日本房地产研究报告：失去三十年和东京房价复苏

文 任泽平团队

导读

我提出“房地产长期看人口、中期看土地、短期看金融”，成为业内标准分析框架。日本从人口悬崖坠落，泡沫破裂，失去三十年，是典型研究样本。

日本房地产市场运行过程中，产生过两次危机。一次被消化，另一次终结了黄金时代。两次危机结局不同，在于经济发展阶段、人口结构等发生了显著变化。

第一次危机产生于日本快速工业化时期对土地激增的需求，在工业化和城市化的双重推动下，土地价格不断飙升。1955-1974年全国城市地价指数上涨28倍，六大城市上涨34倍。危机爆发后日本经济成功换挡至中速增长，但日本适龄置业人口尚处高位，真实需求旺盛，房地产复苏较快。

第二次危机产生于日本金融自由化时期宽松的货币环境，在低利率、金融自由化、国际资本的涌入刺激下，1986-1990年全国和六大城市地价指数年均涨幅分别高达7%和21%。危机爆发后日本经济陷入长期停滞、系统性银行业危机爆发、政府债务率攀升、社会创新活力长期低迷等。同时，日本老龄化加剧，20-49岁适龄置业人口从2000年以后开始回落，住房有效需求下降。

2016-2025年，日本城市住宅、工业、商业土地价格指数分别增长5.3%、10.8%、6.9%，主要受益于核心城市如东京等房地产价格回升拉动，非核心城市成交不温不火。2025年东京23区新公寓平均价格达1.4亿日元，同比增长21.6%，连续三年超过1亿日元，再创新高。

复苏的原因为：

1）持续推动城市化，人口逆势增长。东京都人口唯一正增长，2025年12月，东京都人口1427.7万人，创1956年历史最高；

2）住房金融体系改革，坚持长期宽松的货币政策。长期贷款利率维持在1%左右；

3）日元贬值吸引海外资金流入投资股市、地产。2025年前三季度日本房地产投资额达4.99万亿日元，其中海外投资者投资额达1.87万亿，同比增加2.4倍。

房价上涨在于人口持续净流入，关键是流入人口质量和地区的产业承载力。决定人口集聚的核心是该区域经济规模、产业竞争力以及与其他地区的人均收入差距，即人随产业走、人往高处走。

29日，我将进行新预测。

正文

1 日本房地产70年沉浮史

日本房价走势的驱动因素可解释为：1）1955-1985年房地产开发时代：经济增长、产业升级带来的收入效应，人口总量与结构变动引起的人口效应。2）1986至今的房地产存量时代：货币供应带来的货币幻觉、住房金融制度影响的供求格局。

1.1 1955-1974年：高速城镇化、产业崛起与货币宽松带动地产高增长

战后日本工业化与产业升级推动人口集聚，购房需求增加，叠加货币宽松多重因素共振，形成战后第一轮地产繁荣周期。

1955-1965年，日本工业产业快速发展，带动工业用地价格大涨。50年代初期，朝鲜战争爆发，日本作为美国后勤补给基地，推行“倾斜生产方式”，重点发展纺织、汽车、钢铁等重工业。1955年工业生产恢复到战前最高水平，第二产业比重从36.8%增至42.6%，重工业占比超60%，工业用地需求旺盛，推动工业土地价格快速上涨。1965年日本开始调整产业结构，住宅和商业用地价格涨幅居前。60年代末期，由于重工业粗放发展导致环境污染，产业向高端制造业升级，工业发展放缓。此时，第三产业（不动产、金融、批发零售）快速发展，工业用地增速开始低于商业和住宅用地。

1965-1974年，日本土地供给约束与住房需求集中释放形成共振，在财政金融双扩张政策的持续推动下，房地产市场最终走向狂热。1960年“国民收入倍增计划”启动经济高速增长，1960-1970年人均可支配收入年增速高达14.5%。1965年个人住房抵押贷款兴起，叠加“婴儿潮”一代集中进入置业期，城市化进程随之加速。1972年《列岛改造论》的出台进一步强化土地增值预期。

从供需结构看，1975年日本林地占国土面积68%，建筑用地仅3%，土地供给短缺，而城市化率则从27.8%快速升至75.0%，1973年各县套户比才超1，需求旺盛。

从金融层面看，从1965年开始，民间金融机构的个人住房抵押贷款业务蓬勃发展，民间资本快速进入房地产市场。1968-1973年M1、M2年增速达22%和20%，1972年贴现率降至4.25%，流动性充裕。

多重因素叠加下，1973-1974年全国城市地价指数年均增速超24%，推动房地产市场走向爆发式增长。由于经济高增与工业化发展、产业升级刺激用地需求、推动人口集聚。1955-1974年，日本GDP从8.4万亿日元增至134.2万亿日元，年均复合增速15.7%。1955-1974年，日本总人口增长23.9%至1.1亿。叠加货币宽松多重因素共振，房地产市场被推向狂热。1955-1974年，日本城市住宅、工业、商业土地价格指数从1.5、2.1、3.2增至71.0、107.4、159.1，年均复合增速约为23.0%。

1.2 1975-1985年：石油危机与人口增速下滑致地产增速放缓

国际货币体系混乱、石油危机冲击导致通胀高企，货币政策转向紧缩，经济增速、城镇化放缓，房地产转向中速增长。

外部冲击催生通胀与货币紧缩，日本发生第一次房地产危机。70年代初期布雷顿森林体系崩塌，日元被动升值；第一次石油危机导致原油价格暴涨3-4倍，石油化学品、钢铁制品等制造业成本大幅增加，引发恶性通胀，截至1974年2月CPI同比增速高达26.3%。为控制通胀日本央行开启暴力加息，贴现率快速升至9%的战后最高值，同时出台土地税制改革，对法人短期土地交易追加征税、创设特别土地保有税，多重政策叠加下，1975年全国地价仅小幅下跌4.4%，六大核心城市下跌8.1%，调整幅度温和，未引发系统性金融风险。

由于经济回暖、住房短缺等，1977年开始房地产开始复苏。1975-1985年，日本GDP年均复合增速降至8.2%，经济增速虽有换挡，但仍保持中高速增长。1973年全国住房套户比为1.1，住房短缺问题基本解决。20-49岁适龄置业人口仍在上升通道，1975年达到5240万的历史峰值。居民部门杠杆率仅35%，非金融企业部门杠杆率为101%，随着收入的增加，居民和企业仍有一定的加杠杆空间。多重因素驱动下，1976年地价重回上涨通道，至1985年累计涨幅超80%。但此轮复苏的增长动能已明显弱于此前的高增长周期。从需求侧看，城镇化率增长显著放缓，十年仅提高0.83个百分点。同时，日本人口结构转向少子化老龄化。65岁及以上人口占比从8.1%增至10.5%。出生人口在1973年第二次婴儿潮达到209.2万高点后迅速下降至1985年的143.2万，住宅价格指数由此前年均复合增长19.8%降至6.3%。

1.3 1986-1991年：极低利率与金融自由化推动地产泡沫形成

广场协议后日元大幅升值，过度宽松的货币政策和金融市场自由化催生房地产泡沫，地价与房价一路狂飙。

土地税收体系制度性的扭曲，为信贷资金流入地产市场创造有利条件。1979-1982年，土地转让所得税优惠范围持续扩大，15%低税率优惠从2000万日元扩大到4000万日元、对个人长期持有的优质住宅用地转让所得实施的20%的低税率优惠范围为4000万日元、规定出售长期持有的住宅用地，高价购入新建住宅时可延期缴纳资本收益税；1983年遗产税改革形成土地避税套利机制；固定资产税实际有效税率仅0.2-0.3%导致持有成本极低，多重结构性因素共同作用，为地产泡沫的膨胀创造了完美的制度环境。

1985年《广场协议》成为日本第二轮地产泡沫的起点。日元三年间升值86.1%导致出口大幅下滑，为对冲本币升值压力，日本央行采取了极其宽松的货币政策，1986年1月至1987年2月连续5次下调贴现率至当时历史最低的2.5%，并维持至1989年4月，推动M2同比增速从8.2%攀升至10.4%，市场流动性严重过剩。同时，金融自由化改革从多方面扭曲了银行体系行为，加速地产市场泡沫化。1984年"日元-美元委员会"推动金融市场对外开放，东京国际金融中心地位确立带来商业地产需求激增；存款利率市场化推高银行负债端成本，迫使银行寻求高收益资产；大企业转向海外债券市场融资造成金融脱媒，银行被迫将贷款重心向中小企业和房地产业转移；巴塞尔协议"双轨制"监管要求下，国内银行仅需4%的资本充足率，进一步促使信贷资源大量涌入房地产市场，银行以不动产抵押贷款的方式变相鼓励企业购买不动产，刺激商业地产价格快速上涨，进而带动了住宅和工业用地上涨。

宽松货币与信用扩张交织，推动日本房地产市场在1986-1991年间进入史无前例的狂热阶段，法人企业成为泡沫的核心推手。1986-1991年不动产抵押贷款余额五年间翻番，全国银行总贷款中不动产业占比从5.8%升至11.5%，金融保险业占比从3.3%飙升至10.3%，房贷年均增速19.9%远超整体贷款9.2%的增速。

1）住房金融专业公司（住专）为代表的影子银行体系与全国银行相比更为激进。七大住专对企业贷款占比从1980年的4.4%飙升至1990年的78.6%，个人住房贷款占比则从95.6%骤降至21.4%。

2）法人企业成为土地投机的主力，形成"土地抵押-获取贷款-再买土地-再抵押"的自我强化循环。1985-1990年非金融企业土地购入额年均达6.8万亿日元，1990年更是高达12.4万亿日元，为1984年的37倍。企业投资呈现明显脱实向虚特征，1985-1990年法人对不动产、金融保险业投资增速分别达16%、16.6%，远超制造业10.5%的增速。

3）无风险汇兑收益吸引外资。日元持续年升值5%创造的无风险汇兑收益吸引大量国际热钱涌入，进一步放大投机浪潮。

4）价格信号充分反映了泡沫的严重程度。1986-1991年，日本城市住宅、工业、商业土地价格指数年均复合增速分别为8.1%、8.2%、11.7%，均远高于1975-1985年年均复合涨幅；东京商业用地价格指数从1985年的120.1暴涨至1988年的334.2，三年间涨幅近2倍；六大城市中心地价1985-1990年累计上涨约90%。东京都地价一度相当于美国全国土地总价，"买下美国"、"日本可以说不"成为这一时期的标志性口号。

1.4 1992-2012年：人口问题加剧与过紧政策促使泡沫破裂与失去的二十年

人口结构问题导致创新力下滑，经济增速换挡阶段，过度收紧的政策致使房地产泡沫破裂，经济陷入失去的二十年。

80年代末期，面对股市和土地市场泡沫的双重压力，日本政府开始主动挤泡沫，采取非常严厉的行政措施，导致股市、土地市场泡沫先后破裂。1989年5月日本央行开启暴力加息，1年半内连续5次加息将贴现率从2.5%升至6%；1990年3月大藏省出台房地产融资总量限制，要求房地产贷款增速不得超过总贷款增速，由于缺乏金融机构资金支持，“不动产抵押-贷款-购买不动产-不动产抵押”链条断裂；1990年10月-1991年4月M2同比增速从11.8%降至3.8%，1992年甚至转负。股市率先崩盘，日经指数从最高点下跌70%，企业直接融资受挫，资产大幅缩水，资金链断裂随后传导至房地产市场。1992年，为抑制土地投机开征地价税并强化特别土地保有税，导致炒地成本上升。过度激进的紧缩政策，叠加老龄化加深、少子化加剧，房地产泡沫快速破裂，地价开启长达20年的下行通道。

第二次房地产危机给日本造成了全方位、不可逆转的伤害，土地价跌幅创历史纪录。截至2012年，全国城市地价指数较1991年峰值下跌62.7%，六大核心城市跌幅高达76.0%，住宅价格指数较峰值下跌45.6%，回到1981年水平，2008年房屋空置率达到13.1%，创历史最高值。

1）经济陷入长期通缩，1992-2012年人均可支配收入年增速仅0.5%，甚至有些年份负增长，导致消费增速放缓，经济长期萧条，人均GDP年增速为0，CPI同比增速-0.1%，日本陷入“失去的二十年”；地产与股票价格下跌带来1500万亿日元财富损失，相当于日本3年GDP总和。

2）系统性银行业危机爆发。银行坏账从1993年12.8万亿日元升至2000年30.4万亿日元；1992-2003年180家金融机构破产，银行业危机达到顶点。企业居民资产负债表衰退。企业为修复资产负债表持续去杠杆20年，1993-2004年非金融企业部门一直处于去杠杆过程，无力扩大生产；1991-1999年新增不动产投资年均增速跌至-7.7%。

3）政府债务率大幅攀升。政府债务与GDP比值从1991年48%升至2014年230%，远高于同期美国103%、德国71.6%、意大利132.5%。

4）社会创新活力长期低迷。企业和居民风险偏好大幅下降，创新投入不足，日本在全球科技产业中的份额持续下滑，社会阶层固化加剧。与第一次危机之后的“短调整，快复苏”不同，第二次房地产危机之后，市场一蹶不振，经济增长停滞、债务通缩、城市化接近尾声、适龄置业人口见顶回落、老龄化少子化问题加剧等导致有效需求不足和居民购买力下降。

1.5 2013-至今：长期结构改革、宽货币加码助推房地产部分复苏

系统性金融制度和监管体系改革，叠加长期宽松的货币政策，日本经济开始复苏，房地产筑底回升。

日本通过金融体制、财政政策、产业政策改革等系统性改革，建立了直接金融主导的现代金融体制，同时，央行长期保持宽松的货币政策，持续推出非常规货币工具。结构改革叠加宽松货币政策，日本经济复苏，房地产市场筑底反弹。2013-2025年，日本住宅价格指数增长44.8%。其中，东京都市圈、名古屋都市圈、京阪神都市圈、南关东都市圈分别上涨61.6%、9.4%、14.1%、43.1%。土地价格2016年起开启缓慢增长，2016-2025年，日本城市住宅、工业、商业土地价格指数分别增长5.3%、10.8%、6.9%，实现了价格意义上的复苏，但房地产成交量未明显改善。

2 东京房地产变迁

2.1 1960-1975年：奥林匹克景气助推行业繁荣

经济腾飞，叠加1964年东京奥运会带动，东京住宅建设迅速发展，尤其是郊区建设加速，住房供需70年代中期基本达到平衡。这一阶段房地产政策更多服务于经济政策。

1960年起，日本经济进入黄金发展期，新干线的建设、奥运会的举办、《建筑基准法》的放宽，促进东京进入建筑热潮。数据显示，东京奥运会及相关基础设施建设总投资1兆日元，按当时汇率为30亿美元，带动房地产快速发展。分区域看，核心城区的住房建设以公寓、高层酒店、高端购物中心为主。郊区住宅快速发展得益于《首都圈基本规划》的落地，政府加强了对东京周边“卫星城”的投入，在“卫星城”设置科研机构、特色化新城以疏散人口，其中典型案例为“筑波科学城”。1973年，住房供给困境基本上得到解决。

2.2 1976-1990年：疯狂的泡沫，地价与房价暴涨

泡沫经济时期，货币幻觉推动东京地价、房价暴涨。这一阶段住房政策更多是刺激经济的措施。

1973年石油危机后，政府开始增加GHLC贷款规模，GHLC制定了一系列新计划，旨在让居民拥有自己的住房。1979年引入分期偿还制度；1980年建立两代住房贷款制度；80年代中后期，政府通过推动自有住房建设、扩大国内需求缓解美日贸易摩擦。此外，宽松的金融管制导致大量资金流入东京楼市，投机、投资需求旺盛。面对旺盛的需求，开发商采取提高建筑物密度、城市更新等措施提高供给，东京高层公寓、大型商业中心迅速发展，地价、房价飙升。1980-1990年，东京都市圈给新建公寓房价收入比从5.0增至8.0，已完工独栋住宅房价收入比从6.2上涨至8.5。1985-1990年，东京土地价格从71.7万日元/平增至259.3万日元/平，涨幅高达261.4%；房屋价格指数增长152.9%至248.3。（注：GHLC为住宅金融公库，是日本政府依据1950年《住宅金融公库法》设立的特殊法人机构，由政府全额出资，主要职能为住房建设、购房及城市改造提供长期低息贷款，以弥补民间金融机构资金供给不足。）

2.3 1991-2012年：房价上涨神话破灭，市场持续低迷

东京住宅供大于求，房地产泡沫破裂，居民、企业资产负债表受损，金融机构积累大量坏账，地价、房价持续大幅下降，市场长期低迷。

80年代形成的房地产泡沫使房地产行业投资和住宅供给过剩。泡沫破裂后，居民与企业资产负债表受损，金融机构大量坏账，房屋空置率提高。同时，70年代建设的大量房屋开始进入维持更新阶段，住宅所有人去世、继承人有其他自住房或住宅所有人移居等因素进一步增加了闲置房屋数量。2008-2013年，东京都住宅空置率创历史最高值达到11.1%。东京住宅供过于求使地价、房价连续下跌。分两个阶段看，1991-2005年，东京地价、房价连续14年下跌。2006年后出现过小幅增长，但整体仍是下跌趋势，1991-2012年地价跌幅71.8%，房价指数下跌61.8%。

2.4 2013-至今：地产复苏，区域分化，23区新建公寓均价破亿

东京核心区人口持续流入，叠加城市重新开发、旅游热潮、东京奥运会等因素，核心区房价明显上涨。

2010年起，日本人口连续13年负增长，东京都市圈、东京都、东京23区人口逆势增长。2011年东日本大地震后，东京开启城市重新开发计划，叠加旅游热潮、奥运会概念，东京都市圈土地价格出现持续回升。2021年至今，美元加息、日元贬值背景下，东京房地产复苏较2011-2020年明显加快，房价已超过1990年的高点。2025年，东京都23区一套新建公寓的平均价格为1.4亿日元，同比增长21.6%，连续三年超过1亿日元并再创新高。在东京都内部，区域房价明显分化，核心城区即都心6区（千代田区、中央区、港区、新宿区、文京区、涩谷区）房价涨幅较大。根据Kantei数据，新御茶之水站、六本木一丁目站二手房市场表现强劲，两个板块2013年建成的新房十年内涨幅分别为2.0、1.7倍，远高于其他板块。

3近年东京地产复苏原因：人口流入、极低利率、价值洼地吸引外资

2013年后日本房地产价格回暖主要受益于核心城市如东京等楼市价格回升拉动，非核心城市不温不火。2013年起，东京房地产开始缓慢复苏，2020年以来，东京复苏速度明显加快。

东京房地产复苏的三大原因：

一是持续推动城市化进程、人口逆势增长，吸引高购买力人口集聚东京，增加住房需求。

二是日本长期坚持宽松的货币政策，长期贷款利率维持在1%左右，安倍三支箭有效刺激经济复苏、降低购房成本。

三是开放市场吸引外资，积极拥抱外资投资日本楼市。

3.1持续城市化，东京人口逆势增长，住房供不应求

东京服务业GDP占比接近90%，高端产业发展一方面促进经济增长，进而带来收入效应即居民实际购买力提高，另一方面持续吸引人才集聚、推动城市化进程深化。2022年东京都人口唯一正增长，住房需求强劲。

日本总人口持续下降背景下，东京凭借高端产业虹吸全国人口，实现人口逆势增长。2025年日本总人口连续15年减少，较最高点下降4%，未来总人口将加速减少，按出生率中位数预测，到2070年总人口将减少超30%。在此背景下，东京都市圈、东京人口持续集聚，支撑住房需求不断增长。2010-2024年，东京都市圈人口从3561.8万增至3698.6万，占总人口比重从27.8%增至29.9%，人口单极化向东京圈流入。而大阪圈、名古屋圈人口同期分别下降59.1、26万人。根据日本行政区划，日本都、道、府、县是平行的一级行政区，全国分为1都（东京都）、1道（北海道）、2府（大阪府、京都府）、43个县。2022年，仅东京都实现人口正增长，从1401.0万人增至1403.8万人，2025年，东京都人口1427.7万人，创1956年历史最高。

东京高端生产性服务业知识、技术、人才密集，流入人口中有大量高购买力群体。90年代后，东京制造业比重持续下滑，重化工业完全迁出东京市区，仅保留高技术含量、高附加值、低能耗高端制造业，批发零售、金融保险、信息通信业等高级生产性服务业成为主导。2000年以后，东京服务业占GDP比重稳定在80%以上，制造业占比维持在15%左右。高端生产性服务业促进经济增长，提高居民实际购买力。根据Recruit数据，2021年东京新房购买者平均家庭收入1019万日元，较2008年增长38%。以高收入双职工家庭为核心的购房群体住房需求强劲，使东京都及首都圈住宅价格坚挺，尤其是高价值住宅。Kantei数据显示，2022年，日本全国超亿日元住宅中，东京23区占比超7成。根据不动产经济研究所数据，2023年首都圈销售套数同比下降，但上亿日元级别住宅销售套数同比大幅增长。

3.2金融再生计划处置不良资产，安倍三支箭货币宽松，长期贷款利率维持在1%低位

金融体制改革有效处理90年代不良资产，以及长期坚持宽松的货币政策。

日本90年代危机后实施住房金融改革，强化监管成立金融厅，推出“金融再生计划”市场化处置不良资产。一方面，日本政府分化大藏省权力，2000年成立金融厅，将金融监督、金融企划、金融机构破产处理职能从大藏省剥离，打破了危机前的分业监管模式，金融监管走向集中化、统一化。另一方面，为处置泡沫破裂遗留的大量不良资产，1998年，日本政府成立专门的不良资产处置公司与整理回收银行，接管破产金融机构、收购和处置不良贷款。但由于不良资产仍淤积于银行系统内部，处置效果不佳。1998年后，日本政府提出“金融再生计划”，引入市场化机制处置不良资产，将此前的无条件援助改为有条件支持，促进不良资产处置加速。

日本长期坚持宽松的货币政策，尤其是安倍三支箭效果显著，有效降低购房者成本、提高房地产投资吸引力，带动房地产回暖。1991年起，日本大幅降低贴现率，此后推出零利率、量化宽松QEP、全面货币宽松CME、量化质化宽松QQE、负利率系列政策。其中安倍三支箭对重振日本经济效果显著，第一支箭是安倍三支箭的核心，其中，QQE政策解决了房地产与实体经济深度捆绑导致的资本错配问题，使得日本长期贷款利率波动下降，2013-2016年从1.35%降至0.95%，此后基本维持在1%左右。2025年底，长期贷款利率回升至2.6%。长期宽松的利率政策极大压降了中长期贷款利息，购房群体购房成本大幅降低、开发商借款成本下降，推动楼市复苏。

3.3开放市场与日元贬值，吸引外资投资东京地产

房地产投资环境改善、门槛低，叠加日元贬值、利差较大，东京优质房地产成为价值洼地，吸引大量外资大量涌入，助推东京楼市复苏。除货币与财政政策，安倍上台后也对日本的农业、能源、就业政策进行改革，这些政策使日本投资环境改善、投资吸引力提升。同时，日本开放市场，海外投资者在日投资房地产门槛低，可以直接购买房子，也可以通过房地产投资信托分散风险。此外，日元近期大幅贬值使东京成为价值洼地。2023年，日元对美元跌幅接近8%，在世界主要货币中跌幅最大。2026年4月美元兑日元汇率达159.12，较2013年底增长53.8%，日元持续贬值。多因素叠加，海外资金持续流向日本，投资股市、东京地产，根据仲量联行数据，2025年上半年，日本房地产投资额达到3.19万亿日元，同比增长22%，东京都房地产投资额达到160亿美元，超越达拉斯和纽约，跃居全球城市第一。

4启示

日本应对房地产危机的过程中因政策大收大放刺破泡沫，叠加人口问题导致创新力衰退，房地产陷入泥沼二十年才缓慢恢复。

房地产是中国第一大支柱产业，房地产稳，则经济稳，就业稳，金融稳。三招可救房地产：

1、组建5万亿以上的大型住房银行收储，利率要低、期限要长、规模要大、分配要公平，收购开发商的土地和商品房库存，用于租赁房保障房。地方政府获得商业银行资金后支付给房企，缓解房企资金压力。一举多得，解决地方财政、开发商现金流、居民“烂尾楼”的问题，同时解决新市民的住房保障体系。2025年12月中央经济工作会议提到：“鼓励收购存量商品房重点用于保障性住房。”

央行设立3000亿元保障性住房再贷款，方向是对的。可以从以下四方面进行完善。

利率方面，当前保障性住房再贷款年利率1.5%，建议降至1.5%以下，让国企收储的收益能够覆盖成本；

期限方面，当前设立的保障性住房再贷款期限1年，可展期4次，考虑到保障性住房项目期限长、回款期限长达15-30年，因此收储相关资金期限要与项目回收期匹配；

规模方面，3000亿元或是初步尝试，政府收储模式是解决房地产困境的有效路径，未来需持续加码，我们认为要将全国住房去化周期压缩至18个月内，所需的资金总量要加码至5万亿；

监管方面，收储来的商品房定位为廉租房、保障房，要强化公平分配和兜底作用，保障住房困难家庭居住需求。（参考《关于组建住房银行收储的必要性》）

同时，严控增量，商品住宅去化周期超过36个月的应停止新增用地出让。2024年自然资源部规定：各地方商品住宅去化周期超过36个月的，应暂停新增商品住宅用地出让。商品住宅去化周期在18个月（不含）-36个月之间的城市，要按照“盘活多少、供应多少”的原则，根据本年度内盘活的存量商品住宅用地面积（包括竣工和收回）动态确定其新出让的商品住宅用地面积上限，政策需加码。

2、降低利率和税费，包括降低存量房贷利率，配合降低相关税费，减少购房成本，为居民减负，并通过降准等降低银行负债成本。LPR下降、加点部分下降导致此前房贷利率与新增购房利率差距较大，随着各城市相继取消或下调房贷利率下限，叠加LPR下调，新增房贷利率步入“3时代”，新增贷款和存量贷款利率利差走阔，无形中增加了居民贷款压力。为缓解银行净息差压力，可以通过定向降准、继续下调存款利率等方式进行配合。

调降方式，上一轮方式是变更合同条款，调降加点部分，本轮调降是否可跨行“转按揭”等仍待具体方案出台。

3、全面取消限购，回归市场化，释放刚需和改善型需求，一线城市可以像广州一样全面放开。广州已经全面放开，后续深圳、上海可以全面放开限购，北京可以先放开五环外和大户型的限购。以支持刚需和改善型需求，促进房地产市场止跌回稳。房地产发展阶段变了，应该尽快调整此前的收紧措施，防止资产负债表衰退。当前房地产从“防过热”转向“防过冷”，不用担心取消限购引起市场过热，当前正是放松限购的良机。

长期来看，我国快速城镇化阶段渐进尾声，中国房地产市场应逐步从高速发展转向高质量发展阶段。2025年我国常住人口口径的城镇化率为67%，考虑到3亿农民工在农村留守的家属，如果能够实现农民工市民化和基本公共服务均等化，我国宽口径的城镇化率或已超75%。推动新一轮房改迫在眉睫，以城市群战略、人地挂钩、金融稳定、房地产税、租购并举为核心加快构建房地产新模式，促进房地产市场长期平稳健康发展。

推动都市圈城市群战略，以常住人口增量为核心改革“人地挂钩”，优化土地供应。根据对世界上几十个国家上百年的人口大迁移研究发现，人口往都市圈城市群迁移集聚是基本规律，人随产业走，人往高处走。中国人口持续向珠三角、长三角城市群集聚。近10年珠三角、长三角城市群年均常住人口增量超180万人，成渝、中原城市群年均常住人口增量超65万人。但长期以来，在“控制大城市人口、积极发展中小城市和小城镇、区域均衡发展”的小城镇派思路错误影响下，人口向大都市圈集聚，但土地供给向三四线城市倾斜，人口城镇化与土地城镇化明显背离。由此形成了人地分离、土地供需错配，这是导致一二线高房价、三四线高库存的根源。

加快建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度。租房问题是重大民生问题，住房租金补贴是构建租购并举住房保障体系重要举措之一。对低收入家庭和应届毕业生的租房支出给予适当补贴，能够让更多城镇中低收入家庭实现“住有所居”、“住有宜居”。其中，公租房租金补贴能缓解已配租公租房家庭的租金压力，市场租房补贴能够解决公租房房源少、轮候时间长等问题，让住房困难群体通过市场租赁解决住房困难，缓解租房的经济压力。

保持货币政策和房地产金融政策长期稳定。根据我们在专著《全球房地产》中的研究，“房地产过度金融化”是风险之源。实行长期稳定的住房信贷金融政策，稳定购房者预期，支持刚需和改善型购房需求，同时抑制投机性需求。规范房企融资用途，防止过度融资，同时支持房企合理融资需求，提供一定时间窗口让存在问题的房地产企业有自救机会，即自身债务自清。