资管一线丨东方汇理资管：全球市场将面临“韧性大考验”

转自：新华财经

新华财经上海7月15日电（葛佳明）近期全球科技股波动明显加剧，费城半导体指数自高位回落，韩国等前期领涨市场也出现显著调整，AI核心资产遭遇集中抛售。市场开始担忧持续升温的AI投资热潮是否正在逼近拐点，全球科技股的高估值与拥挤交易能否继续维系。

在东方汇理资产管理投资研究院亚洲高级投资策略师姚远看来，当前调整更多是估值高企、仓位集中和杠杆资金退潮共同作用下的阶段性修正，尚不足以表明AI资本开支周期已经结构性见顶。不过，随着市场风险不断累积，2026年下半年全球经济和资本市场仍将迎来一场“韧性大考验”。地缘政治局势、人工智能投资以及美联储货币政策，将成为影响全球增长前景和资产价格走势的三条核心主线。

地缘风险仍扰动油价，亚洲资产韧性有望延续

在姚远看来，中东局势仍是影响下半年全球市场的重要地缘政治变量。虽然相关方签署谅解备忘录后，地区紧张程度有所缓和，霍尔木兹海峡通航状况改善，国际油价也从高位明显回落，但局势能否持续稳定，仍存在较大不确定性。

姚远表示，当前能源市场的主要瓶颈已不完全在于生产能力，而更多转向运输环节。即使产油国提高产量，如果关键航道无法保持稳定开放，原油和天然气仍难以顺利运出。与此同时，过去一段时间全球原油库存明显下降，各国未来可能重新评估战略能源储备水平，补库存需求也将对中期油价形成支撑。

东方汇理资管预计，到2026年年底，国际油价中枢或在每桶75美元附近，波动区间大致为65美元至85美元。考虑到运输受阻、库存回补和地缘风险等因素，油价风险仍可能偏向中枢上方。

姚远直言，地缘政治冲击正成为全球市场需要重新适应的“新常态”。不过，面对能源价格波动和外部不确定性，今年上半年亚洲经济和资本市场仍展现出较强韧性。

具体到中国市场，姚远表示，今年上半年中国股市表现出较强抗压能力，A股在AI硬件、半导体等板块带动下表现相对突出。展望下半年，随着能源价格回落以及美元、美债收益率压力缓解，市场风格或进一步轮动，港股存在补涨机会，新质生产力和AI产业链仍将是主要配置方向。

AI仍是长期主线，但短期交易已进入高风险区

人工智能是姚远反复强调的第二条市场主线。从宏观角度看，AI已不仅是推动科技股上涨的主题，也开始成为支撑美国经济增长的重要力量。近年来，与人工智能相关的资本开支对美国经济增长贡献显著，与此同时，股市上涨带来的财富效应也支撑了消费。

这意味着，美国经济表面上由投资和消费“双引擎”驱动，但两者背后均与人工智能产业链密切相关。

姚远认为，当前美国经济呈现明显的“K型分化”：上半部分是由AI投资、科技资本开支和相关财富效应驱动的产业与群体，下半部分则是与AI关联较弱、增长相对疲软的传统经济部门。

对于AI究竟是通胀力量还是通缩力量，姚远认为，关键在于观察周期所处阶段。长期看，AI若能够显著提升生产率、扩大供给，最终可能带来成本下降和通缩效应。但当前全球仍处于AI发展的“上半场”，各国和企业首先需要大规模建设数据中心、算力、电力、存储和网络等基础设施。在需求快速释放、供给存在瓶颈的情况下，与AI相关的商品和服务价格反而可能上升，增加短期通胀压力，并对美联储货币政策形成约束。

从投资角度看，姚远建议将长期配置逻辑和短期交易逻辑分开。长期而言，人工智能可能是当前时代最具颠覆性的技术之一，投资者不能完全置身事外，AI仍应是投资组合中不可或缺的一部分。但短期来看，相关资产经历多年上涨后，估值、市场集中度、流动性和技术指标均已出现不同程度的拥挤。部分市场还聚集了大量杠杆资金、散户资金和短期投机资金，一旦价格出现调整，去杠杆过程可能迅速放大市场波动。

与此同时，大型云服务厂商的自由现金流正在下降。随着AI资本开支不断扩大，企业越来越依赖股权融资、债券融资和IPO。由此带来的风险是，一方面，大规模融资可能抽走市场流动性；另一方面，资本开支将更加容易受到股市情绪、利率水平和信用利差变化影响。

“资本开支是当前AI繁荣最主要的源头，如果源头资金受到遏制，下游可能出现一系列连锁反应。”姚远表示。

因此，在后续的财报季中，大型科技企业对未来资本开支、盈利和现金流的指引，将成为判断AI行情能否延续的重要观察指标。利率走势、融资成本以及IPO供给增加，同样可能成为影响科技股表现的关键变量。

对于AI泡沫风险，姚远认为，当前最需要关注的并非技术本身是否具有长期价值，而是投资回报和商业化进展能否匹配巨额资本投入。

如果应用端长期无法形成足够收入，或者企业收入增速明显落后于资本开支增速，市场对未来盈利的预期可能受到冲击。届时，人工智能作为一项技术仍可能继续改变世界，但AI作为投资主题，则可能经历持续数月甚至数年的估值调整。

美联储或保持观望，货币政策分歧加大市场波动

美联储货币政策是影响下半年债券、外汇和全球流动性的第三条主线。

姚远表示，当前市场对美联储下一步行动存在高度分歧。部分投资者预期美联储将继续加息，也有观点认为其将维持利率不变，甚至有人预计下一步可能是降息。

市场预期之所以高度分化，并不仅仅是因为美联储前瞻指引减少，更重要的原因是当前通胀、就业和金融条件本身均处于高度不确定状态。

东方汇理资管的基准判断是，未来六个月美联储可能维持利率不变。

首先，美联储目前尚缺乏足够信息判断，通胀与就业风险哪一方面更需要政策回应，决策层仍需等待更多数据。

其次，此前推动美联储态度转鹰的重要因素之一是能源价格大幅上涨。随着油价从高位回落，未来几个月如果通胀数据低于预期，美联储内部的鹰派倾向可能有所缓和，从而获得更多观察时间。

不过，姚远强调，如果核心通胀持续具有黏性、劳动力市场依然强劲，美联储进一步加息的风险仍不能忽视。

资产配置宜保持风险敞口，更要降低集中度

对于下半年整体配置，东方汇理资管表示，如果美联储最终维持利率不变，而非兑现市场当前的加息预期，美元和美债收益率可能面临一定下行压力，新兴市场股票和债券有望从中受益。

在地缘冲突常态化、财政政策空间收窄、通胀风险反复和AI投资不断扩张的背景下，投资者既需要继续参与结构性增长机会，也需要为组合加入黄金、能源、大宗商品、通胀挂钩债券和多元避险策略。

姚远认为，传统“60%股票、40%债券”的投资组合在滞胀阶段可能同时承受股票和债券下跌压力，投资者需要跳出简单的股债配置框架，增加实物资产、大宗商品和避险资产。

从股票市场看，东方汇理资管相对看好新兴市场。美国股市估值相对偏高，即使参与美国市场也需要降低少数大型科技股占比过高带来的集中度风险。

在AI领域，投资者需要从单纯追逐少数热门公司，转向挖掘整条产业链机会，尤其关注具备定价能力、稳定现金流和明确商业模式的公司，同时警惕高估值、高杠杆和IPO集中发行对市场流动性的冲击。“2026年下半年最大的股票市场风险仍然来自AI风格轮动和拥挤交易。”

在债券市场当面，姚远认为，投资者应保持久期配置的灵活性，重视短端债券、通胀挂钩债券和投资级信用债的相对价值。长期限政府债券则可能继续受到财政赤字、债务供给和通胀风险溢价的制约。

在大宗商品领域，能源、铜、铝等资产既能够对冲部分通胀风险，也受益于能源转型、人工智能基础设施建设等长期趋势。黄金则仍是应对地缘政治、通胀和法定货币信用不确定性的核心配置工具。

黄金方面，东方汇理资管依然维持中长期看多判断。姚远表示，过去数十年黄金的主要牛市，往往对应地缘政治复杂、滞胀风险上升以及货币和政策不确定性加剧的时期。当前全球投资组合中的黄金平均配置比例仍然较低，中长期配置需求仍有提升空间。

短期来看，美元走强、美国实际利率上升以及投机资金撤离，可能继续对金价形成压力。投资者应将长期配置和短期交易分开：长期持有黄金用于分散风险，短期则需要控制追高和杠杆风险。

东方汇理资管预计，未来12个月黄金价格仍有望达到每盎司5500美元附近。

编辑：谈瑞