上海
本周二韩国股指暴跌掀起全球股市抛售潮后，高盛One-Delta交易台负责人Rich Privorotsky警告：过去数周，市场几乎无视了AI资本支出交易面临的所有负面信号，而这条橡皮筋已经拉到了极限。
周二日经指数跌近3.5%，韩国KOSPI指数下跌约10%，SK海力士单日重挫约13%。Privorotsky指出，存储芯片股相关交易似乎正在触碰结构性瓶颈。与此同时，他强调，作为AI支出的最大来源，超大规模云服务商（hyperscalers）的股价走势才是最值得追踪的核心信号。
从技术面来看，纳斯达克指数未能形成有效新高，市场结构的支撑正在减弱。做市商Gamma值在当前点位附近已偏低，且随价格下行将进一步压缩；CTA策略在多数指标上仍是净买入方，但对下行行情的凸性敞口极高。高盛大宗经纪数据所呈现的图景，与价格走势高度吻合：全球市场已经演变为一笔异常集中的单一押注。
极度集中的交易结构
SK海力士此番暴跌的背后，是一个规模急剧膨胀的杠杆头寸。
据报道，CSOP SK海力士每日2倍杠杆产品（7709.HK）的资产管理规模已累积至167亿美元，跻身全球最大单只股票杠杆ETF之列。这一数字本身，便是市场集中度风险最直观的注脚。
Privorotsky在分析中直言："AI正在驱动股票市场，股票市场正在驱动经济预期，而所有路径最终都指向同一批少数股票。" 市场将AI支出的收益理性地分配至直接受益方——半导体、存储器、电力、网络及基础设施板块——而这种分配逻辑的极致演绎，形成了当前罕见的集中度。
被忽视的成本压缩信号
市场在追逐AI资本支出叙事的同时，对另一股力量选择性地视而不见。Privorotsky指出，近期AI技术进展显示出明显的成本下沉趋势：GLM-5.2的快速迭代、融合式架构的出现、小模型的持续进步，以及来自日本模型的新进展，共同构成了一条持续压缩成本与提升效率的技术路径。
Privorotsky坦言，他最初对此持怀疑态度，但当相关报道出现在《MIT技术评论》并经Appen进行第三方验证后，这一信号已难以忽视。
尤为值得关注的是：GLM-5.2完全基于10万块升腾910B处理器训练完成，未使用任何英伟达芯片。 这意味着，如果前沿AI能力可以在东方以西方所需成本的一小部分得以开发，那么当前最大的资本投入方，同时也是过度投资风险敞口最高的群体。
然而，上述进展几乎没有反映在市场对超大规模云服务商支出预期的定价中。 超大规模云服务商持续跑输大盘，但其资本开支意愿却有增无减。
“断裂点”何时触发
Privorotsky对这笔交易的核心逻辑提出了清醒的追问：“橡皮筋究竟能拉多远？”
在他看来，断裂点的触发条件始终是：某一主要支出方得出结论——稍微少花一些钱，更有利于股东回报。
问题在于，“稍微少花”这一情景，并未被任何人的预期模型所纳入。 当前整个AI产业链的定价逻辑，建立在推理需求增长推动资本开支永续上升的假设之上。一旦这一假设出现裂缝，估值体系将面临重估压力。
此外，市场还在系统性地忽视一项风险：Token经济中高度通缩的定价力量。
技术面与资金流向
从技术面和资金流向维度来看，短期风险偏向下行。上周期权到期带来的顺风效应已然消散，市场目前面临月末与季末再平衡压力，理论上将形成卖出股票、买入债券的方向性资金流。
大规模超大型科技公司相关的问题正变得越来越清晰可见，纳斯达克未能形成决定性新高，这感觉是一种不稳定的均衡状态。
综合来看，Privorotsky的判断是：当前市场结构趋于脆弱，集中度风险被严重低估，而追踪hyperscalers的价格走势，将是识别这笔交易是否正在瓦解的最前置信号。
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