联想的“新估值故事”

撰文 | 方荀 编辑 | 晏然

6月25日，联想集团投资者日现场，董事长兼CEO杨元庆带领三大业务线负责人——IDG总裁Luca、ISG总裁Ashley、SSG总裁黄建恒，以及集团CFO郑孝明一同面对投资者。

就在同一天，联想公告20亿美元零息可转债完成发行，并同步完成部分旧债回购注销。这意味着，在管理层面对投资者系统阐释增长路径之前，长期资金已经先用认购行动给出了一次资本市场投票。另一条背景线，则来自正在北美举行的2026FIFA世界杯——联想作为FIFA官方技术合作伙伴，多位高管都在前方督战。

联想希望向市场传递的核心信息是：公司已经不再只是一个PC周期股，而是正在进入由AI设备、AI基础设施和AI服务共同驱动的新增长周期。

千亿营收背后的估值逻辑

“strong confidenc”——信心非常足。”这句话，杨元庆在现场反复说了多遍。

杨元庆明确表示，公司要在两年内实现千亿美元营收，同时将净利润率做到5%以上。

CFO郑孝明给出了更细的拆解：未来1到2年，营收冲1000亿美元，净利率超3%；3到5年，营收剑指1300亿，净利率突破5%；长期看，公司整体净利率有望站上8%的台阶。

这不仅仅是规模目标。联想想证明的是：未来的增长不再是PC周期修复带来的“被动反弹”，而是业务结构变化驱动的“主动升级”。

过去资本市场看联想，标签很清晰：PC老大、供应链强、现金流稳。但在这次投资者日上，管理层把增长故事拆成了三条线——IDG稳住基本盘，靠AI PC和Agent打开换机周期；ISG在AI基础设施浪潮中从“追规模”转向“要利润”；SSG则用服务化和订阅制提升收入质量和利润率。

千亿营收和5%净利率被同时提出，正是为了说明一件事：联想不仅要长大，还要长壮。

杨元庆甩出了一组数据撑腰：上一财年整体营收同比增长超20%，创历史新高；第四季度营收突破200亿美元，同比增长27%，调整后净利润翻倍；即便元器件成本上涨，全年调整后净利润依然增长了42%。这套数字的逻辑很清楚——需求在恢复，而且联想在成本、供应链和产品结构上的调整，已经开始在利润表上兑现。

他总结说，联想的核心能力来自两根柱子：持续创新和卓越运营。前者是AI全栈产品布局，后者是全球化的供应链和运营体系。联想想表达的不是“我们在赌AI”，而是“我们有能力把AI需求大规模交付出去”。

PC还没老，只是换了活法

围绕PC业务，投资者最纠结的问题很直白：PC行业还有增长吗？AI PC到底是真风口还是伪概念？

IDG总裁Luca Rossi的回答是：别只盯着PC看，要看“个人AI生态”。

他描绘的场景是：行业正在从“应用交互”走向“Agent AI时代”。过去你用电脑，逻辑是“我要打开哪个软件”；未来，逻辑变成“我要完成什么目标”。设备的价值不再由CPU型号或内存大小决定，而是看它能不能理解你的意图、调度不同应用、在合适的场景主动帮你把事情办了。

这就是联想“一体多端”战略的由来。PC、手机、平板、手表、眼镜，甚至家庭服务器和边缘设备，都可能成为个人AI体验的入口。联想的Qira Agent，就是要把这些设备串成一个统一的个人智能入口。

有意思的是，联想并不打算自己搞一个基础大模型。管理层说得挺直白：我们不跟OpenAI、谷歌抢地盘。联想的定位是“整合调度者”——把模型、设备、场景和用户数据连接起来。

联想手里确实有牌。全球PC市场份额第一，还有摩托罗拉手机、平板、工作站、智能穿戴等多品类硬件入口。AI公司强在模型，但缺终端触点；硬件公司有单品，但缺跨设备整合能力。联想恰好卡在中间。

联想还强调，未来的AI推理不一定都在云端完成。本地算力提升后，很多轻量化、个性化、高隐私的任务，终端侧处理更合适。PC不再是"打字写文档的工具"，而可能成为个人AI的中枢节点。

对资本市场来说，这意味着PC业务的估值逻辑可能要重写。以前是出货量×均价×利润率；以后可能要加上用户粘性、服务收入、生态入口价值和本地推理能力这些新变量。

Token经济学，AI落地的一本明细账

过去聊AI，大家盯着的是模型多强、GPU多少、算力多大。但企业客户真正关心的是另一个问题：我调一次模型、跑一次推理、处理一批数据，到底要花多少钱？

这就是token经济的本质。

SSG总裁黄建恒在问答环节透露，企业高管和CIO们已经开始用“利润表视角”看AI了。Agent进入业务流程后，AI不再是“一次性投入“，而是“持续发生的可变成本”。企业不仅要部署AI，还要管控使用成本，提高每一个token的产出效率。

联想的“混合AI”战略就是冲着这个问题去的。不是所有任务都适合上云，也不是所有企业都愿意把数据交给公有云。本地部署和就近处理，往往更经济，也更符合安全、隐私和合规要求。

所以联想眼中的未来AI是“端、边、云”三级协同：轻量任务在终端处理，本地数据在边缘计算，复杂任务上云端。不同模型、不同算力、不同数据，根据成本、性能和安全要求动态调度。

这套逻辑把联想三大业务串成了一根链条：IDG提供终端入口和本地推理能力，ISG提供基础设施和企业级算力，SSG提供方案、服务和订阅式交付。联想不只是在卖设备，而是在帮企业“算账“——降低AI落地成本、缩短投产周期、把算力转化为可量化的业务成果。

黄建恒给出了一组数据：SSG上一财年营收突破100亿美元，四年复合增长率17%，远高于行业低个位数增长。业务边界已经从硬件支持延伸到数字化办公、混合云、可持续发展、AI解决方案和智能运维。

在AI时代，SSG的战略价值不是“修电脑”，而是帮客户走完从基础设施搭建到应用落地的全生命周期。如果AI止步于硬件采购，服务器厂商拼的是供货和价格；但如果AI进入企业运营，价值就转向解决方案、服务、持续优化和成本管理——这正是联想想争夺的高附加值地带。

估值重塑，从PC公司到AI平台

“市场对我们的估值，大概率还停留在PC同业的水平。”CFO郑孝明说。

这背后的意思是，联想的业务盘子早就变了，但资本市场的标签还没换。他算了一笔账：如果把PC、手机、服务器、服务、存储、智能周边等业务分别对标同业估值，合计对应的估值池大约2230亿美元，是当前市值的5.7倍左右。

当然，这种“分部估值法”带有理想色彩，但它指向一个真实的问题：联想的估值体系是否需要重置？

过去两年，联想收入复合年增长率约21%，摊薄每股收益复合年增长率约31%——盈利增速跑赢了收入增速。这是典型的“结构优化”信号。如果市场继续用PC周期股的标尺来量，很可能量不出真实的价值。

联想不再是一个单一的硬件玩家，而是一个横跨设备、算力和服务的AI平台。三层结构正在成形：底层是AI入口（PC、手机、多终端），中层是AI基础设施（服务器、液冷、AI工厂），上层是AI价值交付（解决方案、订阅服务）。

而这次投资者日选在美国举办，一个绕不开的背景是2026年FIFA世界杯。

对联想来说，世界杯不是简单的品牌曝光，而是把三大业务线能力丢进全球最复杂场景里“压力测试”。赛事转播、场馆运营、球队支持、低延迟视频分发、现场设备管理、AI应用支撑——每一项都是对智能设备、服务器、基础设施和服务的综合大考。

如果联想的AI能力能扛住世界杯这种高并发、高实时、高稳定的极端场景，那向企业客户讲故事的时候就硬气多了。

从PC龙头到AI生态玩家，联想正在经历一场艰难但必须完成的价值重估。千亿美元营收目标、5%净利率承诺、三层业务协同增长——这些是写在PPT上的战略。而20亿美元可转债的落地、世界杯赛场的实战检验，则是资本市场和真实场景给出的双重回应。

这场赌局的答案，需要时间揭晓。但至少从投资者日的现场来看，联想的底气比以往任何时候都足。