三棵树回复上交所问询函 详解业绩增长及现金流改善原因

来源：新浪财经-鹰眼工作室

三棵树涂料股份有限公司（证券代码：603737，证券简称：三棵树）于7月25日发布公告，就上海证券交易所对公司2025年年度报告的信息披露监管问询函进行了逐项回复。公告详细解释了公司2025年利润增幅远超收入增幅、经营活动现金流净额大幅增长等市场关注的问题，并披露了经销商管理、应收账款及偿债能力等方面的具体情况。

2025年，三棵树实现营业收入125.27亿元，同比增长3.49%；归母净利润7.75亿元，同比增长133.45%；归母扣非净利润5.57亿元，同比增长278.22%。公司综合毛利率提升4.19个百分点至33.79%，信用减值损失同比收窄60.02%，经营活动产生的现金流量净额18.68亿元，同比增长85.19%。

经营业绩：C端业务增长与毛利率提升驱动利润大增

三棵树表示，2025年涂料行业整体承压，但需求呈现结构性分化。公司通过优化客户结构、产品结构及地区布局，实现了营业收入的小幅增长。其中，C端零售类收入56.54亿元，同比增长16.23%，有效对冲了B端工程类收入6.34%的下降。家装墙面漆收入34.03亿元，同比增长14.67%，成为拉动收入增长的主要动力。

地区分布方面，华南地区收入同比增长16.05%，华中地区增长7.40%，华东地区保持0.94%的稳健增长。公司解释，华南、华中地区受益于城镇化、保障房及旧改政策，下沉市场推进顺利，收入增速显著。

毛利率方面，2025年各主要产品毛利率均有提升。家装墙面漆毛利率50.79%（+3.85个百分点），工程墙面漆毛利率37.55%（+4.62个百分点），基材与辅材毛利率22.16%（+3.29个百分点）。主要原因是原材料采购价格下降，且价格传导至终端产品的下调幅度缓于单位成本下降幅度。2025年家装及工程墙面漆主要原材料采购均价同比下降10.04%，基材与辅材原材料采购均价同比下降21.15%。

公司进一步量化分析了各因素对利润增幅的贡献：营业收入增长贡献4.22亿元（占94.83%），营业成本下降贡献2.28亿元（占51.24%），信用减值损失减少贡献1.96亿元（占44.04%）。毛利率提升与信用减值损失收窄成为利润增幅远超收入增幅的两大核心驱动因素，合计贡献正向影响约4.24亿元，贡献度超95%。

现金流改善：业务模式转型与回款效率提升

针对经营活动现金流量净额的大幅增长，三棵树指出，主要得益于零售端业务占比提升带来的回款周期优化，以及采购端付款节奏的优化。C端零售业务以现款现货或短账期为主（通常1-3个月），显著优于工程端客户4-6个月的账期。2025年家装墙面漆收入占比提升至27.16%，有效改善了整体现金回收效率。

同时，公司应收账款规模同比下降8.47%，应收票据从0.15亿元压降至0.08亿元，应收款项融资增加至0.58亿元，加快了票据向现金的转化效率。采购端方面，2025年购买商品、接受劳务支付的现金同比下降10.54%，应付票据和应付账款规模保持稳定，相当于供应商提供了无息融资。

经营活动现金流净额18.68亿元与净利润7.58亿元之间的差异，主要源于非付现费用（折旧摊销5.28亿元）、信用减值损失的非现金性质（计提2.61亿元）、财务费用利息支出的筹资活动归类（1.43亿元）以及经营性应收项目的减少（约1.63亿元）。

非经常性损益：政府补助占比下降 主营业务依赖减弱

公告显示，2025年三棵树非经常性损益净额2.18亿元，其中计入当期损益的政府补助2.35亿元。近三年非经常性损益占归母净利润的比例分别为74.71%（2023年）、55.72%（2024年）和28.13%（2025年），对非经常性损益的依赖程度显著下降。

2025年归母扣非净利润同比增长278.22%，从2023年的0.44亿元跃升至5.57亿元，显示公司主营业务盈利能力持续增强。主要政府补助项目包括产业扶持补助资金9986.48万元、扶持补助资金4843.85万元等，会计处理符合企业会计准则规定。

经销商管理：渠道持续扩张 终端销售良好

三棵树2025年经销模式实现营业收入105.99亿元，占主营业务收入的86.60%，同比增长1.05%，毛利率35.60%（+4.32个百分点）。截至2025年末，公司经销商数量达40449家，较2023年增长55.77%。尽管单经销商平均收入从2023年的45.86万元下降至27.23万元，但1000万以上头部经销商营收占比稳步提升至13.76%。

公司对经销商的激励支持政策包括满赠、价格折让及返利，均按照企业会计准则进行会计处理。2025年产品退货金额占收入比例为0.34%，比例较低。前十大经销商2025年对外销售比例达93.68%，2026年1-4月期末库存销售比例79.52%，终端销售实现情况良好。

应收账款与偿债能力：减值计提充分 短期流动性无忧

截至2025年末，三棵树应收账款账面余额43.64亿元，坏账准备15.67亿元，账面价值27.97亿元。应收账款余额前十名客户中，恒大地产、融创地产等单项计提坏账准备的客户占比较高，计提比例根据客户资信状况、回款可能性综合判断，减值准备充分。

应付账款期末余额33.95亿元，主要源于公司凭借规模优势获得的供应商信用账期（综合平均付款周期约90天）。应付账款周转率1.53，周转天数149.86天，与科顺股份等同行公司水平基本一致。

针对短期偿债压力，公司表示，尽管货币资金14.67亿元低于短期借款16.04亿元，但经营性营运资金占用额为-24.64亿元，上下游为公司提供无息运营资金。2026年一季度经营活动现金流净额9120.74万元，销售回款30亿元可足额覆盖当季到期债务12.43亿元。公司尚有未使用银行借款额度38.01亿元，融资渠道稳定，综合融资成本约2.86%，短期流动性风险可控。

年审会计师对三棵树的回复内容进行了核查，认为公司营业收入增长与行业趋势差异合理，利润增长具备一定可持续性，经营活动现金流净额增长及与净利润差异合理，非经常性损益对政府补助依赖逐渐降低，收入确认合规准确，应收账款坏账计提充分，偿债能力不存在重大风险。

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