皇冠新材IPO | 业绩增速不及行业增速，资产收购公允性或不足

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中沪网了解到，深圳证券交易所上市审核委员会定于2026年7月17日召开2026年第44次上市审核委员会审议会议，届时将审议皇冠新材料科技股份有限公司（以下简称“皇冠新材”）的首发事项。

据悉，皇冠新材主要从事工业级胶粘材料、电子级胶粘材料及功能性薄膜材料等功能性复合材料的研发、生产及销售。公司产品应用范围广泛，覆盖轻工业、家用电器、汽车制造、新能源电池、消费电子、智能物联网、半导体等多个领域。

据招股书显示，皇冠新材本次拟募集资金91,868.13万元，募集资金扣除本次发行费用后，将用于公司广东皇冠功能性复合材料扩产项目、江苏皇冠半导体用功能性复合材料等产品扩产项目、浙江皇冠光学膜产业化项目、研发中心建设项目、补充流动资金，具体如下：

（截图来源于皇冠新材招股书）

中沪网查阅相关资料后，发现皇冠新材还存在以下疑点，业绩增速不及行业增速，应收账款较高吞噬现金流；资产收购公允性或不足，受益人系实控人配偶；原材料成本上涨致毛利率下滑，部分原材料依赖单一供应商。

01

业绩增速不及行业增速，应收账款较高吞噬现金流

据招股书财务数据显示，2023年、2024年和2025年（以下简称“报告期”），皇冠新材的营业收入分别为289,478.33万元、315,901.42万元和340,823.47万元，扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润分别为27,467.06万元、30,733.29万元和30,779.42万元。

报告期内，皇冠新材的业绩虽然逐年增长，但是增速并不高，报告期内，公司的营业收入符合增长率为8.51%，扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润5.86%，公司扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润的增速还低于营业收入增速。另外，功能性复合材料行业作为国家重点发展的新材料行业，近年来受产业政策扶持、市场应用领域扩展等影响，该行业市场规模增长迅速。2020-2024年，我国胶粘带市场销售额从500.8亿元持续增长至726.0亿元，复合增长率达9.73%。可以看出，报告期内，皇冠新材的业绩增速比公司自身所处行业增速还要低。

此外，报告期各期末，皇冠新材应收账款账面价值分别为47,748.27万元、53,232.29万元和53,527.73万元，占流动资产的比例分别为29.61%、30.31%和29.65%，占比较高。受此影响，公司的现金流也开始减少。报告期各期末，公司经营活动产生的现金流量净额分别为48,270.23万元、38,849.55万元、38,075.90万元，逐年减少。

02

资产收购公允性或不足，受益人系实控人配偶

据招股书显示，2022年，为解决同业竞争问题，皇冠新材陆续完成了对江苏皇冠新材料科技有限公司（以下简称“江苏皇冠”）和浙江皇冠新材料科技有限公司（以下简称“浙江皇冠”）的收购，均属于同一控制下的企业合并；为解决资产独立性问题，皇冠新材购买了原租赁使用的由麦惠权和胡钊林（皇冠新材实际控制人之一麦惠霞的配偶）共有的土地房产。

收购江苏皇冠前，皇冠新材持有江苏皇冠39.63%股权，皇冠实业持有江苏皇冠60.37%股权，且皇冠实业系杨惠连（YANGSOPHIA，皇冠新材实际控制人之一麦惠权的配偶）的个人独资企业。

2022年7月，容诚出具《审计报告》（容诚审字[2022]518Z0459号），在审计基准日2022年5月31日，江苏皇冠资产合计65,358.77万元，负债合计37,113.47万元净资产合计28,245.30万元。

2022年7月，中水致远出具《中山市皇冠胶粘制品有限公司拟收购江苏皇冠新材料科技有限公司股权涉及的江苏皇冠新材料科技有限公司股东全部权益价值项目资产评估报告》（中水致远评报字[2022]第020545号）。在评估基准日2022年5月31日，江苏皇冠股东全部权益价值采用收益法评估的结果为人民币30,700.00万元。

2022年8月，皇冠有限与皇冠实业签署《股权转让协议》，约定由皇冠有限以现金人民币18,533.96万元的价格收购皇冠实业持有的江苏皇冠全部股权。

收购浙江皇冠前，皇冠新材持有浙江皇冠10%股权，皇冠控股持有浙江皇冠90%股权，且皇冠控股系杨惠连的个人独资企业。

2022年10月，容诚出具《审计报告》（容诚审字[2022]518Z0505号），在审计基准日2022年9月30日，浙江皇冠资产合计16,572.15万元，负债合计77.92万元，净资产合计16,494.23万元。

2022年10月，中水致远出具《中山市皇冠胶粘制品有限公司拟收购浙江皇冠新材料科技有限公司股权所涉及的浙江皇冠新材料科技有限公司股东全部权益价值项目资产评估报告》（中水致远评报字[2022]第020689号）。在评估基准日2022年9月30日，浙江皇冠股东全部权益价值采用资产基础法评估的结果为人民币17,515.42万元。

2022年12月，皇冠有限与皇冠控股签署《股权转让协议》，约定由皇冠有限以现金人民币17,515.42万元的价格收购皇冠控股持有的浙江皇冠全部股权（对应实缴出资金额为2,514.04万美元）。

从上来看，皇冠新材收购江苏皇冠与浙江皇冠采取的评估方式并不一致，其中收购皇冠实业时采用收益法进行评估，而收购浙江皇冠时用资产基础法进行评估。不仅如此，皇冠新材收购江苏皇冠与浙江皇冠评估价格都明显高于其净资产，其中江苏皇冠高出净资产2,454.70万元，浙江皇冠高出净资产1.021.19万元。试问，皇冠新材在收购江苏皇冠与浙江皇冠时采取不同评估方式，其中的价格是否公允呢？毫无疑问，这其中最大受益人就是皇冠新材实际控制人之一麦惠霞的配偶。

03

原材料成本上涨致毛利率下滑，部分原材料依赖单一供应商

报告期内，皇冠新材主营业务成本中直接材料占比分别为80.44%、80.29%和80.54%，原材料占比较高。公司主要原材料中单体、溶剂、树脂、PE料、离型硅油等均属于石油化工行业下游产品。

2026年2月底以来，国际地缘政治冲突加剧，全球能源与石油化工原材料运输通道受到冲击，国际原油及石油化工原材料价格出现明显波动，随着前期储备库存原材料消耗及新采购高价原材料投入使用，预计2026年2季度主要原材料整体平均领料成本环比2026年1季度上涨约9.29%。同时，公司2026年3月-5月新接订单售价整体上涨约6.60%。经敏感性分析测算，皇冠新材在材料成本上涨5%至15%，相应产品价格上调幅度0%至9%的情况下，对应毛利率下降0.7个百分点至4.5个百分点。

另外，报告期内，皇冠新材原纸采购主要包括白色原纸、本色原纸、高档本色原纸、格拉辛8-2-1-35原纸、牛皮纸等，其中白色原纸的采购占原纸采购的比重超过一半。

据招股书显示，安吉恒益集团一直为皇冠新材第一大供应商，报告期各期，公司对安吉恒益集团的采购金额分别为15,492.87万元、16,267.87万元、15,617.72万元，占公司当期白色原纸采购的比重分别为90.11%、92.37%、89.59%，占比较高，公司在白色原纸上对安吉恒益集团存在较大依赖。

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