金属周报 | 宏观施压与现货收紧并存，铜价上下两难

欢迎加入交易理想国知识星球

文 | 对冲研投研究院

编辑 |王旭军

摘要

本周沪铜主力合约收于103370元/吨附近。宏观层面，美伊冲突持续升级，伊朗封锁霍尔木兹海峡推升油价，美国6月CPI、PPI双双低于预期一度缓解加息担忧，但美联储主席沃什国会听证表态偏鹰，多名官员呼吁对通胀保持警惕，加息预期反复扰动市场情绪。铜自身基本面呈现“外弱内强”格局：矿端TC加速下行至-141.5美元/吨，国内社会库存降至13.14万吨的近四年低位，现货升水走强至200元/吨，进口窗口开启；但COMEX库存持续攀升至69.48万吨，全球库存区域分化加剧。贵金属方面，地缘避险需求与流动性挤兑交替作用，金银承压回落，美黄金逼近4000美元关口。

1

核心关注

0 1

事件速览

本周中东局势持续升级，成为扰动金属市场的核心变量之一。7月12日起伊朗正式限制霍尔木兹海峡通航，美军连续多轮空袭伊朗境内目标，伊朗方面则对美军在中东多国目标实施报复性打击，两国之间的直接军事对抗进入新阶段。7月14日特朗普一度宣称要对海峡货运收取20%通行费，原油单日暴涨近10%；后续虽改口放弃该计划，但双方持续互相打击中东能源与航运设施，海峡航运量已降至战前一成左右，原油周涨幅接近16%。伊朗方面声称目前没有谈判计划，霍尔木兹海峡不会因美国施压恢复开放。地缘冲突通过能源价格向通胀预期传导，持续约束美联储的货币政策空间。

宏观层面，本周美国经济数据释放分化信号。7月15日公布的美国6月CPI同比上涨3.5%，低于预期的3.8%，环比下降0.4%，为六年来首次录得环比负增长；核心CPI同比上涨2.6%，亦低于预期的2.8%。7月16日公布的6月PPI同比增长5.5%，低于预期的6.2%，环比下降0.3%，创六年来最大跌幅。通胀数据降温一度大幅下调市场对美联储加息的押注，美债收益率跳水，铜价快速反弹。但随后美联储主席沃什在国会半年度货币政策听证会上表态偏鹰，称对持续的高通胀“零容忍”，不会因单月数据好转而宣称通胀“任务已完成”。多名美联储官员亦发表鹰派言论，市场对7月加息的定价一度升至45%附近，美元震荡走强，对铜及贵金属形成压制。

0 2

归因分析

从供给端看，矿端紧缺格局持续加剧，TC加速下行至-142美元/吨。 截至7月17日，SMM进口铜精矿指数报-142美元/吨（部分机构报价已至-146.15美元/吨），较前一周大幅下滑。智利5月铜产量同比下降12.9%，1-5月累计降幅扩大；刚果（金）KCC公司遭查封停产，该公司近两年电解铜产量均在19万吨左右，短期供应扰动预期升温。安托法加斯塔与国内冶炼厂敲定的指数联动长协模式，正在被市场解读为矿端议价权持续抬升的信号。从原料端看，1-6月国内铜精矿进口累计同比下降0.9%，原料短缺正在由预期向现实传导。

从库存与现货结构看，非美市场库存持续去化，国内现货供应偏紧。 截至7月16日，全国主流地区铜库存降至13.14万吨，较上周减少3.85万吨，已降至近四年季节性低位。保税区库存4.62万吨，环比增加0.09万吨。LME铜库存周内减少0.99万吨至29.66万吨，去库节奏加快；COMEX铜库存则增加1.82万吨至69.48万吨，延续累库趋势。全球三大交易所库存合计约111.8万吨，其中COMEX占比超过六成。非美市场可流通库存已降至偏低水平，LME注销仓单比例维持高位，后续仍有进一步去库可能。国内现货升水走强至200元/吨附近，月间Back结构扩大，进口窗口开启，反映国内现货市场阶段性偏紧。

从宏观层面看，加息预期与地缘冲突形成双重压制。 尽管6月CPI、PPI数据超预期下行一度缓解了市场对加息的担忧，但沃什国会听证表态偏鹰，叠加中东冲突持续推升油价，市场对通胀反复的担忧并未消退。CME FedWatch数据显示，市场对9月加息的定价仍在40%以上。美元指数维持偏强运行，对铜价上方空间形成约束。与此同时，韩国股市动荡与AI叙事走弱引发的流动性收紧，通过风险偏好渠道间接压制铜市情绪。但客观来看，铜的自身基本面在过去一周持续收紧，现货端的支撑力度在边际增强，宏观因素与基本面因素正处于相互牵制的格局中。

0 3

对核心品种的具体影响

铜本周延续震荡格局，方向驱动不明显。现货端，国内社会库存加速去化至13.14万吨，现货升水走强至200元/吨，月差Back结构扩大至200元/吨以上，进口窗口开启，洋山铜溢价上行。LME铜0-3月贴水有所收窄，COMEX-LME价差维持在2-3%区间。整体来看，铜价处于“宏观压制”与“现货支撑”的拉锯格局中，短期缺乏单边突破的明确驱动。

贵金属本周表现弱于铜，盘中最低触及54.7美元，创年内新低。金银比价回升至72附近，反映白银的工业属性受宏观压制更为明显。白银的跌幅更深，一方面源于其市场规模小、持仓集中度高，在去杠杆过程中波动被放大；另一方面也受到AI叙事走弱引发流动性收紧的间接冲击。中东局势升级虽提供了阶段性避险买盘，但油价上涨推升通胀预期进而强化加息逻辑，对金银形成反向压制，使得避险需求未能有效兑现为价格支撑。

2

金属品种其他重要数据事件周度速览

01

贵金属：美伊冲突升级与鹰派表态交织

美伊冲突升级与鹰派表态交织，金银承压回落。COMEX黄金主力合约收于4023美元/盎司，周跌幅2.6%，盘中最低触及3959美元，逼近4000美元整数关口；COMEX白银主力合约收于56.22美元/盎司，周跌幅6.8%，跌幅显著大于黄金。

图1：COMEX金/COMEX银

数据来源：Wind

库存方面，COMEX黄金库存2707万盎司；周降约5万盎司。白银库存32852万盎司；周度基本持平；SHFE黄金库存112.6吨，周度持平；SHFE白银库存833.26吨；周度大幅增加168.47吨。

持仓方面，SPDR黄金ETF持仓周度减至999.02吨，ETF持仓周度增至15052.89吨

图2：CFTC金持仓

数据来源：Wind

02

铜： 矿端紧缺夯实底部，现货库存降至近四年低位

本周铜价延续震荡，方向驱动不明显。价格方面，沪铜主力合约收于103370元/吨，周跌幅0.33%，运行区间103000-105140元/吨；COMEX铜收于6.2705美元/磅，周涨幅0.32%。

供应方面，铜精矿现货TC加速下行。截至7月17日，Mysteel进口铜精矿指数报-141.5美元/吨，部分机构报价已至-146.15美元/吨，较前一周大幅下滑。矿端紧缺的信号正在从数据层面持续验证：智利5月铜产量同比下降12.9%，1-5月累计降幅超过20万吨；刚果（金）KCC公司遭查封停产，短期扰动预期升温。铜精矿港口库存降至49.7万吨，周环比减少7.1%，港口库存持续去化印证到港货源偏紧。精铜端，6月国内电解铜产量114.5万吨，较预期值减少2.3万吨，主要因计划外检修增加；SMM预计7月产量116.6万吨，环比上升1.84%，但原料约束下实际产量兑现存在不确定性。赤峰金通二期已点火，产能将从25万吨提升至55万吨，为下半年国内供应增添增量预期，但短期难以缓解矿端紧缺格局。

库存方面，去库趋势仍在延续但节奏有所变化。截至7月16日全国主流地区铜库存13.14万吨，较上周减少3.85万吨，已降至近四年季节性低位，库存绝对水平偏紧；保税区库存4.62万吨，环比增加0.09万吨。上期所铜库存周内减少2.04万吨至7.99万吨，维持大幅去化。LME铜库存周内减少0.99万吨至29.66万吨，注销仓单比例维持高位；COMEX铜库存周内增加1.82万吨至69.48万吨（折合62.5万吨），延续累库趋势，全球库存区域分化格局进一步深化。

消费方面，高铜价与高升水对下游采购形成压制。精铜杆周度开工率65.1%，环比减少2.96个百分点，主因铜价持续高位运行叠加月差Back结构走扩，下游观望情绪浓厚，采购下单意愿偏弱。6月铜板带行业综合开工率74.97%，环比小幅回落但整体表现好于预期；铜箔开工率91.48%，环比上升1.17个百分点，新能源、AI算力等赛道需求持续托底。终端方面，1-5月电网投资完成额累计同比增长13.19%，储能领域亦呈现高增长；但地产竣工面积同比下降23.4%，传统建筑用铜需求持续偏弱。整体来看，下游消费呈现“淡季不淡”但“高价抑制采购”的结构性特征。

盈利与价差方面，TC深跌至-142美元/吨，按现货计算冶炼理论亏损扩大，但硫酸价格维持高位提供部分利润对冲。国内现货升水走强至200元/吨附近，月差Back结构扩大至200元/吨以上，进口窗口开启，洋山铜溢价上行至78美元/吨。COMEX-LME价差维持在2-3%区间，市场对关税政策仍存一定预期，但已较前期有所收敛。

图3：全球精炼铜显性库存（含保税区）

数据来源：钢联数据

图4：铜精矿加工费

数据来源：钢联数据

3

后续关注及风险提示

宏观层面，美联储将进入7月FOMC会议前的静默期，官员讲话可能减少，市场将更多依赖经济数据自主定价。美国6月核心PCE数据（预期7月31日公布）将是检验通胀是否持续降温的重要窗口，若核心PCE延续回落，加息预期有望进一步修正，对金属价格形成阶段性利好。但美联储主席沃什在国会听证会上的偏鹰表态表明，单月数据好转不足以改变美联储对通胀的警惕立场，市场对加息预期的博弈尚未结束。

地缘层面，美伊冲突的演变路径仍是最大的不确定性变量。伊朗方面声称目前没有谈判计划，霍尔木兹海峡封锁状态仍在持续，海峡航运量已降至战前一成。若冲突进一步升级——例如伊朗袭击美国在中东的盟友或打击沙特等国的石油设施——油价存在进一步上行风险，届时通胀预期将再次升温，美联储加息定价将再度抬升，对金属构成压制。

供需层面，国内铜库存去化至近四年低位后，后续去库节奏是否放缓、进口窗口开启后海外货源流入何时兑现，是决定短期基本面强弱的核心观测点。LME库存去化能否延续、COMEX库存累库是否加速，将决定全球库存区域再平衡的节奏。此外，刚果（金）KCC停产的实际影响范围及持续时间、TC是否进一步跌破-150美元/吨，均是供给端的重要跟踪变量。需要留意的是，全球显性库存仍约116万吨，其中COMEX库存占比偏高，若关税预期出现变化，这部分库存的流动性释放可能对价格形成冲击。

免责声明

报告中的信息、意见等均仅供查阅者参考之用，并非作为或被视为实际投资标的交易的建议。投资者应该根据个人投资目标、财务状况和需求来判断是否使用报告之内容，独立做出投资决策并自行承担相应风险。