宇树们的IPO，拆掉机器人的“估值滤镜”

导语：伴随着宇树们成功IPO，其他机器人企业也有了清晰、可量化的估值样本，资本对他们的态度将更为理性。

进入下半年不久，宇树在IPO之路上又迈出了一大步。

近日，证监会同意了宇树首次公开发行股票并在科创板上市的注册申请，接下来宇树将进入发行上市流程。而在仅仅一个月前，宇树IPO成功过会。

正在冲刺IPO的机器人企业，不止宇树一家。

宇树过会前夕，与之并称为“杭州六小龙”的云深处，其IPO审核状态变更为“已问询”；5月19日，乐聚智能创业板IPO获得受理。据招股书，这三家公司合计融资超93亿元。

在二级市场敞开怀抱的同时，一级市场对机器人的热情也愈发浓烈。

据IT桔子数据，截至7月5日，今年有1025.46亿元的资金涌入了机器人赛道，已超去年全年的投资金额（718.35亿元）。

数据来源：IT桔子

这很大程度上造就了机器人企业的估值爆发。有媒体统计，目前在国内具身智能行业，至少已经有26家公司估值已达百亿级，其中16家是上半年新增的。

不过，当身位领先的宇树们成功登陆二级市场后，后来者的融资故事将面临更严苛的审视，一级市场的狂热将归于理性。

01 当技术叙事，遇上三个经典估值样本

在人形机器人刚刚兴起之际，业内的通用估值逻辑是远期TAM倒推市值。

这一估值逻辑的核心是技术能力。投资人会根据一家公司demo视频、专利数甚至创始团队背景所体现出的技术能力，计算出其远期TAM（可触达市场），然后将其带入手机、新能源汽车等万亿市场，进而算出市值。

该估值方法弱化了交付、营收、盈利等可验证的经营指标，且默认了公司在远期可得到稳定的市场份额，势必会导致投资人高估公司市值。

待宇树、云深处和乐聚登陆二级市场后，市场会对他们的业绩进行充分定价，且这三家公司在财务数据和市场布局方面差异明显。届时，一级市场机构将拥有三个清晰、可量化的估值样本。

身为业内“学霸”的宇树，自然将成为该赛道企业估值上限标尺。这家公司是去年全球机器人销冠（5500+台），且已经实现了盈利，上市对应市值为420亿元。

同时，宇树在技术路线层面，走的是软硬件一体化全栈自研路线，从关节电机、伺服驱动、灵巧手等核心硬件，到全身运控算法、具身大模型等软件，实现全链路自主研发，这也提升了其估值的上限。

建银国际结合品牌溢价等因素，预测其上市后市值将达到1090亿元，市销率为32倍。

对于那些在规模上难以匹配宇树，但在某个细分市场成为龙头的公司，云深处可以成为其估值参考。

2025年，云深处营收3.37亿元，仅为宇树的五分之一，同期公司归母净利润为2868万元，为宇树的十分之一。同时，云深处还在招股书中坦承，公司收到的政府补助金额相对较大，“对公司盈利能力起到一定积极作用。”

不过按其25.03亿元募资规模推算，其发行估值约139亿元，市销率高达41倍，估值倍数较当下的宇树高出六成。

云深处之所以能得到来自资本市场的溢价，离不开公司在垂直赛道的龙头地位。

2025年，公司四足机器人行业应用领域收入排名全球第一，全年营收超80%来自行业应用。所谓“行业应用”，按招股书的内容，可以理解为将产品投放到电力巡检、应急消防、工业巡检、警务安防、公共基建巡检、巡逻巡查、物流运输等场景。

与上面两家已盈利的公司相比，乐聚的情况大相径庭。在品牌声量、交付和营收规模方面，乐聚均不如宇树和云深处。

同时，乐聚也还没有实现盈利。2025年，公司净亏损近7000万元。乐聚预测，公司至少到2028年才能实现扭亏为盈。

不过，乐聚是三家公司中，对人形机器人的聚焦度最高的公司。2025年，公司人形机器人Kuavo系列销售收入达到1.78亿元，占当年营业收入的69.5%，高于宇树（51.78%）和云深处（0.24%，云深处在人形机器人领域的布局颇为保守，此类产品去年收入仅为82.3万元）。

相比于四足机器人，人形机器人的市场前景更大。故而乐聚可作为赛道内有高增长潜力、但仍处于亏损状态公司的“锚点”。

单位：亿元；数据来源：沙利文

三家企业赛道侧重、自研深度、盈利状态天差地别，虽然不足以覆盖业内的所有情况，但已经能形成清晰的分层来供一级市场的投资机构参考，这无疑能有效减少赛道内的估值泡沫。

此外，对于那些仅拥有技术样机、无批量交付、无稳定客户的初创公司而言，估值锚点的浮现也意味着融资窗口大幅收窄。它们若不能尽快改善此局面，将面临被迫并购、转型或退出赛道的命运。

02 年轻公司仍有证明自己的机会，但时间窗口不会太长

一级市场对机器人的态度趋于理性，并不代表资本的热情将归于沉寂。相反，若赛道内的玩家能交出亮眼的业绩成绩单，在有了明确估值锚点的情况下，其融资之路将更为平坦。

对于那些比宇树更年轻的公司而言，这是一个证明自己的机会。

以2023年成立的松延动力为例（宇树成立于2016年），这家公司最为市场所熟知的产品是万元级机型“小布米”，公司创始人姜哲源在今年3月表示，松延动力全年希望让“1万台小布米真正走进1万个不同的家庭”。

小布米出现在综艺节目《爸爸当家》中；图源：松延动力官方微博

若松延动力达成这一目标，除了能带来可观营收外，也将印证公司的供应链管控与规模化交付能力已经成熟。

不过更为重要的是，当下行业正处于早期，一万台的单品年交付量绝对算是业内顶级成绩（宇树去年的交付量为5500+）。如果松延动力能让一万台产品，进入到机器人赛道想象空间最大的家庭教育陪伴场景，将极大提升公司在业内的地位和品牌影响力，甚至一定程度上在小型人形机器人这个市场取得定价权，进而打开自身在资本市场的估值天花板。

不过，留给“后来者”证明自己的时间并不长。

市场常喜欢将新能源汽车与机器人进行对比，以判断行业发展情况，但机器人明显比新能源汽车更“早熟”，在早期就要面对资本对其业绩的审视。

同时，并且行业内已经开始出现马太效应的迹象。据行业数据，在上半年具身智能赛道所融资金分配方面，前5家的公司拿走了约37%，前20家公司合计拿走了超70%，后面的200多家公司只能分到不足30%。

而在新能源汽车行业的早期，游侠、博泰等仅有概念车的零交付企业，照样拿到大额融资，以至于“PPT”造车成为热词，其马太效应也是在产品放量期（2021年后）才开始出现。

再叠加宇树和云深处这两个业务侧重点差异明显的头部玩家，均已实现盈利，资本的耐心必然不会保持太久。

这种快节奏，便是机器人行业的现实。毕竟在三年前，除了国内高校科研圈子和机器人从业者外，又有多少人知道宇树呢？