宏观与价量指标修复偏弱，择时与风格信号仍偏防御

来源：市场资讯

（来源：招商证券资产配置研究）

投资要点

『当前市场观察』

择时层面，7月初以来“在宏观环境偏弱、估值不低的大环境下，价量趋势走弱的风险开始暴露”的判断持续得到验证，从最新的情况来看，当前估值层面风险已经得到一定程度释放，但宏观和价量层面信号仍未有明显改善，后续仍需维持偏谨慎的态度。宏观层面，国内信贷脉冲、社零增速未见改善，而通胀剪刀差所代表的景气度结构性差异仍持续走扩，海外美伊冲突再度升温后美债到期收益率大幅上行压制全球市场流动性，整体看宏观风险并未解除。价量层面，上周我们提到市场能否明确企稳，需要观察到短期PB离散度与量能数据有明显的回升，但从本周情况来看，价量趋势于周二短暂回升后，并未于后续三个交易日呈现持续性，整体趋势走势偏弱，向上动能不足，故也建议维持谨慎。

风格层面，目前超配大盘价值信号已经维持两周。成长价值层面，当前海内外宏观面风险尚未解除以及成长风格持续走弱的情况下，成长风格扭转局势或尚需时日，不过目前成长风格的交易拥挤度已经较前期有明显下降，故拥挤度层面的利空已有所消散，后续相对下行空间较前期或将收窄；大小盘层面，在当前宏观、中观流动性持续收紧的情况下，存量资金防御情绪较为明显，细分信号上如龙虎榜买入强度、主题交易投资情绪、融资买入强度等指标均持续偏弱，后续除非有明确的增量流动性注入，否则小盘风格偏弱势的情况或仍将持续。

『最新模型观点』

从A股整体的估值水平来看，中长期配置性价比有所提升。具体来看，万得全A的PE和PB估值中位数的滚动5年分位数分别为71.96%和26.27%，成立以来分位数分别为42.60%和22.56%；中证800的PE和PB估值中位数的滚动5年分位数分别为68.65%和65.18%，成立以来分位数分别为30.78%和44.46%。

短期择时：择时框架2.0信号全A和创业板综均维持偏谨慎（得分1.5/4.0）。结构上，动态宏观信号谨慎，估值回归信号偏向中性，情绪面信号维持偏强，价量趋势信号持续谨慎。

风格轮动：本周末成长价值轮动模型建议超配价值，小盘大盘轮动模型建议超配大盘。

风险提示：择时和风格轮动模型结论基于合理假设前提下结合历史数据统计规律推导而出，市场环境变化下可能导致出现模型失效风险。

A股趋势观察

1.1 A股市场趋势本周市场整体反弹。万得全A上涨0.22%，上证50上涨4.57%、沪深300上涨2.68%、中证1000下跌2.37%，国证成长上涨2.97%，国证价值上涨2.57%，创业板指上涨1.52%，科创50上涨4.19%。

1.2 A股估值观察

从A股整体的估值水平来看，中长期配置性价比有所提升。具体来看，万得全A的PE和PB估值中位数的滚动5年分位数分别为71.96%和26.27%，成立以来分位数分别为42.60%和22.56%；中证800的PE和PB估值中位数的滚动5年分位数分别为68.65%和65.18%，成立以来分位数分别为30.78%和44.46%。

从不同风格指数的估值水平来看，小盘、成长风格估值仍处于偏高区间，而大盘风格的估值仍偏低。具体来看，中证1000、成长风格指数的PE中位数的滚动5年分位数均在75%以上，而沪深300的 PE中位数的滚动5年分位数仅为39.21%。

总的来讲，当前A股整体估值水平以及有所回落，以沪深300为代表的大盘风格的估值提升空间最大。

1.3 主动观点

择时层面，7月初以来“在宏观环境偏弱、估值不低的大环境下，价量趋势走弱的风险开始暴露”的判断持续得到验证，从最新的情况来看，当前估值层面风险已经得到一定程度释放，但宏观和价量层面信号仍未有明显改善，后续仍需维持偏谨慎的态度。宏观层面，国内信贷脉冲、社零增速未见改善，而通胀剪刀差所代表的景气度结构性差异仍持续走扩，海外美伊冲突再度升温后美债到期收益率大幅上行压制全球市场流动性，整体看宏观风险并未解除。价量层面，上周我们提到市场能否明确企稳，则需要观察到短期PB离散度与量能数据有明显的回升，但从本周情况来看，价量趋势于周二短暂回升后，并未于后续三个交易日呈现持续性，整体趋势走势偏弱，向上动能不足，故也建议维持谨慎。

风格层面，目前超配大盘价值信号已经维持两周。成长价值层面，当前海内外宏观面风险尚未解除以及成长风格持续走弱的情况下，成长风格扭转局势或尚需时日，不过目前成长风格的交易拥挤度已经较前期有明显下降，故拥挤度层面的利空已有所消散，后续相对下行空间较前期或将收窄；大小盘层面，在当前宏观、中观流动性持续收紧的情况下，存量资金防御情绪较为明显，细分信号上如龙虎榜买入强度、主题交易投资情绪、融资买入强度等指标均持续偏弱，后续除非有明确的增量流动性注入，否则小盘风格偏弱势的情况或仍将持续。

1.4 周度量化择时信号

择时框架2.0信号全A和创业板综均维持偏谨慎（得分1.5/4.0）。结构上，动态宏观信号谨慎，估值回归信号偏向中性，情绪面信号维持偏强，价量趋势信号持续谨慎。

从择时结果上来看，今年以来万得全A择时收益率为2.13%，超额收益为5.21%；创业板综择时收益率为12.57%，超额收益为13.58%。

II

投资风格观察

成长价值轮动模型建议超配价值，小盘大盘轮动模型建议均衡偏大盘配置。

2.1 成长价值风格轮动模型

当前成长价值风格轮动模型建议超配价值。具体来看，基本面偏弱、估值性价比不高、价量趋势持续走弱的情况不支持成长风格反转走强，因此风格层面整体建议超配价值风格，不过当前成长风格相对拥挤度有所下降，成长风格超额收益的下行空间或较前期有所收窄。

从成长价值风格轮动策略的表现上来看，今年以来，成长价值风格轮动策略绝对收益为19.82%，超额收益率为8.17%。

2.2 小盘大盘风格轮动模型

根据《流动性视角下的市值风格轮动和择时策略》专题报告，从11个有效轮动指标出发，构建综合大小盘轮动信号。当前大小盘信号建议超配大盘（小盘得分为3/11，表明看多大盘程度明显强于小盘），其核心原因在于流动性相关指标全面走弱，包括龙虎榜买入强度、融资、R007、价量趋势、交易集中度指标均不利于小盘风格。

从综合策略结果上来看，2026年以来超额收益率为8.35%， 2014年以来策略每年均产生正向超额（大小盘标的分别为沪深300和中证1000全收益指数）。

重要申明

风险提示

短期择时和风格轮动模型结论基于合理假设前提下结合历史数据统计规律推导而出，市场环境变化下可能导致出现模型失效风险。

本报告分析

王武蕾 SAC职业证书编号：S1090519080001

王禹哲 SAC职业证书编号：S1090525080001

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