首个遭欧盟深度调查的中资并购案：阿联酋企业的经验能否复制？

来源：界面新闻

文丨姜云飞 上海社会科学院世界经济研究所副研究员

日前，欧盟委员会就京东收购德国CECONOMY案启动外国补贴深度调查，引起各界广泛关注。这是欧盟《外国补贴条例》（FSR）于2023年7月实施以来，并购领域首个进入深度调查阶段的中资企业案例。

不过，欧盟的外国补贴调查已经启动多次，也不仅涉及中资企业。在并购领域，进入深度调查的为3起，前两起分别涉及阿联酋电信集团e&收购荷兰PPF 部分业务，以及阿布扎比国家石油公司（ADNOC）收购德国化工企业Covestro。两起案件最终均获批准。

什么情况会触发欧盟的外国补贴深度调查？调查是否意味着叫停对欧并购？企业应该如何进行合规操作？……阿联酋企业的两例并购案或可提供借鉴。

欧委会为何启动深度调查？

外国补贴调查是欧盟根据其内部法规《外国补贴条例》进行的调查，涉及企业包括在欧经营的外资企业和拟赴欧投资企业，京东并购案属于后者。

根据该条例，欧委会为唯一执法机构，具体由欧委会下设的竞争总司和内部市场总司负责。从调查领域来看，外国补贴调查涉及投资和公共采购两大领域，其中投资涉及并购和绿地投资。与调查机构相对应，投资并购领域的调查由竞争总司负责，而涉及公共采购的调查由内部市场总司负责。可见，京东并购案属于投资项下的并购领域，调查由竞争总司发起。

从调查类型来看，外国补贴调查分为义务申报审查和依职权调查，前者规定了不同领域企业需进行义务申报的门槛，如并购领域要求相关主体凡在欧营业额达5亿欧元且三年内接受外国补贴超5000万欧元者均需主动申报审查，待审查通过方可完成交易。依职权调查是指即便交易未达义务申报门槛，但欧委会自行决定启动的调查。

京东并购案属于前一种情形，根据欧方声明，欧委会于2026年4月17日收到该笔交易的申报。

从调查流程来看，包括义务申报审查和依职权调查在内的所有调查，均面临初步调查和深度调查两个阶段。一旦初步调查认定外国补贴对内部市场可能造成扭曲，欧委会就会启动深度调查。

京东于2025年7月宣布发起收购，对象为总部位于德国、成立于1979年的欧洲最大消费电子零售商CECONOMY，其旗下的MediaMarkt是遍布欧洲多国的电子产品零售连锁品牌，还曾于2010年至2013年间以“万得城”的中文品牌在我国设立过实体门店。关于这笔收购，多家媒体都提到“收购股价溢价43%”和“交易估值约22亿欧元”。目前来看，高价收购、低价售出和大额交易都是极易引发欧委会深度调查的特征。

欧委会启动深度调查的理由是外国补贴会扭曲内部市场，具体包括两个方面，一是认为外国补贴扭曲了交易本身，即在并购交易和公共采购竞标时，受补贴企业较潜在竞争对手具有明显优势，能够提供过分有利的要约或投标，也就是溢价收购或低价竞标；二是认为新成立的企业将对欧盟内部市场造成扭曲，即并购形成的新企业在补贴支持下对于同行竞争者而言，具有明显优势。

欧委会在声明中称，“京东可能获得了能够扭曲欧盟内部市场的外国补贴，具体包括优惠融资、税收激励和政府补助，提供者为可归因于中国政府的实体”。需要指出的是，欧委会认定补贴时是以母公司京东集团为统计口径，而非直接参与收购的欧洲子公司，因此实际认定补贴规模可能大幅高于企业申报额。此外，除上述三种主要形式的补贴外，欧委会还可能将其他财政资助认定为补贴。

欧委会关注的重点并不仅仅是企业是否获得政府支持，而是这些支持是否改变了市场竞争条件。

关于京东深度调查的内容，欧委会在声明中指出，将着重评估两方面内容：一是评估补贴是否扭曲了收购的结果，尤其是否使京东能够提高出价，并借助京东自身的技术和物流能力，支持CECONOMY的经济活动及增长计划；二是评估补贴是否会增强合并后实体的竞争地位，导致其未来业务对内部市场造成负面影响。因此，一旦补贴认定规模增大，相应的扭曲效应认定可能性也会提升。

阿联酋案例能给京东什么启示？

截至目前，欧委会在并购领域启动的外国补贴深度调查仅有三起。京东之前的两起案例，均来自阿联酋企业。

第一起是阿联酋电信集团e&收购荷兰PPF 部分业务。调查过程中，欧委会重点关注e&是否因国家背景而获得低成本融资优势，以及这些优势是否可能影响并购后市场竞争。

最终，e&提出了一系列承诺措施，包括调整公司治理安排，并限制相关融资支持向欧洲业务流动。欧委会认为这些措施足以消除其担忧，因此批准了该项交易。

第二起是阿布扎比国家石油公司（ADNOC）收购德国化工企业Covestro。调查期间，欧委会重点关注ADNOC的融资安排以及未来对Covestro的资本支持计划。

为此，ADNOC不仅对融资安排作出承诺，还同意开放部分与可持续发展相关的专利许可，以缓解欧委会对于并购后市场竞争格局的担忧。最终，该交易也获得附承诺批准。

两起案例有一个共同特点：欧委会最终并未否决交易，而是通过企业提出承诺措施来解决其关注的问题。

事实上，根据《外国补贴条例》，企业可以提出多种形式的承诺，包括提供基础设施使用权、限制商业活动、限制投资领域、发放许可证、公布研发成果、剥离资产、分拆业务、偿还外国补贴及利息、调整治理结构等。

从现有执法实践来看，欧委会更倾向于通过针对性的补救措施纠正其认为可能存在的市场扭曲，而非直接禁止交易。这也意味着，进入深度调查并不等同于交易失败。

对于京东而言，未来数月的重点不仅在于回应欧委会关于补贴来源和规模的质疑，还在于说明这些支持是否影响了对CECONOMY的收购报价，以及交易完成后是否会对欧洲零售市场竞争格局产生不当影响。

据《环球时报》最新消息，德国联邦经济与能源部日前表示在评估了交易对德国公共秩序和安全可能产生的影响后，已经批准了该计划。不过，此次收购仍然处于欧盟依据《外国补贴条例》进行的调查之下。根据欧委会声明，该项调查将于10月2日结束，届时欧委会作出的决定可能包括无异议批准、附承诺批准或禁止交易。

在并购领域的前两项深度调查案例中，阿联酋企业均获得了附承诺批准的决定。企业要想获得附承诺批准，需要主动向欧委会提出承诺方案并得到其认可。《外国补贴条例》中列出的可选择的承诺包括：提供基础设施使用权、限制商业活动、限制投资领域、发放许可证、公布研发成果、剥离资产、分拆、偿还外国补贴及利息、调整治理结构，等。

欧委会接受承诺的条件是，该承诺足以有效纠正扭曲。如在2025年11月获得附承诺批准的阿布扎比国家石油公司（ADNOC）收购案中，ADNOC的承诺旨在切断补贴及开放并购后实体在可持续领域的专利，进而平衡潜在的集中效应，并支持欧洲本土的创新，最终获得欧委会认可和批准。

目前，我国企业在受到深度调查后，还没有达成附承诺批准的情形，因此企业可以借鉴阿联酋企业案例，尝试同欧委会达成附承诺批准。

近年来，欧盟外国补贴调查的确对中资企业对欧投资造成一定障碍，但欧盟仍然是我国重要的投资目的地。荣鼎咨询数据显示，中国2025年对欧盟和英国的外国直接投资额达到168亿欧元，增幅达到67%，其中并购交易增幅高达89%，绿地投资则增长51%，流向欧洲的投资接近中国全球投资额的四分之一，较上年17%的占比进一步提高。

可见，受到审查影响的只是其中一部分企业，大部分企业仍然进行了顺利投资。当然，对于后续拟赴欧投资企业，仍需注意外国补贴审查风险，尽早提交义务申报，并在并购协议中设定审查风险特别条款，以免因审查造成经济损失。此外，对于已经完成投资的企业，也需要注意竞争对手投诉下的欧盟依职权调查风险及其他经营风险。总体而言，在欧盟经营的整体合规成本上升，这日益成为影响中企赴欧投资的重要因素之一。

（文章仅代表作者观点。本文为上海市哲学社会科学规划“研究阐释党的二十届四中全会精神”专项课题“新形势下推进全球经济金融治理改革研究”阶段性成果。）