什么是辅助资产？这个词决定着加密货币的命运

合并后的《CLARITY法案》基于一个新造术语：辅助资产，指的是随证券发行而出售但本身并非证券的代币。本文将阐述该概念的由来、运作方式、a16z试图扼杀它的原因，以及它对您持有的每个代币的意义。

要点

• 辅助资产是 CLARITY 框架的核心类别：一种无形的、商业上可替代的资产，通过投资合同安排与证券的买卖有关而分配，但它本身并不是证券。

• 定义上的缺陷在于代币不赋予你的权利：它不提供债务或股权索取权、股息或利息，也不提供清算权。赋予这些权利的代币本质上是一种证券；而没有这些权利的网络代币则可以作为辅助工具。

• 这一概念解决了加密货币创立之初的法律悖论：代币销售可以被视为证券交易，而代币本身在二级市场交易时却像商品一样运作。交易本身受到证券法律的保护，但代币资产本身却不享受这种待遇。

• 发起人有义务进行定制披露，而资产的价值取决于他们的努力，直至到期为止。合并后的参议院草案增加了一项条款，规定在 2026 年 1 月 1 日锚定上市 ETP 的代币完全不属于辅助性和非证券。

• 该类别从根本上就存在争议：安德森·霍洛维茨公开敦促参议院废除该类别，并警告说，该类别会造成一个容易出现漏洞的中间地带，这使得该术语既是该法案的基础，也是该法案受到攻击最多的想法。

目录

• 该术语的发明是为了解决这个悖论。

• 逐条定义

• 反对该类别的理由

• 定义上的涟漪阴影

• 实际意义

• 常见问题解答

任何监管体系最终都依赖于一个定义，而这个定义通常是为特定目的而创造的。证券法基于投资合同，这四个字源自1946年的一起橘园案，却已影响了一个世纪的资本形成。银行法基于存款。国会目前试图通过的加密货币监管框架，其基础是一个在2022年之前几乎无人提及的术语：辅助资产。这个术语贯穿于目前等待投票表决的合并版《CLARITY法案》草案，它决定了哪些代币可以以及何时可以免受美国证券交易委员会（SEC）的监管，其祖父条款通过参照XRP、Solana和狗狗币各自的ETF，悄然确定了它们的法律地位。值得注意的是，作为一项法案的核心概念，这个术语竟然是业内最具影响力的风险投资公司正式要求参议院删除的。了解辅助资产就是了解美国加密货币法律即将发生的变化，本指南从头开始构建这一概念：它解决的悖论、它运行的机制、关于它是否应该存在的争论，以及它对代币及其持有者的实际意义。

该术语的发明是为了解决这个悖论

要先从问题入手，因为没有问题，辅助资产就无法理解。

美国证券法对任何筹款安排都只有一个要求：它是否属于投资合同，即投资于共同事业并期望从他人的努力中获得利润（即豪威检验）。代币销售通常符合这一要求。团队通过出售代币筹集资金，买家期望团队的工作能够使代币增值，豪威检验的所有要素都得到了满足；法院也多次做出过类似的裁决。问题出在之后。代币一旦发行，在陌生人之间的交易所流通，就仅仅是账簿上的一个条目。它不代表对团队的任何权利主张，不支付任何款项，也不做出任何承诺。仅仅因为它诞生于证券交易，它就永远是证券吗？

十年来，美国法律一直没有给出稳定的答案，而这种不稳定性正是该行业法律的典型特征。美国证券交易委员会（SEC）在执法时期将代币视为与其发行不可分割的整体，实际上是一种永久证券；而业界则辩称，随着网络去中心化，代币会逐渐演变为商品；法院对此意见不一，其中最著名的案例是瑞波币诉讼案，该案中，同一种代币被认定为在机构投资者手中作为证券出售，而在交易所则被认定为非证券。最终，代币的分类取决于交易、买方和法官，这实际上是一种没有明确分类的局面。

附属资产是立法层面的解决方案，其逻辑十分精辟：将交易与标的物分离。融资安排和投资合同本身仍属于证券，并适用证券监管规定。而通过该安排交付的资产，如果未赋予买方任何证券的实际权利，则被认定为证券交易的附属物而非标的物，并拥有独立的披露机制，且完全不受美国证券交易委员会（SEC）的管辖。一次交易，两个法律对象。这种悖论与其说是被解决，不如说是被立法纳入了法律架构之中。

逐条定义

该术语的正式定义在历次草案中不断演变，但其工作结构自首次出现以来一直保持稳定，每个条款都发挥着特定的作用。

您可能也喜欢：什么是桥梁资产？XRP 和 XLM 旨在如何转移价值？

辅助资产首先是一种无形的、商业上可互换的资产。可互换性排除了NFT和一次性工具；无形性排除了对实物物品的代币化索取权。其次，它是通过构成投资合同的安排，在证券买卖过程中提供、出售或以其他方式分发的。这是其基本定义：该类别仅存在于证券交易的下游，因此被称为“辅助资产”，该资产与证券并存，而非证券本身。第三，也是至关重要的一点，该定义排除了任何赋予持有者债务或股权、清算权、利息或股息支付，或其他针对发行人的金融索取权的资产。这是功能性测试，也是进行分类的关键条款：能够支付报酬或赋予持有者对公司资产或利润索取权的代币并非辅助资产，它只不过是一种披着辅助资产外衣的证券。用于支付gas费、质押或访问的网络代币，如果不能赋予持有者对任何人的索取权，则可以符合辅助资产的定义。

围绕定义，该框架构建了三种机制。第一种是信息披露：虽然辅助资产的价值取决于发起人的创业或管理努力，但发起人有义务定期进行定制化的信息披露，并适用一套更宽松的、加密货币专属的监管机制，涵盖网络、代币的经济效益和内部人士持股情况。美国证券交易委员会（SEC）被指示就共同责任案例发布指导意见。这项义务与依赖程度挂钩，而非时间：当网络发展成熟，不再依赖发起人时，该义务即告终止。这使得该类别与法案的成熟度和自我认证机制相衔接。第二种是融资豁免：在规模上限（当前架构下为7500万美元）内，辅助资产的发行可以仅通过涵盖区块链、源代码、共识机制和内部人士持股情况的发行说明书进行，而无需进行完整的证券注册。而完整的证券注册条款实际上会重启美国合规的代币融资活动。第三点是1月份占据新闻头条的“逃生通道”：合并后的草案规定，如果代币单位是2026年1月1日在国家证券交易所上市的交易所交易产品的主要资产，则该代币被视为非附属资产，而非证券。结合ETF的上市时间表来看，该条款从法律上界定了XRP、SOL、DOGE以及其他2025年末上市的ETF类别，无需进行Howey分析。美国证券交易委员会（SEC）的产品审批标准成为了立法机构的分类标准。

在提出批评之前，还有一种机制值得在分析中占有一席之地，因为它展现了该类别作为一个系统而非仅仅是一个定义是如何运作的：辅助资产状态与交易场所之间的互动。在该框架的架构下，辅助资产不仅免于证券注册，而且一旦交易场所完成自身认证，确认该资产符合法定要求（即发行方流程的上市方对应步骤），即可在CFTC注册的数字商品交易所进行交易。正是这种双重关键设计——资产状态加上交易场所的认证——将抽象的分类转化为可操作的市场：交易所可以解读定义、记录分析结果、上架资产，并承担相应的监管责任。这正是交易所在衍生品领域数十年来一直遵循的风险分配机制，而现货加密货币交易领域则从未有过这种机制。它还解释了分类辩论中被忽略的一个悄然产生的商业后果：在新框架下，如今由法务部门解读市场动向的上市决策，将变成有法律依据的合规性判断，速度更快、成本更低，且可在不同交易所间通用。过去美国交易所上市中型代币本身就是法律新闻的时代即将终结，这并非因为审查消失了，而是因为审查有了明确的文本。

反对该类别的理由

这项辅助资产最重要的批评者并非消费者权益倡导者，而是安德森·霍洛维茨基金（Andreessen Horowitz）。这家风险投资公司在加密货币领域的投资额几乎超过了地球上任何其他机构。它致参议院银行委员会的正式信函，措辞最为尖锐地指出，该法案的基础本身就是一个错误。

该公司的论点分为三步。首先，是逻辑不通：该类别定义了一类资产，它们既不完全属于证券，又源于符合豪威（Howey）标准的安排。a16z警告说，这种中间概念非但不能解决问题，反而会引发法律冲突，因为诉讼当事人和未来的委员会可能会就混合体哪一方的效力展开无休止的争论。其次，是漏洞风险：以代币正式授予的权利为关键的定义类别可能被滥用，通过精心设计代币结构来规避列举的权利，同时在经济上复制这些权利，从而在关键之处削弱投资者保护。第三，是替代方案：该公司敦促采用基于控制权的去中心化框架，而不是创造一个新的对象。该框架的分类取决于是否有任何一方保留对系统的单方面运营、经济或治理权力，并应用现有的豪威视角。正如信中所述，豪威视角“不应被放弃”。

起草法案时提出的反驳论点务实可行。基于控制权的测试恰恰反映了过去十年个案处理的混乱局面：事实繁琐，逐个资产诉讼，最终只能事后解决。定义性类别，无论其特殊情况如何，都易于管理；发行方可以了解其代币授予的权利并知晓其分类；而依赖性披露机制则直接解决了投资者保护方面的漏洞，而非通过分类之争。这两种立场并非表面看起来那么对立，因为该法案的成熟机制本身就包含了去中心化分析；争议的焦点在于哪个概念是基础，哪个概念是测试标准。但持有者应该注意到一个元事实：美国加密货币框架的核心术语曾被业内领先的投资者认为不应该存在，这有效地衡量了该架构的成熟程度。

定义上的涟漪阴影

附属资产并非凭空而来，其最清晰的思想渊源值得一提，因为该类别在很大程度上是将 Ripple 判决转化为成文法，并继承了该判决的问题及其洞见。

2023年，法官阿纳丽莎·托雷斯(Analisa Torres)在SEC起诉Ripple一案中作出的裁决，令证券法传统人士震惊，却令业界欣喜若狂：同样的代币XRP，在Ripple的机构销售中被认定为证券，买家对公司业绩抱有预期；而在程序化交易所销售中，XRP却不被视为证券，匿名买家在订单簿上根本不知道他们所依赖的是谁。决定XRP分类的是交易本身，而非代币。批评人士称这一结果前后矛盾，一种资产的法律类别会根据交易方的不同而摇摆不定。另一位法官在另一起类似案件中彻底驳斥了这一论证，导致证券法原则在最容易产生分歧的地方——基础层面——出现了分裂。

将辅助资产与这段历史联系起来解读，其意义便会更加清晰。该类别采纳了托雷斯的洞见——证券法适用于投资安排，而非通过这些安排流通的标的物——并加以巩固：不再是代币在某些销售中被视为证券，而在其他销售中则不被视为证券，而是将融资安排始终视为证券，而将符合条件的代币视为非证券，并通过在依赖关系存续期间生效的发起人披露制度来弥合投资者保护的缺口。这种摇摆不定的局面就此终结。交易所的买家获得的并非针对其特定交易的司法裁决，而是附加于资产类别本身的法定地位，这种地位是可以预先知晓的，这正是法律体系与诉讼彩票之间的根本区别。

但这种传承是双向的，而诚实需要另一半。托雷斯框架中尚未解决的问题——如何保护那些在经济上与机构买家一样依赖创始团队的交易所买家——也是附属资产领域尚未解决的问题，而这正是a16z的信函所要指出的缺口。该框架给出的答案——依赖期间的信息披露加上到期日——是一个切实可行的答案，但它是否足够完善，只有在第一轮附属资产发行出现首批失败案例、首批信息披露之争以及首批买家声称定制制度提供的信息不如注册声明时才能见分晓。该分类解决了行业对理想条款的分类之争。它只是重新安排了投资者保护之争的日程，划定了更明确的战线，公平地说，这比任何法院在过去十年中处理的情况都要多。

实际意义

对于持有代币或使用代币进行建设的人来说，该类别的影响可以分为三个实际层面。

对于已获豁免的类别，其影响立竿见影且影响深远。在2026年1月快照日期作为上市ETP锚定代币的资产，将完全退出分析，不再属于辅助性、非证券类资产，而是根据相关法规被美国商品期货交易委员会（CFTC）认定为非证券类资产。该法规将2025年底的ETF审批转化为永久性法律和解，并解释了为何机构研究机构现在将该法案的通过视为这些资产的真正分类事件。

对于新兴及未来的代币而言，该类别定义了合规的生命周期：通过豁免附属资产发行及其定制的发行说明书进行发行；在网络依赖于创始团队期间进行信息披露；在网络不再依赖于创始团队时进行成熟认证；最终过渡到数字商品状态。这条路径的存在本身就是该法案的真正成果，它是美国法律中首次明确规定的从代币发行到商品化阶段的合法途径，而其代价——从发行之日起的信息披露义务、早期制定并记录在案的去中心化决策——则是其代价。那些曾经为了规避证券法而构建代币的团队，如今将转而按照附属资产的定义来构建代币，这本质上是针对更明确的目标而进行的相同活动。

对于那些必然会持续存在的争议，这一分类重新定义了它们。以往关于“该代币是否属于证券”的争论，如今被细分为三个更具体的问题：该代币是否赋予了取消资格的权利？该网络是否已经超越了其创建者的成熟度？以及该认证能否经受住挑战？这些正是该定义所创造的战场，如果法案获得通过，未来十年加密证券诉讼的焦点也将在此展开。了解这个术语意味着能够解读这些争议。这个词是全新的，是新造的，也是充满争议的。而且，在获得六十张选票的最终批准后，它即将成为该资产类别中最重要的名词。

关于术语之争，最后需要说明一点，因为读者可能会遇到名称各异的同类概念，切勿因此感到困惑。合并后的框架实际上采用了一系列术语：数字商品，指成熟网络在CFTC监管下的资产；投资合约资产，指仍与其证券交易挂钩的代币；辅助资产，指介于两者之间的过渡状态；以及非辅助资产，指根据祖父条款创建的代币，这类代币由于其ETP上市已通过快照确定了其状态，因此完全跳过了过渡阶段。不同的草案对各个术语的权重有所调整，众议院文本倾向于使用“数字商品”，而参议院版本则倾向于使用“辅助资产”。正是由于对两个法案术语的混用，才造成了公众对该框架作用的大部分困惑。实用的解读方法是：询问任何代币在其生命周期中所处的位置。诞生于融资安排且仍依赖于团队：属于投资合约加辅助资产，需要披露信息。成熟且不再依赖于团队：属于数字商品，受CFTC监管。在快照日期上市的ETP：非辅助性，分类由法规确定。从未通过投资合同出售，比特币的情况：从一开始就从未被纳入证券分析范畴，本质上是一种数字商品，而非通过毕业分类。四个位置，一张地图，市场上的每项资产都恰好落在其中一个位置上，无论对框架作何解释，这都比旧制度能够自信地为任何事物分配的位置多一个。

常见问题

用一句话概括什么是附属资产？

它是一种可互换的无形数字资产，与证券发行和投资合同有关，但它本身不是证券，因为它不赋予持有人针对发行人的任何债务、股权、股息、利息或清算权利，因此与创建它的交易分开监管。

这个术语源自哪里？

该概念起源于《卢米斯-吉利布兰德负责任金融创新法案》草案，后被纳入参议院银行委员会2025年讨论稿（该讨论稿以众议院通过的《CLARITY法案》为基础），并成为目前等待参议院全体投票表决的合并文本的核心内容。该概念的提出旨在解决代币销售可能属于证券交易，而代币本身却作为商品运作的悖论。

附属资产与证券有何不同？

根据其赋予的权利，证券赋予持有者对发行人的财务索偿权、股权、债权、股息、利息和清算权。辅助资产则不具备这些权利；其价值来源于网络使用和市场需求。任何赋予持有者上述任何权利的代币均不属于证券范畴，无论其名称如何，都应被视为证券。

附属资产承担哪些义务？

在依赖期间的信息披露。发起人（即资产价值所依赖的一方）有义务定期提供定制化的信息披露，内容涵盖网络、代币经济模型和内部持股情况，并遵循美国证券交易委员会（SEC）关于共同责任情况的指导意见。当网络发展成熟，不再依赖发起人时，该义务即告终止，这与法案的成熟度认证流程相关。规模不超过上限的发行可以采用简化的发行说明书，而无需进行完整的注册。

该法案是否真的会将 XRP 和 Solana 列为非证券？

实际上，答案是肯定的。合并后的草案规定，如果代币单位是2026年1月1日在国家证券交易所上市的交易所交易产品的主要资产，则该代币被视为非附属资产，而非证券。2025年底获批的XRP、SOL、DOGE等现货ETF符合这一标准，因此，该草案一旦通过，即可从法律层面确定其地位，无需进一步诉讼。

安德森·霍洛维茨基金为何反对这一类别？

a16z在致参议院银行委员会的正式信函中指出，辅助资产创造了一个不连贯的中间对象，它并非严格意义上的证券，却源于符合豪威规则的安排，这容易导致法律漏洞和冲突。a16z敦促采用基于控制权的去中心化框架，并通过现有的豪威测试予以应用。委员会保留了这一类别，认为定义方法比逐案进行控制分析更易于管理。

该类别是否适用于 NFT 或代币化的现实世界资产？

一般来说，答案是否定的。该定义要求具备商业可互换性，这排除了NFT；同时要求具备无形性，这排除了代表实物或传统金融资产所有权的代币。代币化证券仍然是证券。该类别针对的是网络代币，即驱动区块链运行的可互换资产，而这些恰恰是旧框架中最不具争议性的对象。

代币持有者应该从中得到什么启示？

三点说明。如果您持有的代币在快照日锚定了已上市的ETP，该法案将永久确定其法律地位。对于其他代币，其分类将取决于代币赋予的权利以及网络的成熟度，这两项均可从公开信息中得知。此外，该框架仍处于草案阶段：最终的分类形式以及最终能否成为法律，取决于参议院尚未进行的投票。以上信息仅供参考，不构成法律或投资建议。

本文仅供信息分享，非商业用途，版权归原作者所有。如有侵权请联系删除。内容不构成投资建议。