北京
2026年第二季度的美国股市，走出了一条充满矛盾的上行轨迹。尽管国际油价波动剧烈，通胀压力未见显著消退，但股市却由科技板块率先发力，尤其是存储半导体领域的一轮爆发性行情，将标普500指数推至历史最高点。然而，并非所有参与者都能在这场盛宴中满载而归。老牌投资管理机构Dodge & Cox旗下股票基金公布的季报显示，其A类份额当季回报率仅为5.57%，与标普500指数同期15.20%的涨幅、罗素1000价值指数13.84%的回报形成鲜明落差。究其原因，一方面是该基金长期对信息技术板块的低配，在此番科技股狂欢中吃了亏；另一方面，若干核心持仓个股的糟糕表现，更进一步拖累了净值表现。
投资者信中的一段陈述，道出了更深层的结构性问题：“对人工智能颠覆的担忧，已经冲击到了一批拥有强大特许经营权且盈利能力扎实的公司。”这短短一句话，勾勒出当前市场一个颇为撕裂的景象：一方面，直接与AI算力相关的硬件、软件企业大受追捧，估值水涨船高；另一方面，大量在过去被视作护城河宽阔、商业模式稳固的行业龙头，却被AI技术可能带来的颠覆性变革所笼罩，股价持续承压。
Dodge & Cox的基金经理显然不打算随波逐流。他们坚持一贯的自下而上选股策略，逆向寻找这些因AI恐惧而被抛售的优质资产。信中提到：“我们的研究让我们相信，其中不少行业领导者的长期基本面，并未在当前股价中得到充分体现。”这一判断，促使该基金在二季度果断出手，建立了数个新仓位，以捕捉市场定价错误带来的机会。
两个最具代表性的新成员，分别是全球支付巨头Visa和另类资产管理公司KKR。Visa的入围逻辑相对容易理解——全球支付行业具有极强的网络效应和高耸的进入壁垒，而Visa正是这一领域的绝对领跑者。市场因经济前景不明和支付行业竞争加剧的忧虑，一度冷落了这只蓝筹股，但Dodge & Cox看到的却是其不可复制的商业护城河。
相比之下，KKR的情况更为复杂，也更具争议。截至2026年7月21日，KKR股价收于97.11美元，总市值约905.5亿美元。尽管过去一个月反弹了6.12%，但拉长到过去52周来看，其累计跌幅仍高达34.50%，这与同期大盘的强势走势形成尖锐反差。投资者对KKR的悲观情绪，主要来自两个层面：一是对宏观经济环境的整体担忧，另类资产往往在经济下行周期中面临估值压力；二是具体到业务层面，市场对其在私人信贷和软件投资领域的风险敞口抱持疑虑，担心这些领域可能蕴藏违约或减值的风险。
Dodge & Cox的投研团队在深度调研后，给出了与主流声音相左的判断。基金经理在季度信中表示，正是对人工智能颠覆的过度担忧，压低了这些拥有稳固特许权和扎实盈利能力的企业估值。通过自下而上的深入研究，该基金得以在股价显著落后的时点，买入这些行业领导者，并认为其长期基本面远未被当前定价所体现。除了支付和另类资产领域的布局，团队还强调，组合对高质量企业敞口的增加以及高度多元化的持仓结构，将使基金在未来更好地捕捉长期增长机遇。
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