五战五败！老乡鸡的“上市魔咒”到底卡在哪？

7月8日，港交所官网更新了一条状态：老乡鸡于今年1月8日递交的招股书，正式届满6个月失效。

这是老乡鸡过去四年多里第5次冲击资本市场未果，2次倒在A股，3次倒在港股。从2022年首次冲刺A股时的181亿元估值，到如今坊间流传的90亿元上下，四年间超过90亿元估值蒸发。

两代掌门，四年时间，五次冲击，悉数折戟。

当一家公司连续5次冲刺IPO都无法成功，问题大概率已经不在“运气”或者“窗口期”，而在于市场对它的商业模式本身，投出了不信任票。

从A股到港股，每一步都踩在雷区

老乡鸡的资本化故事，始于2021年。当年7月完成股份制改造，年底引入麦星投资和广发乾和，融资合计1.39亿元。

真正的冲刺始于2022年5月，老乡鸡首次向上交所主板递交招股书，拟募资12亿元。然而同年10月，证监会一口气抛出45项反馈意见，实控人行贿风险、食品安全管控、员工社保缴纳不规范、历史增资程序瑕疵。每一条都精准戳在企业治理的敏感神经上。

2023年8月，老乡鸡主动撤回A股上市申请。

转战港股后，依然不顺。2025年1月首次递表失效，同年7月二次递表再度失效，2026年1月第三次递表，7月8日第三次失效。

更扎心的是对比。2024年底，同样来自安徽的小菜园登陆港交所。2025年，蜜雪冰城、古茗、绿茶集团、遇见小面陆续在港股敲钟。

几乎所有能叫得上名字的连锁餐饮品牌，都在这两年里完成了资本化。唯独“中式快餐第一股”最有力候选人的老乡鸡，一次又一次被挡在门外。

四座大山压垮上市梦

第一座山：毛利率太低。毛利率是资本很看重的地方，这也就是本平台写文章分析公司，财务简报经常把毛利率圈红的原因，但这是老乡鸡最核心的硬伤。

2022年至2024年及2025年前8个月，老乡鸡毛利率分别为20.3%、23.3%、22.8%和24.6%，始终徘徊在25%以下。

对比同行，反差强烈到令人窒息。小菜园同期毛利率均超65%，绿茶集团近69%，遇见小面超65%。同样卖一顿快餐，别人赚65块，老乡鸡只赚24块。

为什么这么低？全产业链模式。养鸡场、中央厨房、配送中心，重资产投入持续吞噬利润空间。这条产业链确实能保证品控和稳定供应，但代价是成本高企。

第二座山：业绩增速断崖。规模确实是老乡鸡最大的底气，以2024年交易总额计算，它是中国最大的中式快餐品牌。2024年营收62.9亿元，净利润4.09亿元，账面上是持续盈利、持续增长的公司。

但增速在快速消失。2022年至2024年，营收同比增速从58.38%骤降至24.80%，再到11.27%。净利润增速从86.67%跌至9.07%。2025年前8个月营收同比增长10.9%，已降至个位数区间边缘。

第三座山：家族控股与合规瑕疵。截至最后实际可行日期，束小龙、束文及董雪合计持有公司92.02%的投票权。创始人束从轩零持股。这种高度集中的家族控股结构，让市场对公司治理独立性始终存疑。

社保问题更扎眼。2022年至2025年前8个月，老乡鸡社保及公积金供款缺口合计超过1亿元。2020年束从轩“手撕”员工减薪联名信收获的好感，在冰冷的数字面前打了折扣。

第四座山：区域集中度过高。据公开查询数据，截至2025年8月底，老乡鸡在华东地区拥有门店1434家，占比86.5%，其中安徽省784家，占比47.3%。安徽门店仍贡献公司超50%的营收。

中国食品产业分析师朱丹蓬指出，老乡鸡还没有成为真正意义上的全国性品牌，在品牌效应、规模效应、粉丝效应和供应链完整度上存在短板。

束小龙的“加减法”

2023年11月，束小龙接替父亲束从轩出任董事长。这位“85后”二代留美归来，打法与父亲截然不同，更看重现代化与数智化。

他做了三件事：

加法：放开加盟，加速扩张。 2022年底加盟店仅118家，到2025年8月底已达733家，占总门店比例从10.5%飙升至44%。2025年前8个月，门店新增179家至1658家。公司甚至喊出了“万店目标，加盟为主”的口号。

减法：直营店收缩。 2022年至2024年，直营店从1007家减至914家。2025年前8个月，直营店收入同比减少3.73%至35.24亿元。

乘法：加码外卖。 加盟店外卖销售额占比从2022年的46.6%提升至49.7%，已与堂食贡献相当。

这套“直营+加盟”双轮驱动的战略，效果如何？

好的一面是，门店经营的关键指标稳定或略有上涨。同店销售额连续三年正增长，2025年前8个月同比涨3.8%。直营店翻台率稳定在4.7左右，加盟店在3.2上下。坪效也在提升。

但隐忧同样明显。外卖增长拉低了人均消费，直营店从2022年的29.7元降至2025年前8个月的27.5元。直营店收入下降，而加盟店虽然数量大增，收入贡献却只有20%左右。

万亿赛道上的“错位感”

把老乡鸡放回行业坐标系里看，会发现它面临的是一种错位的时间感。

2025年被不少人称作餐饮、消费企业的“IPO大年”。蜜雪冰城打破新茶饮“上市即破发”的魔咒，首日市值破千亿港元。古茗、沪上阿姨、绿茶集团、遇见小面，一批又一批餐饮品牌冲进港交所。

但餐饮企业在A股上市，从来不是易事。2022年起，一份未公开的“IPO红黄灯名单”悄然划定，食品、家电、餐饮连锁被贴上“传统落后”的标签。2023年全面注册制落地后，A股阶段性收紧IPO节奏，对餐饮企业的上市申请一直较为审慎。这正是老乡鸡A股折戟的大背景。

港股的审核逻辑则不同，更看重成长性、财务透明度和公司治理。而老乡鸡恰恰在这三点上都存在瑕疵。

再看同行。小菜园2025年营收53.45亿元，归母净利润7.15亿元，毛利率70.4%。绿茶集团2025年营收47.63亿元，经调整净利润5.09亿元。遇见小面2025年营收16.22亿元，经调整净利润1.35亿元，同比增长111.9%。

而老娘舅呢？2025年上半年营收仅6.35亿元，归母净利润亏损3891.62万元。2023年归母净利润还有1.04亿元，2024年骤降至1728.83万元。

这个对比很有意思，同样冲刺IPO，小菜园、绿茶、遇见小面都成功了，老娘舅和老乡鸡却频频折戟。区别在哪？毛利率和公司治理。

这碗“鸡汤”还熬得下去吗？

四年五次IPO失败，估值腰斩，社保欠缴过亿，区域依赖严重，这些“负面标签”贴在老乡鸡身上，怎么看都不太乐观。

但我想说一个不太一样的视角(个人见解，如有不同高见可在留言区继续交流）。

第一，老乡鸡的基本盘尚可。据公开查询数据，2024年营收62.9亿元、净利润4.09亿元、1658家门店、中式快餐市占率第一。

这些数字放在任何行业都算得上优秀。全产业链模式虽然压低了毛利率，但也构筑了同行难以复制的供应链壁垒，3个养鸡场、2个中央厨房、8个配送中心。这种从养殖到餐桌的垂直整合，在中式快餐行业极为罕见。

第二，束小龙的转型方向是务实的。直营模式虽然可控，但扩张慢、资本重。加盟模式虽然管理难度大，但能快速跑马圈地、降低资本压力。从直营为主转向“直营+加盟”双轮驱动，是中式快餐连锁化的必然选择。加盟店从118家到733家只用了不到三年，这种速度本身就是一种能力证明。

第三，餐饮行业的大趋势站在老乡鸡这边。2025年小吃快餐赛道全年市场规模达到10840亿元。2026年中式快餐行业市场规模预计将达到9744亿元。在这个万亿级赛道里，市占率第一的品牌只有0.9%，行业极度分散，头部企业还有巨大的成长空间。

第四，也是最关键的一点，IPO失败不等于公司失败。资本市场不认可，不代表商业模式不成立。海底捞2014年、2015年两次冲刺港股失败，2018年才成功上市，如今市值千亿。周黑鸭2014年港股IPO搁浅，2016年才登陆港交所。IPO的节奏，从来不是评判企业价值的唯一标准。

老乡鸡的问题不在于“不行”，而在于“还不够好”，毛利率需要提升，全国化需要加速，公司治理需要完善。

这些都是可以通过时间和努力来补齐的短板，而不是商业模式本身的致命缺陷。

束从轩把一家合肥街边小店做成了中国中式快餐第一品牌。束小龙接棒后，正在用数字化、加盟化、规模化的新打法，试图把这家公司推向新的高度。

五年五战IPO失败，确实让人遗憾。但这家公司还在增长，还在开店，还在赚钱。只要灶台不灭，这碗“鸡汤”就还有得熬。

上市不是终点，做好生意才是。

老乡加油。

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