央行隔夜逆回购首次登台，“只给量、不给价”

6月29日，央行在公开市场操作中首次开展了3000亿元人民币隔夜逆回购操作，这是该工具的首次实际运用。

值得注意的是，隔夜逆回购操作采用“固定利率、数量招标”的模式，是典型的“价格型”工具，但央行此次隔夜逆回购操作最终仅公布了操作量，未披露利率，这在央行公开市场操作的历史上较为少见。

首次隔夜逆回购操作“隐藏”利率

对于隔夜逆回购首次操作中只公布了数量而没有公布利率，市场人士纷纷给出了自己的解读。

东方金诚首席宏观分析师王青在接受新京报贝壳财经记者采访时表示，本次央行未公布隔夜逆回购操作利率，可能有两个原因：一方面是当前主要强调其数量调控意义，而非价格调控作用；另一方面是当前隔夜逆回购主要是对7天期逆回购的补充，操作模式有待逐步成熟。

王青指出，实施价格型调控，关键就是要着力强化政策利率对短端市场利率的锚定作用，减少短端市场利率波动，释放清晰的货币政策信号。与此同时，央行可通过预期管理、信贷政策，以及中期流动性吞吐、国债买卖等数量型操作，引导中长端市场利率走向，推动货币政策沿收益率曲线传导。预计未来隔夜逆回购有望常态化操作，并成为主要政策利率，利率水平会适时公布。

天风证券固收首席分析师谭逸鸣指出，尽管隔夜逆回购操作也同样采用固定利率、数量招标的方式，但当前隔夜逆回购操作利率并不担任政策利率的角色，操作时点也不固定，因此操作利率不排除会根据市场需求动态变化。此外，操作利率不完全由市场决定，一定程度上也能体现央行对流动性调控的态度。与MLF等其他使用“多重价格中标”的工具不同，隔夜逆回购利率“固定利率”的中标方式有更强的政策属性，其操作有助于央行对短端利率进行精准调控。

未来，隔夜逆回购操作不排除常态化运用的可能性。若央行希望将隔夜逆回购利率培育为新的政策利率、进一步强化央行在利率传导机制中的调控能力，则操作频率或将逐步加大。对于目前的非常态化操作而言，隔夜逆回购利率对银行实际的资金成本能够产生的影响是有限的，后续操作时的利率有再调整的可能。

流动性紧张时点维稳资金面，实现“削峰填谷”

事实上，此前央行已经“预告”过本次操作。6月17日，央行行长潘功胜表示，将进一步丰富公开市场操作工具箱，适时增加隔夜逆回购操作品种，更好地匹配银行体系短期的流动性需求。6月25日，央行公告称，为更好匹配银行体系短期流动性需求，将在6月29日、6月30日公开市场操作中增加隔夜逆回购操作品种，隔夜逆回购操作采用固定利率、数量招标。

央行隔夜逆回购是指商业银行以国债等高信用等级债券作为质押品，向央行融资；次日到期时，银行归还央行本金并向央行支付利息，同时赎回质押品。它的本质是央行向商业银行提供隔夜资金，向银行体系注入短期流动性，通过资金投放和到期收回，调节短期资金面。推出隔夜逆回购既是我国央行货币政策工具与国际主流央行、市场主流利率接轨的尝试，又是更好传导货币政策意图的有效方式。

民生银行首席经济学家温彬认为，当前央行流动性管理工具的期限包括7天、14天、3个月、6个月、1年和长期，新增的隔夜逆回购补充了期限为1天的工具，进一步丰富了流动性投放方式，可以更好满足金融机构多样化流动性需求，提升资金面运行稳定性。

谭逸鸣指出，短期来看，隔夜逆回购操作可能更多是对7天操作的补充。在银行间质押式回购市场上，隔夜回购成交占比基本在85%附近，因此央行推出隔夜逆回购将与市场实际的资金需求更加匹配。此外，在跨月等时点过后，7天逆回购操作将使得市场机构被迫保留资金，而月初的实际资金需求又通常有限，因此会导致月初资金面更加宽松，而隔夜逆回购可以精准解决这一问题。

王青表示，6月29日和30日适逢月末、季末时点，银行考核等因素通常会导致银行间市场资金面偏紧。此时开展隔夜逆回购操作，与7天期逆回购组合在一起，能够精准对冲月末、季末时点市场流动性收紧态势，有效抑制DR001波动。这意味着未来隔夜市场利率的稳定性会显著增强，将为货币政策框架进一步转向利率调控奠定基础。

此次央行增加隔夜逆回购操作品种，旨在增强对DR001等主要短端市场利率调控的精准性和有效性，推动货币政策框架向价格型转型。背后的原因在于，就对市场利率的影响而言，隔夜政策利率对DR001等短端市场利率的影响最直接，其与政策利率之间有很强的锚定关系；而银行同业存单到期收益率、贷款利率、10年期国债收益率等中长端市场利率，除了受政策利率牵动外，还要受到通胀和经济增长预期、金融机构风险偏好、信贷需求、财政政策及监管政策等影响。

中信建投证券固收团队认为，本次工具的推出恰逢跨季时点，是检验新政策工具效果的好时机。近期受现金漏损、海外政策周期紧缩等原因，市场流动性阶段性收紧，导致资金价格有所提升。新工具此时落地调控方向较为确定，预计以带动短端资金价格下行为主要方向。

国泰海通宏观团队指出，隔夜逆回购工具短期更偏向流动性管理的“补充”工具，与7天品种形成期限互补、平抑资金波动。但从更长视角看，若操作频次逐步提升，该工具或有望承担更核心的利率调控职能。国际经验上，美联储、欧央行的政策利率核心均已聚焦于隔夜利率，我国利率调控框架亦有向此方向演进的可能。

新京报贝壳财经记者 张晓翀 编辑 陈莉 校对 赵琳