“摇钱树”还是“吞金兽”，快手分拆可灵背后的资金压力

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（来源：砺石商业评论）

两年前，在内部横空出世的可灵，为快手撑住了AI叙事。未来，没有可灵的加持，快手还能否讲通“科技公司”的故事？

李艳艳 | 文

李原 何伊凡 | 编辑

中国企业家 | 来源

6月6日，快手15周年司庆。

北京总部员工们照例收到了司庆红包，校招实习生红包从往年的200元涨到了466元，有的员工还收到888元的“发财包”。但真正让内部讨论升温的，是可灵分拆的消息。

6月下旬，最新消息称，可灵投前估值已“调整”为150亿美元，潜在领投方为腾讯、阿里、红杉等知名机构，计划2026年完成重组、股改，2027年初交表。对此，截至发稿，快手官方未予置评。

多方消息显示，5月中旬，可灵初始估值目标为200亿美元。5月12日，快手公告，董事会正在评估重组可灵AI相关资产及业务的方案。彼时，该估值已接近其母公司市值的七成。6月下旬，快手市值回落至2000亿港元以下。尽管可灵估值目标有所下调，其体量仍占母公司市值的三分之二。‌

一位快手员工跟《中国企业家》透露：在5月的一次全员匿名问答环节，程一笑回答了关于流量、AI的提问，但对于可灵IPO的进度表，他没有给出明确答案。“接下来，快手的组织架构、长期投入，可能都是未知数。”

“可灵是‘不得不拆’，因为养不起。”前述快手内部员工说。据财报，2026年，快手集团整体资本开支预计达260亿元，较上年增加约110亿元，增量几乎全部投向AI算力。

“不是快手不想要可灵，而是因为可灵放在快手体内，价值、融资和成本三件事都很难讲清楚。”汇生国际资本总裁黄立冲对《中国企业家》强调，可灵分拆的核心不是逃避成本，而是重建估值口径。而可灵短时间内估值下调，也正印证了市场在将可灵从“AI故事定价”走向“交易可落地定价”的过程。

据快手员工透露，近期，可灵已经积极在为独立运营做准备。有消息称，员工主体换签已经完成。

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成本与现实

两年前的司庆日，可灵首次对外发布，成为全球首个向公众开放的视频生成大模型。彼时，距离OpenAI发布Sora Demo仅过去四个月。

今年3月的财报电话会上，程一笑将可灵定义为“第二增长曲线”。从内部孵化到独立估值，可灵仅用两年时间便拓出一条快速路。2025年4月，可灵AI升级为一级事业部，与主站、电商并列，由高级副总裁盖坤负责，直接向快手科技创始人兼CEO程一笑汇报。

据财报等公开信息，可灵去年营收约10.4亿元，在快手总营收占比仅0.73%。今年一季度，可灵收入超6.5亿元，同比增长超300%，截至3月ARR（年度经常性收入）达到5亿美元。同期，可灵全球用户规模突破6000万，累计生成超6亿个视频，为超过3万家企业客户和开发者提供API服务。

可灵是“摇钱树”，也是“吞金兽”。据财报，2026年一季度，快手带宽与服务器托管成本17.49亿元，同比增长18.4%；折旧与摊销从12.35亿元激增至17.75亿元；研发开支36亿元，同比增长9.8%。与之对比，快手一季度经调整净利润33.74亿元，同比下滑26.3%。

这也与字节的情况相似。据媒体报道，在算力中心建设上，字节计划将2026年的资本开支上调到超200亿元——相当于利润的六成。

快手要想在体内用“成本归母体、价值归子公司”的结构“供养”可灵，变得越来越不划算。

多位分析人士指出，可灵约70%的收入来自B端API调用和海外订阅，可灵的技术路线（DiT架构）、百亿级算力投入的资本消耗模式，与短视频业务截然不同。在二级市场，快手已被当作“成熟短视频平台”定价，PS仅1.5倍；可灵一旦剥离，可按AI公司估值，PS可达五六十倍。

在快手工作超5年的员工黄晓（化名）认为，可灵分拆后，独立去外面讨生活，也算“断奶”。

财务层面，可灵消耗算力投入，直接侵蚀快手利润。估值层面，可灵在快手体内只能被系统性低估。更重要的是在竞争层面，字节和阿里在AI的投入，以及GPU和算力储备规模，是快手难以企及的。留在体内可灵打不赢这场仗，拆出去独立融资才更有机会。

黄立冲解释，可灵是典型的AI重资产业务，而快手正处于盈利修复期。可灵继续留在体内，投资人看到的就是短视频、电商、直播等业务利润被AI资本开支稀释。“拆出去，就是把成熟业务的利润表和AI业务的投资期分开。”

此外，AI视频拼的是模型迭代、算力、产品分发、海外市场和资本耐力。字节、阿里、腾讯都有更强的资金和生态资源，可灵只靠快手集团内部预算，会被母公司利润约束绑住手脚；拆出去融资，就可以引入产业资本和战略投资人，获得更大的弹药。

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估值调整，组织洗牌

5月12日可灵拟分拆公告发布后，快手股价高开近11%，随即回落至收涨3.5%。放眼国内主流互联网大厂，集中将AI核心资产独立分拆，已成为寻求更高资本化估值的常用手段。

今年初，百度旗下AI芯片公司昆仑芯已提交港交所上市申请，而后启动科创板上市辅导，外界为其估值300亿美元。6月29日，媒体报道，昆仑芯目标估值已来到500亿美元（约合3398亿元人民币），并要求投资者承诺购买其芯片——这一估值，已超过百度373亿美元的市值。

随着拆分细节被曝出，可灵估值也经历了多次调整。

6月初，快手市值约270亿美元，可灵投前估值已达180亿美元，相当于母公司的约67%。6月中旬，据报道，快手正与泛大西洋投资集团洽谈，后者曾投资Meta、Uber和字节跳动。到了6月下旬，又有消息称，可灵投前估值为150亿美元，潜在领投方为腾讯、阿里、红杉等知名机构。

公开信息整理

对此，黄立冲认为，可灵估值下调，并非业务出了问题。“更准确地说，是市场从‘AI故事定价’走向‘交易可落地定价’的过程。”在他看来，可灵的市场有两层：国内依托快手生态，海外瞄准欧美日的内容生产市场。“可灵的估值故事，一半是中国AI视频模型，一半是全球内容生产工具。”

快手ARR还在持续增长，到今年3月已接近5亿美元，但他认为，ARR只是速度表，不是利润表。投资人还会问：推理成本是多少，毛利率能不能守住，用户留存怎么样，海外收入会不会受监管影响，未来能不能顺利IPO退出。

“估值下调，意味着资本市场把技术溢价、现金流折扣、地缘风险折扣和退出折扣等重新算了一遍。”

黄立冲解释，5月的200亿美元估值更像是市场给AI视频稀缺资产的“期权价”。150亿美元更接近一轮融资真正能清盘的价格。中美AI阵营的投资限制，可能也会影响可灵的买方池，“偏向中国大厂、产业资本以及少数能处理合规风险的国际资本”。

估值下调的另一面是竞争压力。多位AI大模型行业人士谈到，可灵海外业绩“增长很猛”。据媒体披露的融资资料，可灵海外市场营收占比达75%，海外用户留存率比国内高出约10%。但在国内市场，可灵正承受着来自字节和阿里越来越大的竞争压力。

一位与可灵团队合作过的上游服务商人士告诉《中国企业家》，可灵对安全风险把控很严，“但海外用户对内容的接受度和尺度与国内都不一样。你想扩大海外，极致满足用户，又想满足监管，这中间就很矛盾，要看怎么取舍。”

AI视频模型赛道竞争激烈，人才争夺也是快手无法回避的挑战。

2025年底，可灵核心技术负责人、前快手技术副总裁张迪离职，加盟阿里巴巴淘天集团出任未来生活实验室负责人。五个月后，他带队推出AI视频生成模型HappyHorse-1.0，在Artificial Analysis榜单上，评分排在文生视频和图生视频两个赛道前列，一度超越可灵3.0。

可灵的重要参与者，如今站在了竞品阵营。“快手员工离职后，主要去了百度、京东和小红书，”一位员工说，“大家都不愿意去阿里，那儿太卷了，张迪可能是个意外。”

分拆可灵的同时，快手也在加速进行组织AI化。

快手15周年内部讲话中，程一笑阐述了AI战略。他说，AI正在把“经验”的保质期大幅缩短。AI早已不是某个独立的技术模块，而是快手整艘大船的新引擎，AI不仅催生了可灵AI这样的全球级明星应用，也在渗透内容推荐、广告优化、电商交易、生活服务等业务板块。

“如果我们还坚持固有的模式和思维，可能就会与这个时代最大的机会失之交臂。”

据快手内部员工透露，今年5月底，快手负责商业化的一把手，未来可能调回主站。近期，快手电商组织架构从原有九大行业重组为五个部分。原快手副总裁、磁力引擎负责人王志强已正式加入盒马。对此，快手官方层面暂无回应。

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巨头围城，竞争升级

AI视频赛道正在经历洗牌，用户体验成为竞争焦点。

2025年底，OpenAI宣布关停Sora，据公开报道，其日均运行成本高达1500万美元，而消费者端总收入累计仅约140万美元。Sora的退场表明，AI视频生成赛道已从“模型技术优先”转入“商业化落地能力”的验证阶段。

4月，阿里旗下产品HappyHorse登顶全球视频生成榜，与Seedance 2.0、可灵包揽了Artificial Analysis文生视频榜单前三。

6月23日，字节跳动火山引擎2026夏季FORCE原动力大会上，新一代豆包视频生成模型Seedance 2.5首次公开亮相，支持单段原生30秒视频直出，最多可导入50个全模态参考素材。

有消息称，Seedance 2.0单月收入已超10亿元。不过，火山引擎总裁谭待否认了这一数字，称“外面所有传的Seedance收入数据都是错的，而且偏高”。

今年3月的快手财报电话会上，程一笑被问及Seedance 2.0对可灵的影响时说，目前视频生成在技术和产品层面远未成熟，“Seedance 2.0支持多模态输入的技术路线，跟可灵在去年12月推出的O1模型一致，也印证了快手围绕多模态进行模型迭代的前瞻性。”

一位AI智能体聚合平台研发负责人对《中国企业家》表示，放眼全球，Seedance“都很能打”。用户制作小视频，关键在于人物和场景的一致性、真实性、契合度，以及对口型等细节。“Seedance在这些细节上表现出色。”前述负责人称。

一位同时使用过可灵和开源视频生成工具Stable Diffusion（SD）的创作者对《中国企业家》分析，可灵云端在线、开箱即用，中文语境适配优秀，人物面部稳定性更强，原生支持图生视频和镜头运镜，适合快速产出短视频；但付费算力模式下，底层自定义空间有限。

“SD可本地部署，插件生态完善，能精细控制画面细节；但配置繁琐，视频分支流畅度和人物稳定性不如可灵。要快出东西选可灵，要精细调参数选SD。”前述人士称。

综合使用对比多个工具后，黄晓坦言，可灵用起来还是太贵，且计费不够直观。“需要先买灵感值配额，再按消耗次数生成视频。”他说，“效果不可控，但成本是刚性的”。

拆分可灵固然在资本层面合理，但可灵已成为快手最有价值的资产，“拆出去后快手还剩什么？”黄晓对公司前景表达了担忧。

快手2026年一季度的数据显示：总收入337亿元，同比增长3.4%；经调整利润净额34亿元，低于去年同期的46亿元。线上营销服务收入196亿元，同比增长9.3%；直播业务收入85亿元，同比下降13.5%。毛利率由去年同期的54.6%收缩至51.2%。

今年，快手的司庆主题是“开放·进化”。程一笑表示，快手现在重要的事情是“做好自己”。他也给全体员工发放了专属Token额度，鼓励大家让AI成为自己的“工作伙伴”。

两年前，在内部横空出世的可灵，为快手撑住了AI叙事。未来，没有可灵的加持，快手还能否讲通“科技公司”的故事？对程一笑来说，无论成败，这都是快手当下迈出的激进一步。