剧幻城”与“建业电影小镇”两大标杆项目，以30亿元总价打包出售给中信资本旗下的信宸资本。其中戏剧幻城项目对应25亿元、电影小镇项目对应5亿元。就此，曾被视为建业集团“文旅梦”的两大标杆项目，正式换了东家。

市场为之哗然。毕竟，两大项目总投资高达80亿元，且客流表现堪称亮眼——仅“只有河南”2025年单年接待游客便突破1800万人次。为何在行情向好时“割爱”离场？接盘方信宸资本，又究竟在盘算什么？

总体来看，这是一次各取所需的交易。国家高端智库CDI资深研究员、中国城市专家网研究院院长宋丁在接受《华夏时报》记者采访时指出，建业地产此番出售的核心原因在于巨大的地产债务压力，文旅项目重资产投入、回收周期长，且文旅运营并非地产公司所长，两头承压下，出售是及时止损减负的策略。而对信宸资本而言，30亿元接盘是一笔划算的买卖——项目虽短期内难以实现账面盈利，但品牌影响力与市场潜力突出，长期价值可期；更重要的是，其长于资本运作，未来或将门票等稳定优质收益打包证券化，加速资金回笼。

文旅“顶流”连续亏损，情怀让位生存

“若重来一次，建业依然会毫不犹豫地走上这条少有人走的路。”7月24日晚建业集团官方公众号以一篇《挥手自兹去，此心寄河山》的文章，正式向外界回应了“只有河南·戏剧幻城”与“建业电影小镇”两大文旅项目的易主。言辞恳切，却难掩悲情，称此次转身“无关输赢、但守初衷”。

把时间拨回2015年前后。彼时房地产行业尚在高歌猛进，建业地产正试图从单一的房地产开发向“新型生活方式服务商”转型。创始人胡葆森怀着深厚的乡土情怀，联手导演王潮歌，豪掷数十亿元在一片黄土地上开启了这场史无前例的文旅实验。

事实证明，从艺术与文化的维度看，这场实验堪称大获成功。2021年，“只有河南·戏剧幻城”开城，凭借21个剧场的沉浸式体验、极具震撼力的黄土夯筑建筑群、近千名演员、近800分钟的沉浸式演出体量，成为国内规模最大的戏剧聚落群，更跃升为河南乃至全国的文化地标。截至2025年底，累计接待游客5800万人次；2025年单年接待超1800万人次，省外观众占比超80%，境外游客来源超50国，年轻观众占比超过85%，堪称现象级文旅IP。

今年“五一”期间，“只有河南”品牌部方面告诉《华夏时报》记者，观众复游率始终保持稳步提升，整体复游率远超传统主题公园，其中省内周边客群、“幻城老友”的复游率尤高。数据显示，自2021年开城以来，观众入园最多次数已超400次。

建业电影小镇自开业至2024年底，累计接待游客超1000万人次，2025年全年接待游客超450万人次。

然而，客流的火爆并未转化为账面的盈利。公告显示，两大项目2024年税后亏损6282。27万元，2025年亏损5529.67万元，连续两年录得亏损。截至2025年末，两大项目合并备考账面净值达40.25亿元，30亿元的售价相当于八折出让，折价超10亿元。

为何客流火爆却始终赚不到钱？根源在于其“地产反哺文旅”的旧模式。建业地产在公告中坦言，文旅业务属于资本密集型产业，文化旅游营运、人员配置及维系均需要持续资金投入，且附带大量银行及其他债务，产生的大部分现金流用于偿债，严重限制了集团的流动性。

宋丁指出：“在全国范围内，像这样单项目投资几十亿元的文旅重资产都极其罕见。即便近年来客流量表现不错，但在起步和培育期，巨额的前端成本决定了它很难快速实现账面盈利。”

事实上，早在2022年5月左右，建业集团已将部分股权转让给河南国资旗下的河南老家文化旅游发展有限公司，后者通过子公司持有项目51%股权，建业集团持股49%，省级国有资本成为控股股东。此次股权交割完成后，两个项目资产将不再纳入建业地产合并报表。

为何在项目客流量和收益表现良好的情况下选择此时出手？究其原因，核心在于建业地产面临的巨大债务压力。宋丁表示，作为河南最大的地产公司，建业与众多同行一样深陷经营困境，而这两个文旅项目属于重资产投入，回收周期长，即便市场表现尚可，短期内也远不足以覆盖成本。同时，建业以地产起家，文旅运营并非其强项，一方面要应对地产板块的偿债压力；另一方面又要承受文旅项目高昂的维护费用和经营压力，两头承压，十分吃力。因此，尽管30亿元的出售总额远未达到其投资规模，但这无疑是及时止损、为企业减负的理性策略。

建业地产表示，本次交易是公司优化业务组合、降杠杆、化债务的重大举措，目标资产处置后可改善公司流动性，使公司能将财务及管理资源集中于核心房地产开发业务。

这笔交易中，30亿元对价进入托管账户后，需优先划拨13.74亿元用于清偿两大文旅项目存量的金融负债并解除资产抵押担保。扣除各项税费及成本后，建业地产最终实际净回笼资金仅约7.05亿元。

建业地产2025年财报显示，全年亏损30.45亿元，四年连亏超170亿元，截至该年年末，公司总资产949亿元，总负债已高达1034.66亿元，而账面现金及受限存款仅约8.53亿元，已然资不抵债。

“挥手自兹去，此心寄河山。”建业在交易达成后的公开信中如此写道。然而，这看似诗意的告别，实则是保生存的理性抉择。对于建业地产而言，出售文旅资产并非一笔划算的买卖，却是一次关乎存亡的“续命”之举。当文旅项目的“长周期回报”遭遇地产主业的“短周期偿债”压力时，建业的文旅梦便显得摇摇欲坠。在行业深度调整期，两头承压的建业，已然无力继续为这份“情怀”提供无底线的资金输血。正如建业集团在官方发文中直言：“企业的命脉，终究握在自己手中。活下去，比什么都重要。”

信宸资本接盘：剥离债务，铺路资产证券化

接盘方信宸资本，是中信资本旗下的私募股权投资平台，管理资金规模近百亿美元，主导过麦当劳中国控股、分众传媒私有化等经典并购案例。此次在周期底部折价拿下两大成熟文旅IP，其商业逻辑显然与建业的“情怀”叙事截然不同。

对于买方信宸资本而言，这是一笔极为划算的交易。“只有河南”具备全国性文化辨识度，是同类型演艺景区的稀缺标的，与电影小镇形成客流联动。全联并购公会信用管理委员会专家安光勇接受《华夏时报》记者采访时指出，信宸资本看中的主要是“只有河南”已完成培育的全国性IP、成熟客流和低位资产。

宋丁分析称，建业已承担了项目前期的巨额投入和最为艰难的市场磨合期，信宸资本不仅以不到一半的价格获得优质资产，还通过交易剥离了13亿多元的债务，得以轻装上阵。更重要的是，信宸资本的核心优势在于资本运作，而非单纯的景区经营。

他进一步指出，其未来的打法十分明确：一方面，在现有运营基础上继续巩固“只有河南”等超级文旅IP，争取尽快实现收支平衡；另一方面，也是其必然选择，便是资产证券化。例如，将门票收入及其他优质预期收益打包成证券，提前向市场发售以快速回笼资金，再用回笼资金进行其他运营，形成良性的资本循环。这种“产业运营+资本运营”的模式，建业难以驾驭，而信宸资本却游刃有余。它没有建业所背负的地产债务包袱，又拥有成熟的资本运作经验，接手后可通过资产杠杆化将这两个项目的潜力发挥到极致。

中国城市发展研究院投资部副主任袁帅接受《华夏时报》记者采访时指出，优质内容带来的热度，需要匹配更精细的运营效率，才能把流量真正转化为持续的盈利动能，行业里从来不缺爆火的文旅项目，但能把热度转化为稳定利润的，始终是少数。

记者注意到，河南省正在积极推进文旅基础设施公募REITs，2026年4月，全国首单文旅类REITs已在洛阳成功落地。在此背景下，信宸资本接手两大项目后，除引入文旅消费产业资本，中长期亦有望整合资产、搭建文旅平台，待项目稳定盈利后，将景区不动产、运营收益权打包申报公募REITs。

对于此次股权交易以及信宸资本接盘后的战略布局，《华夏时报》记者致函信宸资本，截至发稿暂未获得回复。

当“厨子”还在，IP能否穿越资本周期？

针对近日股权变更引发的舆论关注，导演王潮歌7月27日在自己的短视频账号上以一贯直率的风格作出回应。她以“厨子与饭店”比喻各方关系，表示自己及创作团队如同“厨子”，负责内容与艺术呈现，而建业集团作为原“饭店老板”已将项目股权转让，团队将继续跟随新资方运营。

王潮歌强调，项目的核心在于文化内容与艺术表达，而非资本构成。她直言：“您来饭馆吃饭是吃厨子的手艺，我做菜的手艺没变，至于后台老板变没变，与食客无关。”强调创作与内容品质不会因资本变动而受影响。

与此同时，有接近“只有河南”的人士也向记者透露：“目前日常管理、内容创作、市场推广等环节均未生变”。

记者注意到，今年以来，据部分戏剧爱好者社群及社交平台反映，包括《薛怀义》在内的多个经典剧目核心A角演员已陆续离开“只有河南”。不少老观众表示，其观剧体验与情感联结与特定卡司深度绑定——演员本身即内容产品不可分割的一部分。以此前在“只有河南”饰演《薛怀义》的演员王铮为例，其在社交平台已积累超2.2万粉丝，具备一定个人号召力，这类核心演员的变动，正引发“幻城老友”对内容稳定性的隐忧。

除了核心演职人员流失的隐忧，记者此前从“只有河南”方面了解到，尽管营收结构有所优化，“门票经济依旧是只有河南·戏剧幻城的核心营收支柱”。

对此，袁帅指出，目前两大项目收入高度依赖门票，二次消费潜力远未挖掘出来。作为顶级的城市文旅IP，只有河南本身就自带巨大的流量吸引力和文化认同感，二次消费的提升空间其实藏在整个体验的全流程里。可以沿着IP内容的脉络，开发更有文化辨识度、能唤起用户情感共鸣的衍生产品，也可以深挖场景的复用价值，在常规演出之外开发定制化的体验活动，把游客从单次的观演消费者，变成愿意为IP周边、专属体验付费的长期用户。

责任编辑：徐芸茜 主编：公培佳