成都·产业敞口观察 ｜ 建材家居产业链专题（2026 年 6 月）

来源：市场资讯

（来源：天府对冲基金学会）

月度产业观察　｜　第 001 期

成都·产业敞口观察

第 001 期 · 建材家居产业链专题（2026 年 6 月）

一块瓷砖的成本里，有多少是自己说了算的

免 责 声 明

本刊为产业经营风险结构的观察与信息服务，不构成投资建议，不构成对任何价格走势的预测，不构成任何收益承诺，亦不构成对任何金融产品的推介。

本刊发起方与执行方均不具备证券期货投资咨询业务资格，不从事代客理财，不经手客户资金。文中提及的任何工具、品种或市场机制，仅为客观描述其在公开市场的存在，企业应结合自身情况并咨询持牌机构后自行决策。

本刊全部数据来自公开信息源，来源已在附录逐条列明。

部分数据存在口径差异或需进一步核实之处，已在正文中明确标注。

我们不预测价格，只翻译敞口。

本期摘要

一　建筑陶瓷是典型的高能耗制造业。据东鹏控股公开披露的成本构成，瓷砖生产成本中天然气约占 18%、煤约 10%、电约 10%、原材料约 35%——能源合计接近四成。

二　2026 年 4 月 27 日起，佛山天然气价格由 3.6 元/标准立方米上调至 4.20 元/标准立方米，单次涨幅 16.7%。部分陶企用气价格一度逼近甚至突破 5 元/立方米。

三　按公开成本结构测算，仅这一次气价上调，在完全无法转嫁的情况下，将吞掉一家典型陶瓷企业约 2 个营业收入百分点的利润。对净利率 5% 左右的企业而言，这相当于全年净利润的四成左右。（测算过程见 §2.3，假设均已列明）

四　企业的反应链条清晰可见：4 月底多家陶企集中发布涨价函（5 月 1 日执行）→ 5 月广东一批陶企提前停窑减产。价格传导确实发生了，但传导之前，先发生的是停产。

五　建材家居链的头号敞口——天然气——在国内没有对应的期货合约。瓦楞纸、锆英砂、陶土同样没有。这意味着这条链上占比最大的那部分风险，常规套保思路无法覆盖。

六　卫浴五金侧的铜敞口在 2026 年上半年剧烈摆动：沪铜 1 月 6 日盘中触及 105490 元/吨创历史新高，3 月受地缘冲突影响下探至 92000 元/吨附近，4 月起回升至 10 万元/吨上方——半年内区间摆幅约 14.7%。

七　回款侧的压力有据可查。帝欧家居 2025 年半年报显示，其应收款项受账龄结构延长和单项计提影响，当期计提的信用减值损失较上年同期增加。上市公司尚且如此。

八　本期最重要的一句话：以上全部结论，来自上市公司披露与广东产区的公开报道。四川产区中小企业的真实成本结构、气价水平与转嫁能力，目前没有任何公开数据可查。这正是我们启动实地调研的原因。

第 一 章 ｜ 本月大宗价格波动追踪

1.1　与建材家居链直接相关的品种

品种

2026 上半年表现

期货工具

交易所

天然气

4/27 起佛山由 3.6 → 4.20 元/标方，+16.7%；部分陶企用气逼近或突破 5 元/立方米

无国内合约

1/6 触及 105490 元/吨创历史新高；3 月下探约 92000；4 月回升破 10 万。区间摆幅约 14.7%

沪铜 CU

上期所

纸浆

上半年偏弱下行，价格中枢较 2025 年同期显著下移；文化纸需求走弱拖累针叶浆

纸浆 SP

上期所

PVC

上半年社会库存延续同比高位，供需趋于宽松

PVC (V)

大商所

烧碱

上半年库存同比维持高位，下半年仍面临累库压力

烧碱 SH

郑商所

瓦楞纸/箱板纸

无上市合约

锆英砂

无上市合约

陶土/长石/石英

无上市合约

国家统计局流通领域重要生产资料价格监测显示，2026 年 6 月上旬与 5 月下旬相比，14 种产品价格上涨、33 种下降、3 种持平——整体处于下行区间，但建材链的关键投入品（天然气、铜）逆势走强。

1.2　一个值得注意的错配

上半年宏观层面多数生产资料价格在下行，但建材家居链上占比最高的两项投入——天然气与铜——恰恰是逆势上涨的那两个。

这意味着：宏观数据看到的“成本压力缓解”，在这条产业链上并不成立。行业报道和统计数据之间的这种背离，正是敞口分析存在的意义——平均值会骗人，结构不会。

第 二 章 ｜ 焦点：一块瓷砖的成本结构

2.1　成本构成

据东鹏控股公开披露的投资者关系记录，瓷砖生产成本构成大致为：

原材料

35%

天然气

18%

10%

10%

其他（人工等）

27%

行业普遍口径中，燃料成本占陶瓷企业生产成本的比重在 20%–30% 左右，与上述披露的“天然气 18% + 煤 10%”基本吻合。

关键推论：能源（天然气 + 煤 + 电）合计约占生产成本的 38%，已经接近原材料的两倍还多一点。建筑陶瓷本质上是一个把能源加工成建材的行业。

2.2　天然气：最大的敞口，最少的工具

这是本期最重要的一节。

事实一：天然气是单项占比最高的可变投入（18%）。

事实二：中国目前没有上市的天然气期货合约。

事实三：陶瓷企业的气价高度依赖区域城燃定价与谈判，缺乏市场化的价格发现和风险转移机制。

三者叠加的结果是：这条产业链上最大的一个价格风险，企业既无法预测，也无法对冲，只能承受。

对比一下这条链上的其他投入：

投入

占成本比

有期货工具吗

天然气

18%

10%

⚠️ 动力煤合约流动性极低

10%

❌（市场化交易可部分锁价）

陶土/长石/石英

部分

锆英砂（釉料）

部分

铜/锌（五金）

部分

PVC/PP（管件）

部分

瓦楞纸（包装）

部分

能对冲的，都不是大头；是大头的，都不能对冲。

这不是企业不愿意做风险管理，而是标准工具在这条链上大面积失效。对企业是困境，对金融机构则是一个尚未被认真对待的产品空白——场外期权、含权贸易、交叉对冲、长协结构设计，才是这条链的正确打法。

2.3　案例：2026 年 4–5 月的一次完整成本冲击

这是一次可以被完整追踪的传导过程，罕见地清晰。

4/27佛山天然气 3.6 → 4.20 元/标方（+16.7%）

4月底将军陶瓷、广东中裕、广东三协等多家陶企集中发布涨价函

5/1涨价开始执行

5月广东一批陶企提前停窑、减产

4-5月部分陶企用气价格逼近甚至突破 5 元/立方米

▎ 这次冲击值多少钱

测算假设（全部列明，可自行复核）：

· 天然气占生产成本 18%（东鹏披露）

· 毛利率取 32%，则营业成本占营收 68%

· 故天然气占营业收入约 18% × 68% ≈ 12.2%

· 气价涨幅取 3.6 → 4.20，即 +16.7%

在完全无法转嫁的情况下：

利润侵蚀 = 12.2% × 16.7% ≈ 2.0 个营业收入百分点

对一家营收 2 亿、净利率 5%（即净利润 1000 万）的陶瓷企业：

仅这一次气价上调，就吞掉约 400 万元，相当于全年净利润的 40%。

如果气价进一步走到 5 元/立方米（较 3.6 元上涨 38.9%）：

利润侵蚀 = 12.2% × 38.9% ≈ 4.7 个营业收入百分点

相当于净利率 5% 的企业，接近全年净利润的全部。

这就是为什么 5 月会有一批陶企选择停窑。 停产不是因为没订单，是因为开着窑比停了亏得更多——当一项占成本 18% 的投入在两个月内涨掉近四成，而产品价格无法同步跟上时，产量本身变成了亏损的放大器。

▎ 从这次冲击能读出的三件事

①　转嫁确实发生了，但有代价。 涨价函从发出到执行只用了几天，看似传导迅速。但在一个下游需求疲弱的市场里，涨价函的实际落地率是另一回事——发函是意愿，成交才是能力。二者之间的差额，就是企业实际承担的部分。

②　停产先于涨价。 值得注意的顺序是：企业先减产，再等价格。这说明在这条链上，产量调节是比价格调节更快的风险应对手段——这本身就是转嫁能力不足的证据。

③　大企业和小企业的处境不一样。 有品牌、有渠道、有长协的企业能发涨价函并部分落地；没有议价权的中小厂只能停窑。同一次冲击，在产业链的不同位置产生的后果完全不同——而这正是公开数据看不到的部分。

第 三 章 ｜ 五类敞口扫描

建材家居产业链企业面对的风险，可以归入五类。本期先做定性扫描，定量结果待实地调研完成后发布。

3.1　原料价格敞口

主要投入：陶土、球土、长石、石英（坯体）；锆英砂、熔块、色料（釉料）；铜、锌合金、不锈钢（五金）；PVC、PPR、亚克力/MMA（管件与洁具）。

特征：坯体与釉料原料区域性定价、无金融工具；五金与管件类原料有成熟期货工具但占比相对小。

3.2　能源敞口 ★ 本期重点

见 §2.2 与 §2.3。这是本条产业链的第一敞口，也是工具覆盖最差的敞口。

3.3　客户信用与回款敞口

建材家居链的下游高度绑定房地产。帝欧家居 2025 年半年报明确提及：应收款项受账龄结构延长和单项计提的影响，当期计提的信用减值损失较上年同期增加；该公司此前年度曾出现大额亏损，主因即为地产客户风险暴露。

特征：这类敞口的杀伤力往往大于价格敞口——价格波动侵蚀的是利润，回款问题威胁的是生存。且它没有对冲工具，只有信用保险、保理等转移工具。

观察要点（待调研验证）：

· 工程渠道占比越高，账期越长、质保金比例越高

· 商票、抵房等非现金结算方式的实际使用比例

· 逾期 6 个月以上应收款的占比

3.4　汇率与物流敞口

出口型企业面临汇率与海运费的双重暴露。锆英砂等原料存在进口依赖，进口成本同样叠加汇率因素。

工具情况：汇率有银行远期与期权；海运费有上期能源的集运指数（欧线）期货 EC。这一类反而是工具相对齐备的。

3.5　财务缓冲

前四类是“风险有多大”，第五类是“扛得住多久”。现金覆盖月数、资产负债率、融资结构，决定了同样一次冲击是“少赚”还是“出局”。

§2.3 中那家净利率 5% 的企业，如果账面现金只够覆盖 1 个月支出，那次气价上调对它就不是利润问题，而是流动性问题。

第 四 章 ｜ 转嫁能力：这条链上真正的分水岭

4.1　为什么转嫁能力比价格波动更重要

同样是天然气涨 16.7%：

转嫁能力

实际承担

利润侵蚀（营收百分点）

合同含价格联动，可即时全额传导

0%

0

1 个月内传导 50% 以上

≤50%

≤1.0

1–3 个月传导 30–50%

50–70%

1.0–1.4

3–6 个月传导 30% 以内

≥70%

≥1.4

几乎无法传导

100%

2.0

同一场价格冲击，在不同企业身上的后果相差可以是无穷倍——因为分母（净利润）本身就很薄。

这就是敞口分析的全部意义：风险的大小不取决于价格波动多少，取决于波动最终落在谁身上。

4.2　一个待验证的核心假设

从 4–5 月的行业反应可以观察到：发涨价函的多为有品牌的规模企业，选择停窑的多为中小厂。

由此提出本刊的核心假设，留待实地调研验证：

在建材家居产业链上，价格波动最终由转嫁能力最弱的中小企业承担；企业规模与转嫁能力正相关，与敞口强度负相关。

如果这个假设成立，它的含义是严肃的：产业链的价格风险正在系统性地向最没有能力承受它的一端集中。

第 五 章 ｜ 工具箱：可对冲的与不可对冲的

5.1　现状

行业层面缺乏公开统计，但从公开报道可见的应对手段主要是三种：发涨价函、停窑减产、与城燃谈判。这三种都属于经营手段，不属于金融风险管理手段。

5.2　对照表

✅ 有场内工具铜（沪铜 CU）｜ 锌（沪锌 ZN）｜ 不锈钢（SS）｜ 铝/氧化铝（AL/AO）｜ PVC（V）｜ 聚丙烯（PP）｜ 塑料（L）｜ 纯碱（SA）｜ 玻璃（FG）｜ 纸浆（SP）｜ 原油/燃料油（SC/FU）｜ 集运指数欧线（EC）

❌ 无场内工具天然气 ｜ 电力 ｜ 瓦楞纸/箱板纸 ｜ 锆英砂 ｜ 陶土/长石/石英 ｜ 熔块与色料

合约信息以各交易所最新公告为准。上表仅描述工具在公开市场的存在与否，不构成任何使用建议。

5.3　面对“不可对冲”的现实路径

对占比最大却无场内工具的部分，公开市场上存在的机制包括：长期协议的结构设计与调价条款、交叉对冲、场外期权、含权贸易、基差贸易与点价采购等。这些机制的适用性因企业而异，需由持牌机构评估。

这一节对金融机构的含义：建材家居链的风险管理需求，大部分落在标准化期货合约覆盖不到的地方。谁能在这个空白里做出适配这条链的非标方案，谁就拿到了这条链的产业客户。

5.4　回款侧的工具

价格敞口之外，回款敞口同样有对应机制：信用保险、保理与供应链金融、合同中的质保金与付款节点设计、客户集中度管理。这一类的工具成熟度实际上高于价格侧，但从公开信息看，使用率同样有限。

第 六 章 ｜ 方法论专栏：什么是“敞口指数”

6.1　两个数字

▎ ① 年化利润波动金额 ΔP

ΔP = Σ [ 年采购金额 × 年化价格波动率 × (1 − 转嫁率) ]

+应收账款余额 × 预期违约率 × (1 − 已投保比例)

+外汇净敞口 × 汇率波动率 × (1 − 已套保比例)

它回答的问题是：你的利润，每年会因为你控制不了的因素摆动多少钱。

▎ ② 敞口指数 EI（0–100）

五个维度加权：原料 35%、能源 20%、客户信用 25%、汇率物流 10%、财务缓冲 10%。用于企业之间横向对比。

6.2　为什么是这两个数

ΔP 让人看见，EI 让人比较。

一家企业知道自己 ΔP 是 800 万，才会认真对待；知道自己 EI 是 72、同规模同行平均 55，才知道问题出在自己身上而不是行业普遍如此。

6.3　我们如何验证这个模型不是拍脑袋

调研样本满 100 家时，将用企业实际报告的“过去 24 个月单次最大损失”作为因变量，回归检验 EI 的解释力。如果 EI 与实际损失不相关，模型就是错的，权重会被推翻重做。 验证结果无论正负都会在后续期次公开。

第 七 章 ｜ 本期结论与下期预告

7.1　五条结论

1　建筑陶瓷本质上是把能源加工成建材的行业，能源合计约占生产成本 38%。

2　最大的单项敞口是天然气，而它没有国内期货工具——这条链上占比最大的风险，标准工具覆盖不到。

3　2026 年 4–5 月的气价冲击是一次可完整追踪的传导样本：涨价函与停窑同时发生，说明转嫁能力不足。

4　价格风险正在向转嫁能力最弱的一端集中（待验证的核心假设）。

5　回款敞口的严重性不亚于价格敞口，且同样缺乏被充分使用的工具。

7.2　本期的诚实边界

本期全部数据来自上市公司公开披露、行业媒体报道与国家统计局公开监测，主要反映广东产区与全国性上市公司的情况。

关于四川产区，我们目前无法回答的问题包括：

· 四川陶瓷企业的实际到厂气价是多少？与广东差多少？

· 本地企业的成本结构是否与全国性上市公司一致？

· 中小企业的实际转嫁能力处在哪一档？

· 本地企业应收账款的真实账期与账龄结构如何？

· 有多少企业使用过任何一种风险管理工具？

这些问题没有公开数据可查，只能一家一家问出来。

7.3　下期预告

第 002 期（2026 年 7 月）· 焦点：生猪产业链

含月度大宗价格追踪、生猪养殖的饲料与出栏双向敞口、以及“不预测猪价只翻译敞口”的方法论说明。

7.4　参与调研

我们正在开展建材家居产业链企业经营敞口实地调研，计划覆盖 100 家四川产业链企业。

参与企业将免费获得：

· 本企业专属的《经营敞口诊断报告》，含 ΔP 与 EI 测算

· 完整版行业研究成果

· 产业风险管理闭门会参会资格

我们的承诺：

· 全程免费，不构成任何交易义务

· 严格脱敏，样本数不足 5 家的分组不单独披露

· 企业身份信息未经单独书面授权，不向任何第三方提供

· 不勾选“具名对接”，同样可以获得完整诊断报告

调研问卷约 10 分钟。填答现场即可得出贵司的年化利润波动金额。