市值蒸发超1500亿港元，“雪王”不受资本待见了？

雷达财经出品 文|周慧 编|孟帅

头顶港股“新消费三姐妹”之一光环的蜜雪集团，在上市一年多后股价大幅缩水，甚至一度“破发”。

截至7月22日收盘，蜜雪集团的最新市值约820亿港元，较此前创下的历史高点蒸发超1500亿港元。

资本市场遇冷之际，蜜雪集团的基本面整体表现尚可，但其盈利能力有所下滑。

2025年，公司实现营收335.6亿元，同比增长35.16%；归母净利润达58.87亿元，同比增长32.69%。但毛利率却较上年下滑1.32个百分点至31.14%。

与此同时，蜜雪集团的出海之路也遭遇挫折。财报显示，截至2025年末，蜜雪集团中国内地以外的门店在一年时间内净减少超400家。

此外，今年3月，蜜雪冰城加码布局现磨咖啡赛道，意图打造新的业绩增长点，但这却与其“亲儿子”幸运咖的业务形成冲突，从而引发不少幸运咖加盟商不满。

业绩向上，股价向下

天眼查信息显示，蜜雪集团于去年3月在港交所挂牌上市，发行价为202.5港元。

蜜雪集团登陆港股资本市场后，其股价曾一路震荡走高。去年6月，公司股价一度冲上618.5港元/股的高位。

然而，此后蜜雪集团股价便步入下行通道。今年7月10日，蜜雪集团股价盘中最低跌至201.2港元/股，跌破发行价，创下历史新低。

截至7月22日收盘，蜜雪集团股价报216港元/股，虽较低点有所回升，但仍较巅峰期存在不小的差距。

值得一提的是，今年3月，摩根大通就曾在研报中指出，蜜雪集团多年高速增长阶段即将结束，未来12个月将面临外部补贴政策退场及内部结构性挑战，正处于从增长型转向价值型的阶段。

因此，摩根大通将蜜雪集团的投资评级由“增持”大幅下调至“减持”，目标价由521港元削减至270港元。

事实上，就财报数据来看，蜜雪集团的基本面表现尚可。2025年，公司全年营收达335.6亿元，同比增长35.16%；录得归母净利润58.87亿元，较上年同期增长32.69%。

对于去年交出的这份业绩答卷，蜜雪集团表示，公司收入增长主要归因于商品和设备销售产生的收入增加，其次是加盟和相关服务产生的收入增加。

具体来看，2025年，蜜雪集团商品和设备销售的收入为327.66亿元，同比增加35.3%；加盟和相关服务的收入则从2024年的6.2亿元增长至7.94亿元。

值得注意的是，在营收、净利实现双增之际，蜜雪集团的盈利能力却有所下滑。据同花顺iFinD数据，2025年，蜜雪集团的销售毛利率为31.14%，较上年下滑1.32个百分点。

其中，公司商品和设备销售的毛利率由2024年的31.2%下降至2025年的29.9%，主要是由于收入的结构变化及若干原材料采购成本的上升。

同期，公司加盟和相关服务的毛利率由2024年的80.4%上升至2025年的82.6%，同比提升2.2个百分点。

对此，蜜雪集团解释称，前者毛利率的上升主要是由于公司的加盟门店网络持续扩张，从而增强了规模经济效益。

不过，鉴于该板块的营收占比不足5%，其仍较难带动公司整体盈利能力的提升。

出海不及预期，本土“厮杀”惨烈

除了盈利能力有所下滑，蜜雪集团的出海之路似乎也不太顺利。

财报显示，截至2025年末，蜜雪集团在中国内地以外共开设4467家门店，而2024年末这一数字为4895家，这意味着公司一年时间在中国内地以外市场净闭店超400家。

其中，蜜雪集团在中国香港市场的收缩，一度引发外界广泛关注。

据深圳商报，今年上半年，蜜雪冰城先后关停尖沙咀、元朗、沙田石门3家门店，其全港门店从巅峰时期的9家缩减至5家，核心商圈布局全面收缩。

据了解，蜜雪冰城自2023年底进军香港市场，凭借平价茶饮定位，其旺角首店开业之初便引发排队热潮，9港元的柠檬水等爆款产品深受消费者喜爱。

对于此次香港地区闭店潮，蜜雪集团回应称，门店调整属于阶段性经营优化，并非彻底退出香港市场，后续将重新评估当地选址与运营策略。

深圳商报在文章中还提到，为对冲成本压力，蜜雪冰城将内地2元冰淇淋、4元柠檬水等爆款产品大幅涨价至5港元、9港元，使其直接丧失了赖以生存的性价比优势。

无独有偶，蜜雪冰城在日本的扩张也不及预期。据日经中文网，2023年进入日本市场时，其负责人曾表示，希望到2028年前后达到1000家店铺。但几年时间过去，曾经放出豪言的蜜雪冰城在日本仅有4家门店。

在欧睿国际分析师藤川TOMOMI看来，在日本，消费者可以通过自动售货机和便利店买到价格低廉的咖啡，因此中国品牌难以发挥低价路线的优势。

另据同花顺iFinD数据，2024年前三季度，蜜雪集团内地以外的营收为9.52亿元，同比下滑18.69%，营收占比仅为5%左右。

而出海之路不及预期，意味蜜雪冰城不得不在国内的红海市场中继续“厮杀”。

灼识咨询与中国新茶饮产业联盟联合发布的《2026新茶饮行业白皮书》显示，中国零售茶饮2025年市场规模超5000亿元，预计2029年将达到7000亿元。

然而，在竞争不断加剧的背景下，行业已从“全民开店”步入“优胜劣汰”阶段。数据显示，2025年，连锁新茶饮品类净闭店29434家，较上年足足增长17821家。

加码现磨咖啡布局，和“亲儿子”抢饭碗

海内外市场均面临残酷市场挑战之际，蜜雪冰城与“亲儿子”幸运咖的竞争同样引发关注。

据公开资料，幸运咖由蜜雪集团内部的一个咖啡项目孵化而来。2017年12月，幸运咖首家门店落地郑州。

不过，早期由于没找准品牌定位，幸运咖的市场反响平平。

2019年，幸运咖成为蜜雪集团全资子公司，并由蜜雪冰城创始人张红甫出任公司总经理。

之后，张红甫亲自操刀改革幸运咖，带领品牌深入下沉市场，进军平价咖啡赛道。2022年、2023年，幸运咖全国门店数接连突破2000家、3000家。

然而，同期，友商库迪、瑞幸也纷纷发力下沉市场，并陆续打出“8.8元喝咖啡”、“9.9元咖啡”等低价策略，幸运咖的平价优势不再明显。

2024年6月，幸运咖推出6.6元咖啡活动，主动开启新一轮价格战。叠加升级门店形象、签下王俊凯为品牌代言人等一系列措施，幸运咖重新找回了扩张节奏。

据世界中餐业联合会与黑峪投资联合发布的《中国咖啡产业报告-2025》，2025年，幸运咖门店迎来爆发式增长。

然而，挺过库迪、瑞幸的“围攻”后，幸运咖如今又被“老父亲”蜜雪冰城“抢饭碗”。

据证券日报，今年3月，蜜雪冰城在郑州启动现磨咖啡试点，淘汰传统滴滤工艺，全面切换现磨模式。蜜雪冰城此次咖啡升级，覆盖了原料、设备、产品矩阵全链条。

原料上，品牌采用30天短保鲜烘豆、冷链低温鲜奶，以提高饮品口感；设备上，蜜雪联合咖博士定制全新全自动咖啡机，可有效降低门店运营成本与人工误差；产品上，蜜雪则坚守平价定位，推出5元美式、10元生椰拿铁、12元鲜奶拿铁等。

此外，为加速全国门店升级落地，蜜雪冰城还落实十亿元专项补贴，用于加盟商咖啡机升级，并配套咖啡豆九折等让利政策，降低终端升级成本、提振加盟商升级意愿。

就试点数据来看，此次升级成效显著：试点门店日均咖啡销量较普通门店提升90%，日均咖啡营业额提升120%。

事实上，蜜雪冰城布局现磨咖啡赛道，有着明确的市场考量。前述《中国咖啡产业报告-2025》显示，2025年，中国咖啡市场规模达2181亿元，同比增长31.07%。

其中，现磨咖啡市场规模超1880亿元，同比增长34.96%。现磨咖啡预计3年内将成为主流咖啡消费（消耗量）。

而蜜雪冰城进一步加码布局咖啡品类的举动，无疑引起了部分幸运咖加盟商的不满。

据食品内参，面对蜜雪冰城的全自动咖啡机，有加盟商感慨道，“所以幸运咖怎么和蜜雪斗？未来，单纯咖啡上新速度可能都比幸运咖快。”

摩根大通在3月发布的研报中也指出，蜜雪集团与幸运咖之间的内部竞争正在升温，加上门店扩张速度放缓及毛利率压力，下调其2026及2027年盈利预测9%至14%。

有关蜜雪集团的后续发展，雷达财经将持续关注。

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