顶流IP却被甩卖，人山人海也救不了“只有河南”？

【文/观察者网 邓军 编辑/赵乾坤】

近日，建业地产（00832.HK）一纸港交所公告引发文旅圈热议：公司将旗下两大文旅标杆项目“只有河南·戏剧幻城”和“建业电影小镇”整体打包出售给中信资本旗下的信宸资本，交易总价30亿元。其中“只有河南·戏剧幻城”作价25亿元，“建业电影小镇”作价5亿元 。

各地投资景区、建设古镇、打造主题街区，评价一个项目时更多看投资规模、建筑面积、游客数量……过去二十年，中国文旅经历了一个“造项目”的时代。但今天这套逻辑正在失效。

观察者网从业内专家处获悉，30亿元的交易，不只是建业地产的一次资产处置，更是中国重资产文旅时代的一个注脚。那些靠地产输血撑起来的文旅梦，正在被财务现实逐一检验。未来，真正能让文旅项目活下去的，不是情怀，而是算得过来的账。

“胡葆森的情怀终究敌不过算账”

在外界看来，“只有河南·戏剧幻城”常年人山人海，省外游客占比超80%，是国内少有的长线热门戏剧文旅目的地。“建业电影小镇”日均接待游客超1万人次，2026年春节期间入园人次翻倍增长。两个项目在河南省内几乎没有同类竞品，口碑出奇地好，建业地产深耕河南34年也曾盛极一时。但随着房地产时代的落幕，建业地产也不得不断臂求生。

官方数据显示，“只有河南·戏剧幻城”占地622亩，建有21座专业剧场，整体投入近60亿元 。“建业电影小镇”累计投入也接近20亿元。

建业地产的公告显示：2024年，两大项目合并税后净亏损6282.27万元；2025年，亏损收窄至5529.67万元 。此外，截至2025年末，标的资产合并账面净值约40.25亿元。而30亿元的交易对价，意味着建业地产要以超过10亿元的折价出售。

只有河南·戏剧幻城 东方IC

为何两大项目合计约80亿元的巨额沉淀资金，换来的却是两年累计近1.18亿元的亏损？前沿文旅智库创始人张功赞向观察者网指出，答案藏在成本结构里。

首先，“只有河南·戏剧幻城”需要常年配置近千名全职演职人员，剧场设备、舞美布景需定期翻新维护。这类支出具有典型刚性，即便淡旺季客流悬殊也难以大幅削减。这意味着项目属于典型的重资产模式——土建、演艺配套均需逐年计提折旧，演员薪酬与园区运维更属固定开支。

其次，项目收入高度集中在春节、五一、暑期、国庆四大旺季。2025年国庆中秋八天假期，“只有河南·戏剧幻城”综合收入达8141万元。但进入淡季后，游客量大幅下滑，剧场不能关、演员不能裁、设备不能停，漫长淡季持续消耗资金。这种“旺季盈利贴补淡季亏损”的格局，使项目全年收益始终难以转正。

此外，“建业电影小镇”同样面临类似困境。该项目深耕本地客流，以郑州及中原城市群居民一日游为主，营收增长存在天然上限，仅靠门票与园内消费覆盖全部运营成本，难度可想而知。

2021年“只有河南·戏剧幻城”开城时，建业地产创始人兼董事长胡葆森曾坦言，这个项目可能不是一个成功的投资，“没有十年、二十年都无法做到财务平衡”。他相信天道酬勤，商道酬诚。

但情怀终究敌不过算账。

截至2025年末，建业地产总资产949.01亿元，总负债1034.66亿元，合并口径所有者权益为-85.64亿元，已陷入资不抵债。自债务危机爆发以来，建业地产一直在推进债务重组，但尚未达成全体债权人认可的正式方案。截至2026年6月30日，公司上半年物业合同销售总额37.55亿元，同比减少15.5%。主业回血缓慢，现金流持续承压。

张功赞分析称，过去房地产上行阶段，建业地产尚可依靠开发利润持续输血、培育文旅IP。但房地产行业一旦进入调整期，算不过账的文旅资产就成了最先被抛弃的包袱。不过，本次交易净回笼的7.05亿元资金，对于一家总负债超千亿的企业而言规模相对有限，难以从根本上化解债务压力，更多是流动性层面的边际改善。

“建业地产、河南国资、信宸资本的博弈”

从公告内容看，建业地产此次做了非常干净的资产重组，把纯文旅的剧场演艺运营等重资产全部剥离。30亿元资金进入监管账户后，优先一次性清偿13.74亿元的项目存量债务。扣除税费和重组成本后，建业地产真正落袋的自有资金为7.05亿元 。

从事旅游行业19年、中国主题公园研究院特约研究员王杨对观察者网表示，建业地产此番资产出售，表面看是一次普通的股权交易，但若拆解建业地产、河南国资、信宸资本三方在交易中的真实损益，并穿透到底层商业模式，实质上宣告了中国文旅地产“以地产反哺文旅”的回血时代彻底终结。

根据建业地产公告，本次交易完成后，集团预计确认账面亏损约12.16亿元，最终金额以审计为准。“12.16亿元仅是报表层面的减记数字。”王杨分析称，若将“只有河南·戏剧幻城”“建业电影小镇”及配套住宅作为一个整体测算，建业地产在该文旅板块的综合净亏损估算在20亿至40亿元区间。此次剥离对于建业地产而言，本质是卸下重资产包袱、留存土地资产价值的“保命式”流动性回血。

市场曾有疑问：当年国资真金白银入局纾困企业，如今如何实现退出？王杨解释说，国资投入的纾困资金计入项目公司负债，而非纯股权出资。本次“只有河南·戏剧幻城”和“建业电影小镇”项目交易第一步即是清偿标的存量债务，这意味着河南国资当年投入的纾困本金有望得到全额回收，而4年间项目累计的经营亏损与利息支出等，则主要由建业地产承担。

建业电影小镇 东方IC

在王杨看来，信宸资本或将是这场交易中具备盈利预期的一方。交易落地后，13.74亿元旧债一次性清偿，项目实现零负债重启；依托中信资本体系，未来新增投入大概率以低成本的产业资金置换房企高息贷款；原有成熟运营团队得以保留，只需做精细化提效，淡季压缩人工、二次消费端发力IP授权与研学团建；资本最终获取的是稳定的经营现金流、资产估值修复后的增值收益，以及未来通过REITs渠道资本化退出的回报……信宸资本的逻辑十分清晰：并非拯救烂尾项目，而是抄底优质文化IP、换装低息资金底盘，项目有望在中长期实现扭亏为盈。

王杨认为，本次交易给行业的最大启示在于：类似资产易主未来会越来越多，因为过去数年大量国资纾困资金沉淀其中。“文旅+地产”的重资产模式，本质是过去20年中国经济高速增长周期的阶段性产物——不靠文旅运营本身赚钱，而靠时代地价红利续命，这并非健康长效的商业逻辑。

“大型文旅项目须回归商业本质”

官方数据显示，目前“只有河南·戏剧幻城”累计观剧人次已突破5800万，省外观众占比超80%，85%到访人群为年轻群体，重游率远超传统主题乐园。“建业电影小镇”自开园以来，凭借沉浸式电影场景和丰富演艺体系，已成为郑州及中原城市群的重要文旅目的地。

但信宸资本接盘后，是否意味着马上就能赚钱？对此，张功赞持谨慎乐观的态度。

他表示，信宸资本需要面对同样的成本结构和淡旺季矛盾。不过，长线产业资本的优势在于，它可以承受更长的回报周期。一次性结清项目背负的存量债务后，每年可省去大额贷款利息。未来还可以在淡季合理缩减演出场次、灵活调配演职人员，进一步拓展跨省研学、长线旅游合作填补淡季客流缺口。

反观阿那亚——文旅功能占比超50%，社群运营和文化IP是核心，它走的不是“卖房顺带搞文旅”的道路，而是“搞文旅顺带卖房”。

有业内分析认为，“搞文旅顺带卖房”以文化IP和社群运营先行，用高频高质的活动内容与深度社群黏性造流，让文旅本身具备独立造血能力。2024年阿那亚接待游客342.48万人次、社区总收入21.96亿元，运营收入规模已超越地产销售。文旅做厚了资产溢价，住宅销售转为流量入口，房价长期高出周边2-4倍，业主复购率超50%，形成“内容引流—社群沉淀—房产溢价”的闭环。

不过该逻辑短板在于重运营、重内容投入，回报周期远长于传统地产快周转。文化IP必须持续迭代，戏剧节、艺术节、社群活动年年要出新，对运营团队能力要求极高；一旦内容创作乏力或客流增长见顶，住宅溢价便失去支撑。同时，模式高度依赖单一目的地IP的持续性，异地复制难度大，对选址、客群、文化土壤都极为挑剔。

王杨分析称，国内单项目投资超20亿元的重资产、超大体量沉浸式文旅项目，往往“名气大、流量大”，却几乎难以独立盈利，根本症结在于三重结构性硬伤：一是投入过重、回本周期过长，与房企短期高息融资的资金属性完全错配；二是运营成本居高不下，尤其是多剧场、全天候演出的模式，淡季亏损压力极大；三是收入结构单一，产品设计并天然存在短板，二次消费与过夜消费严重缺失。

她预计，随着地产红利兜底粗犷式文旅的时代彻底结束，国内很难再出现单笔投资数十亿元的重资产文旅新项目。未来的大型文旅项目必须回归商业本质，实现投资成本与运营收益现金流的平衡，并具备跨周期、长效运营的能力。只有真正深耕内容、打磨IP、完善二次消费、拉长游客停留时间、做满用户体验溢价，文旅项目才能不依赖周期、不依赖红利、不依赖地产、不依赖机会主义，建立起健康长效的商业闭环。

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