黄金大跌原油也跌！多晶硅大涨碳酸锂也涨！大宗商品市场是进入垃圾时间了吗？

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文 | 交易理想国知识星球

编辑 | 杨兰

审核 | 浦电路交易员

本周（2026年6月8日--6月12日）交易理想国知识星球共发布41条内容，以下是筛选出的本周精华内容片段摘要，完整版内容可扫码查看。

01

黄金被谁抛弃又被谁捡起——一张多空博弈的全景图

一、开篇：黄金正在经历一场多空拉锯战

6月11日，伦敦金现货最低触及4023美元/盎司。从1月底5595美元的历史高点算起，金价累计回撤幅度超过25%。年内涨幅全部蒸发，年初至今下跌超过5%。

但每次你以为它要往更深的地方跌的时候，第二天它又能弹回来。6月11日伦敦金收于4210美元附近，日内波幅超过220美元。

这种剧烈波动背后，不是单一力量在推动，而是两股力量在激烈拉锯：一边是集中出货的卖方，另一方是企图托底的金主。金价被夹在中间，两股力作用的方向完全相反，谁暂时占上风，价格就往谁的方向走。今天我们来拆解一下，这两边到底都有谁。

二、卖家阵营：三股力量在同时抛货

（一）第一股力量：COMEX投机多头的被动平仓

2026年上半年，黄金的上涨吸引了大量投机资金涌入。CFTC数据显示，截至5月19日当周，COMEX黄金投机者净多头头寸仍有94388手。换个更直观的说法——大量多头是基于“美联储下半年降息”这个逻辑建仓的。

但5月非农就业数据一出来，17.2万的新增就业几乎是市场预期的一倍，叠加3月和4月数据合计上修，多头押注逻辑被一记重拳直接打翻。降息预期几近归零，加息预期取而代之。持有这些多头的资金被迫止损平仓，集中式卖出直接把价格往下砸。这就是典型的“拥挤交易踩踏”：持仓越集中，掉头越快，离场越惨。

（二）第二股力量：ETF资金的持续净流出

散户和机构投资者通过ETF持有黄金，一旦市场情绪转空，趋势性赎回就会放大跌幅。数据显示，全球最大的黄金ETF——SPDR Gold Trust持仓量仍在持续收缩。截至6月10日，SPDR持仓已降至1013.64吨，6月初以来持续呈现净流出态势。

从区域看，5月全球黄金ETF录得净流出约20亿美元，亚洲和北美是撤资主力，分别流出12亿美元和11亿美元；欧洲是唯一录得净流入的地区，当月流入3.34亿美元。

ETF的抛售有一个自我强化的特点：金价下跌→持有者浮亏扩大→更多投资者赎回→ETF被迫进一步卖出持仓→金价继续下跌。在这个过程中，即使知道长期逻辑没坏，追涨杀跌的行为惯性也会推动价格进一步走弱。

（三）第三股力量：部分央行因压力被动减持

这里要澄清一个普遍的误解：不是所有央行都在买黄金。部分经济体在外汇储备吃紧的时候，黄金反而成了最先被变卖的资产。

以俄罗斯为例，2026年4月净卖出6吨黄金，已是连续第四个月净卖出。原因很直接：高油价导致能源进口成本飙升，预算缺口需要填补，流动性最好的黄金自然被放上了出售清单。阿塞拜疆和土耳其在一季度也出现了程度不等的减持。3月全球央行一度出现约30吨的净抛售。

这几股卖方的共同特点是：短期内情绪主导、规模集中、对价格敏感、止损操作不可挡。它们叠加在一起，形成了一股短期内足以把黄金从5600美元往下砸的力量。

三、买家阵营：三个角色在底部承接

有人卖就有人买。黄金从5600美元的高位回落，已经吸引了一部分买家进场。

（一）角色一：中国央行——连续第19个月增持

中国市场里有一类最显眼的买家——央行。中国央行对外宣布，截至5月末黄金储备达到7496万盎司（约2331.52吨）。这已经是连续第19个月增持。自开启本轮增持周期以来，我国累计增持黄金约67.18吨。

更重要的是增持节奏在加速。今年2月单月增持3万盎司，3月约5万盎司，4月超8万盎司，到5月达到32万盎司（约9.95吨），创去年以来单月黄金增持最大值。央行增持从一吨一吨慢慢买，变成了按月加速吸筹。这背后的逻辑并不是短期的价格博弈，而是国家层面在优化国际储备资产结构、降低对美元依赖的战略布局。

（二）角色二：东欧央行——持续增仓的第二梯队

波兰是今年4月全球最大的官方黄金买家，当月净购入14吨，年初至今累计增持45吨，黄金储备已升至595吨，占波兰总储备的约30%。捷克央行也连续第38个月增持黄金，储备升至79吨。

从更长的时间尺度看，2023年5月至2026年4月，东欧和亚洲央行平均每月分别净买入12吨和11吨黄金。同期全球央行的整体表现为平均每月净买入29吨黄金。4月全球各央行恢复了净购金，当月净购黄金约17吨，扭转了3月净抛售的局面。

（三）角色三：一些在低位逐步配置长线资金的窗口

还有一类买家——机构配置型资金。虽然很难像央行和ETF那样有精确的日度跟踪数据，但从一些市场现象可以感受到它们的存在。

金价每跌到一个整数关口，都会看到集中买盘出现。比如6月12日反弹超过3%，持仓数据也显示有增量资金重新进入市场。这部分买盘通常不是快进快出的投机资金，而是长线资金在分批布局。它们的持有周期不是几周，而是一年以上，对短期价格波动容忍度比较高，不会因为金价跌了10%就恐慌出局。

四、宏观面：一个把双方都放在中间的共同变量

聊完买卖双方的主力选手，接下来要看一个影响价格大方向的变量——宏观面。它有点像篮筐的高度，不管你是哪一队的球员，都得按这个高度来投篮。

当前黄金最大的困境在于：避险逻辑被“通胀→加息”链条压制住了。中东冲突爆发以来，霍尔木兹海峡封锁直接冲击能源供应链，油价大幅上涨。市场预期形成了一条链：油价上涨→通胀升温→央行必须维持紧缩政策甚至加息→黄金承压。

市场对利率路径的定价已经发生了深刻变化。从资产价格的同步性上可以明显感受到：在霍尔木兹海峡封锁消息传出后，伦敦金不仅没有因“避险资产”而上涨，反而加速下跌。

这种定价逻辑重塑的另一个佐证是，黄金和纳斯达克的关联性也在变化。当美联储降息预期消退、强势美元周期延续时，部分机构资金开始阶段性增配美元现金和美债等生息资产，减配黄金等无息资产。黄金不是靠“避险”两个字就能在市场里站稳的，它需要同时算清楚“利率”和“油价”两本账。

五、两股力量的拉锯：谁暂时占上风

把两边的力量摆在一起看，画面就比较清楚了。

卖家阵营的特点是：短期规模集中（CME净多头持仓一度超过10万手）、止损刚性强（跌破关键价位就触发程序化平仓）、行为可预测（一旦加息预期升温，抛售就同步出现）、对价格敏感（一有风吹草动就抢跑）。这些因素共同决定了近期金价下行的力度。

买家阵营的特点是：操作节奏慢（央行增持是按月推进）、对价格不敏感（央行不关心今天比昨天涨了多少）、基于战略而非战术逻辑（去美元化、储备多样化）、持仓周期长。因此，它们在市场暴跌时能提供底部承接，但很难在短期内扭转市场趋势。

当前短期定价权握在卖家手中...

02

多晶硅：30%产能退出的传闻如果落地，多晶硅价格会涨到哪儿？

30%产能出清，到底意味着什么？这个数字从何而来，真实含量又有多大？抛开情绪，我们来拆解一下。

一、“30%产能出清”的说法从哪来？

这个数字并非凭空捏造。时间线拉回2025年9月。国家标准化管理委员会发布《硅多晶和锗单位产品能源消耗限额》征求意见稿，将多晶硅存量产能综合能耗准入红线由原来的10.5kgce/kg大幅收紧至6.4kgce/kg，降幅近40%。这意味着，现有企业中能耗不达标的生产线必须限期整改，逾期未改将被关停。

根据硅业分会统计，如果新标准正式落地实施，内地多晶硅有效产能将降至约240万吨，相比已建成产能的350万吨，降幅正好是31.4%。

按照当时的统计，“31.4%产能减少”这个数字确实存在。但问题的关键在于，市场把它解读为——甚至主动放大为——未来国内多晶硅产量将减少31.4%。这个推导链条里，藏着好几个容易被忽略的漏洞。

二、“30%产能出清”不等于“30%产量减少”

最核心的漏洞是：已建成装置产能和有效供给是完全不同的概念。

百川盈孚6月10日公布的数据显示，全国多晶硅各产区开工率分别为：新疆43%、内蒙古34%、四川12%、云南0%、江苏58%，全行业合计开工率仅为32%。也就是说，现有的产能盘子中，超过三分之二本来就处在停工或停产状态。硅业分会的数据进一步印证了这一点——多晶硅企业在持续下调开工率至历史低位34.7%的情况下，行业仍连续十个月处于累库状态。

把“已停产的落后产能”从账面上剔除，并不代表当下多晶硅的实际供应量会进一步减少。有业内人士做了一个直白的推算：即使去掉30%的产能，仍未能达到总产能与总需求的平衡——这才是问题的本质。

一个更直观的衡量标准是，新标准政策发布后给行业设立了12个月的过渡期。即便大限到来，那些停产的落后产能在名义上被出清，可真正决定供应弹性的因素，始终是在产的主力工厂是否会压缩产量。而目前在产的多晶硅产能，多为近年投产的技术成本优势产能，能耗水平原本就远低于6.4kgce/kg的门槛，新标准对它们的实质性冲击并不大。

三、一个“已知的利空”正在同步兑现

更值得关注的是，供应量不但没有减少的趋势，短期内反而还在走高。

6月国内多晶硅产量预计将增长至9—9.1万吨，较5月环比增6.5%—7.7%，创2026年2月以来新高。通威、协鑫、新特能源、亚洲硅业几家头部企业均有复产增量计划，每家月度产量增量分别为5000吨、2000吨、3000—4000吨和1500吨左右，合计月度增量超1万吨。

复产的主要原因并不难理解——西南进入丰水期，电力成本明显下降。电价下调为硅料生产重新腾出了利润空间，企业没有理由继续把产线停在亏损线以下。

停产产能在“被出清”，在产产能却在“扩产量”，二者同时发生。一正一反两股力量相互拉扯，最终的净效果远没有“清退30%”听起来那样掷地有声。

四、库存和需求：两头堵

多晶硅当前面临的另一个棘手问题是库存。截至6月5日，多晶硅企业库存仍高达28.94万吨，环比仅微降0.14万吨。庞大的库存基数直接意味着，即便新政策能够立竿见影地削减一部分供应量，被提前囤积的硅料也会在较长一段时间内充当现货市场的“缓冲垫”，削弱价格上涨的基础。

需求端同样不容乐观。2026年1至4月，全国太阳能新增装机50.91GW，同比大降51.5%；4月单月新增光伏装机仅9.52GW，创近三年同期最低记录。光伏装机的实质性增长远未重回高速轨道，这对于直接面向光伏下游的多晶硅产业来说，是基本面最大的拖累。

高库存叠加装机量腰斩，这两座大山共同构成了多晶硅价格反弹的硬约束。

五、如果传闻成真，价格能涨多少？

目前市场传闻中的“强制标准下周发布”并未得到官方证实。据澎湃新闻向多家光伏企业求证，均回应“注意到有该说法，但目前无法证实其真实性”。从正常的政策流程看，能耗限额标准从征求意见稿到正式发布一般需要一年左右，2025年9月征求意见后，业内普遍预计正式文稿可能在2026年底或2027年初出台，留给企业的过渡期也是一年上下。

即使用最乐观的视角推演——假设2026年底标准如期实施，并且严格执行，多晶硅有效产能确实缩紧至约240万吨——这仍然比2026年预计的终端需求150万吨高出约60%。产能过剩的结构性压力并未被根本解除。

再看市场定价，当前PS2609合约价格从近37000元到回落至约36000元区间，相比33700元的阶段低点已有近2000元的涨幅。多晶硅期货运行区间参考（33000, 42000）元/吨。若政策预期持续发酵，价格可能冲击38000—40000元/吨的中性偏乐观区间；但如果6月复产持续释放量能，而传闻迟迟未能落地，价格在脉冲之后快速向35000元以下回归的可能性也很大。

一个粗略的推演：即便政策传出最强信号，短期内推动价格挑战40000元区间上沿也并非不可能，但要有效站稳，必须看到29万吨库存出现实质性的去化，以及终端需求的好转。传闻终究是传闻，基本面的数字才能真正定义价格的上下边界。

六、结语

“30%产能出清”是一剂猛药，但它能治多晶硅的病吗...

03

钯金逆势反弹超5%：“小品种的大戏”仍在继续

钯金这个品种很小，却牵动着全球汽车工业的神经。从西伯利亚的永冻层矿井，到蒙大拿的矿工工会，再到广期所的交易屏幕，都在重新定价这种稀有小金属。梳理清楚产能、贸易路线、下游需求与现货基差四条支线，也许才能看清这波行情的全貌。

一、供应面：两国主宰全球货源，产量正逼近20年低点

钯金供应高度集中，俄罗斯和南非两者合计占全球原生矿产产量的80%以上。俄罗斯的诺里尔斯克镍业是全球钯金生产的绝对龙头，它的产能波动可以直接决定整个市场的资源供给。

诺里尔斯克旗下多座地下矿山因地质条件复杂、设备老化持续承压。该公司第一季度铂金产量同比下降26%，钯金下降18%，铜下降10%，镍接近持平。多家第三方机构研究报告将诺里尔斯克2026年全年钯金产量预期下修至241.5—246.5万盎司，按历史均值260万—270万盎司基准衡量，这将是近20年最低产量水平。

南非的情况则是有喜有忧。南非电力供应稳定性达到近四年最佳水平，官方已连续超过100天暂停强制性负荷削减。开普敦、约翰内斯堡等城市及其周边铂族金属矿山暂未受到大规模断电威胁，生产恢复情况明显好转，为全球铂族金属供应链提供了稳定的补充，尤其有利于铂金的产出。

现金流成本线是另一道硬门槛。南非和俄罗斯的深井矿山完全现金成本约1100美元/盎司。当前NYMEX钯价在1200—1300美元区间，勉强覆盖成本，但如果价格继续下探，部分高成本矿山将被迫暂停生产。这为钯价提供了一个隐形底部支撑。

二、需求面：汽油车是硬核支撑，但正被两大压力夹击

钯金的工业用途高度集中于汽车尾气催化转换器，这一项约占总消耗量的85%。只要汽油车还在路上跑，钯金就仍是不可或缺的工业材料。

但汽车行业本身正在经历深刻洗牌。欧洲、美国和中国的纯电汽车渗透率虽然在放缓，但方向未变。混合动力车型作为过渡性技术反而强势崛起，混动车同样需要催化转换器，短期内支撑了一部分需求。与此同时，全球在用车平均车龄持续上升，美国在用车辆平均车龄已达12.6年，创历史纪录——这意味着大量老旧燃油车仍在使用，催化器回收周期在不断拉长，短期内不会大量进入废料市场成为二次供给。

即便如此，总需求的下滑仍在持续。Johnson Matthey在2026年PGM市场报告中预计，今年钯金需求将下降约9%。纯电汽车替代燃油车的过程虽然慢于预期，但方向不可逆，持续抑制着钯金的长线增量需求。

铂钯替代则是另一个变量。铂与钯在催化应用中具有较高可替代性。当两者价差扩大至200元/克以上时，汽车厂商会启动配方调整。当前铂基本面预期整体强于钯，价差已足以刺激钯代铂发生，长期压制钯的价格弹性。

三、关税博弈：一场241.93%的雷，最终没有炸

2026年上半年，美国针对俄罗斯未锻轧钯金的贸易制裁经历了一场“从雷声到小雨”的戏剧性反复。2026年2月，商务部在反倾销调查中初步裁定132.83%关税；3月，反补贴税初裁落地，税率为109.10%，两项相加合计关税达241.93%。2026年4月28日，商务部做出反倾销终裁，维持132.83%税率。

就在市场高度紧张、纽约钯金库存开始加速累积时，美国国际贸易委员会在5月29日给出了决定性结论：投票认定俄罗斯未锻轧钯的进口并未对美国本土产业造成实质性损害或损害威胁。由于ITC的否定性决定，商务部将不会发布AD/CVD命令，所有在此期间已缴纳的保证金将被退还。

关税没有落地，但贸易路线已经被重写。2024年美国从俄罗斯进口钯金约27.6吨，主要流向纽约仓储体系。关税威胁出现后，更多俄罗斯钯金开始绕道流向中国。中国钯金进口量从过去的每月约2.9吨飙升至2026年4月的8.6吨，几乎是季节性平均水平的三倍。这不是中国工业需求突然爆发，而是国内期货升水创造的可交割价差，资金在捕捉套利机会。

套利逻辑清晰透明：当广期所期货合约报价明显高于海外现货后，套利资金选择从海外采购实物运入国内，注册仓单，在交割窗口锁定收益。工业需求保持平稳，这完全是价格信号驱动的流动，而非终端消耗突然扩张。

四、交易所结构与基差：现货持续紧缺，但套保压力如山

广期所关联仓库中的钯金仓单库存约2.8吨，这一规模已超过纽约商品交易所关联仓库存量的三分之一。截至6月5日，钯仓单录得5493手，而主力08合约持仓量高达7967手，虚实比相对偏高。这种结构导致近月合约面临“空逼多”压力，距离交割越近，多头被动展期的成本越高。

基差结构是另一个核心信号。5月钯金基差的逐秒数据揭示了市场最真实的供求关系：5月基差算术均值高达+9.89元/克，较4月的+2.30元/克扩大330%；正基差占比99.32%，负基差仅327条、占比0.68%。月末5月28日出现极端升水，基差均值达+21.26元/克，盘中一度触及+27.07元/克，创今年以来最高水平。

基差与期货价格呈中等负相关（相关系数-0.6724），这意味着期货下跌时现货升水倾向扩大，期货上涨时基差倾向于收窄。基差一阶自相关系数高达0.998，趋势持续性极强。一旦现货升水形成趋势，短期内不会快速逆转，套利资金必须做好打持久战的准备。

五、中长期观察方向：从关税到仓单再到回收

综合四条主线的推演...

04

苹果：一涨就喊反转？减仓5000手出卖了苹果的真实剧本

有人把这个场面形容得很传神：一个被打趴下的人突然鲤鱼打挺站起来，还顺手做了几个俯卧撑，拍拍土说“我没事”——但仔细看，他的腿还在微微发颤。

这个反弹为什么没让多头真正“上头”

先把苹果2610的“人生坐标”画清楚。

往上看，8100元附近是前期震荡平台的底部区域，那里站着一大批等着解套的资金。每次反弹到这个位置附近，就会有一股天然的抛压冒出来。所以说，短期反弹的天花板大概就在8100元上下，不会高太多。

往下看，7306元就是昨天刚刚创下的新低。7300元附近目前是多头的心理防线。有观点预测，如果这个位置被有效击穿，下面就是没人去过的“无人区”了——价格会向7000元以下继续滑落。

目前盘面收在7678元。往上还有400多点到压力区，往下已经跌过7300元被打回来一次。多空在这个位置互相盯着对方，谁也不敢冒进。

但要注意一点：今天的反弹，持仓量没涨、价格却涨了。这在技术面是一个很值得留意的信号。从历史经验看，不少“减仓反弹”持续不了多久，因为真正的上涨动能来自新资金的持续进场，而不是旧资金的撤退离场。

多头手里有三张“底牌”，但能撑多久是个问号

第一张底牌：西部库存真不多了

西北产区——陕西、甘肃两地，果农的存货已经进入收尾阶段。洛川、白水等地冷库剩余货源不足一成，客商开始挑拣好货进行补充。好货稀缺，价格自然坚挺。洛川70.75元/斤左右，甘肃静宁半商品价格更高的在4.5-7.0元/斤区间。好东西永远不缺买家，这是多头能撑住盘面的最硬理由。

第二张底牌：山东低价货走得不错

山东产区的日子比西部艰难一些，但近期的去库节奏还是可圈可点。栖霞80.5-2.0元/斤附近，这么低的价格，电商和出口渠道都在积极拿货。性价比放在那里，便宜货永远有人要。蓬莱产区客商也多挑选80#、85，虽然条纹和75，但整体看，低价货源带动了去库速度的提升。

第三张底牌：7300元附近真有人撑

昨天7306元那个低点砸下去之后，盘面没有继续往下踩，反而迅速被拉回。说明这个位置确实有资金在承接。之前市场担心的7200-7250支撑区还没到，盘面就提前有了反弹动作——空头在这个位置也不太敢继续肆无忌惮地往下砸，他们也会算账：万一打到成本线以下被反噬怎么办？

空头腰里的“三枚炸弹”，一颗比一颗重

第一枚炸弹：库存总量还在那里摆着

截至6月10日，全国主产区苹果冷库库存量为137.61万吨，环比上周减少22.42万吨。表面上数字在下降，但跟去年同期比呢？去年这个时候是117.94万吨，今年高了将近20万吨。

去库速度确实在加快。从5月底的160多万吨降到137万吨，两周时间去了20多万吨。但总量摆在那里、压在那里。减肥是减了，但从200斤减到190斤，衣服该撑的还是撑，气该喘的还是喘。

更麻烦的是，这137万吨里有相当一部分是“差货”。栖霞三级果价格更低，果农急着卖掉，给钱就卖。问题是，就算你把价格压得再低，消费者也不一定买账——因为旁边还有一大堆西瓜、甜瓜在等着抢生意。

第二枚炸弹：新季套袋推进，丰产预期跟乌云一样压着

眼下各大主产区正处在套袋最忙的时期。从产区反馈来看，今年花量够、坐果好，套袋数量大概率会比去年多。

根据中果网的调研，陕西铜川、渭南、咸阳部分地区虽然反映坐果欠佳存在争议，但陕北、陕南整体坐果良好。甘肃庄浪、静宁、秦安等主产区不仅坐果均匀，还有大量新增挂果的幼树面积，预计套袋量较去年有明显提升。

这意味着什么？意味着只要6月到7月不出现大范围极端天气——比如大冰雹或者长期干旱——新季增产就是板上钉钉的事。目前虽然局部有冰雹发生（如6月5日甘肃庆阳、平凉、定西突降冰雹），但总体受灾面积在全国总产量里占的比例有限。

这就好比高考还没出分，但你模考次次年级第一。你说你没压力？压力不大。但要说翻车，模考成绩摆在那里，翻车的概率也确实不大。

第三枚炸弹：西瓜、甜瓜、荔枝围攻苹果

6月到8月本来就是苹果的传统消费淡季。每年这时候，苹果走货就慢，今年也不例外。

广东主要批发市场日均到货量约15-16车，环比有所增加但同比仍在偏低水平。贸易商随采随用，没有囤货意愿。

更致命的是时令水果的价格优势：西瓜批发均价5.11元/公斤，鸭梨6.49元/公斤，柑橘5.43元/公斤。西瓜买个半个冰镇一下，十几块钱一家人能吃一两天；苹果一个五六块，孩子咬两口就搁那儿了。比性价比，苹果在三伏天确实打不过西瓜。

水果消费的多元化趋势越来越明显。苹果从“刚需水果”被一步步挤到了“可选消费”。淡季更淡，就是这个意思。

减仓反弹这个信号，到底该信几分

文章开头就说到了——持仓量不增反减。今日大涨4.26%，但减了5004手。

这个信号在期货市场里非常明确...

05

红枣2026年天气行情全景推演：高库存压顶与厄尔尼诺的拉锯战

本文将从枣树生长周期、历史天气行情复盘、2026年当前库存与天气状况、三种情景推演四个维度，系统拆解红枣市场下一阶段的核心变量。

一、红枣定价的底层密码：为何天气决定一切？

红枣期货的定价逻辑高度依赖新疆产区，逻辑链条极其简洁——新疆一咳嗽，全国红枣都感冒。

中国红枣产量占全球98%以上，而郑州商品交易所交割标准品——干制灰枣，核心产区集中在新疆南疆的阿克苏、喀什、阿拉尔、和田等地。河北沧州虽然是传统集散地，更多承担仓储、流通和仓单消化的功能，对期货价格的直接定价影响力远低于新疆产区。因此，理解红枣期货定价的第一原则是：研究红枣期货，就是研究新疆南疆的天气。

另一个至关重要的特性是“季产年销”——枣树一年只有秋季一次收获，5月到10月是开花、坐果、膨大、成熟的集中窗口，整个生产季的所有天气冲击，都会一次性、不可逆地决定当年的总产量。花期一过，坐果已定，减产就减产，补不回来。这与工业品完全不同——工业品这个月产能不够了可以加班生产，下个月补上，但红枣不行。

需求端同样存在规律：中秋、春节前是消费旺季，大家买来送礼、煲汤、做零食；5月到8月是淡季，天气炎热时红枣消费本来就少。且红枣不是米面粮油等生活必需品，价格高了大家真可以少吃。这决定了红枣需求对价格存在天然的“天花板效应”——价格越高，抑制的需求就越强。

供求关系中最关键的另一个变量，是结转库存。

上一年的陈枣还剩多少，会极大地影响当年天气冲击的传导力度。库存高时，减产带来的供给缺口可以被陈枣弥补，价格涨幅有限，库存起着“缓冲垫”的作用。库存低时，一旦天气出问题，所有人都会抢货、囤货，期货价格猛涨，价格弹性极大。2021年和2023年减产大行情的历史，充分证明了这一点——同样的减产幅度，在不同库存背景下的价格反应，天差地别。

二、枣树的“危险时刻表”：说清全年最敏感窗口

枣树一年四季中的敏感期并不均匀分布。根据南疆主产区的物候期，核心风险窗口可以按时间轴拆解如下：

休眠期（11月至3月）：核心风险是极端低温导致树体冻伤。2022/2023年冬季部分产区就曾因冻害严重削弱了树势，为次年坐果期的高温冲击埋下了隐患。

萌芽与展叶期（3月下旬至5月上旬）：倒春寒、大风、沙尘暴是主要威胁。不过这两个阶段产量预期尚未定型，对盘面的直接影响相对有限。

花期（5月中旬至7月中下旬）：这是红枣生长季中最为关键的窗口，枣树开花分为三茬——头茬花在5月中下旬、二茬花在6月中下旬、三茬花在7月中下旬。其中，二茬花结的果子占全年产量的60%-70%，起到决定性作用。

这个窗口最怕的是干热风——气温超过33℃、空气湿度低于40%、风速大于2米/秒，三个条件同时满足。在这种极端天气下，花粉活性会急剧下降，柱头干枯，坐果率断崖式下跌。历史上每一次重大减产行情，几乎都始于二茬花期的干热风事件。

果实膨大期（7月下旬至9月）：枣子在这个阶段长大，最怕高温干旱和暴雨。高温加速水分蒸发，暴雨可能导致果园内涝，均会抑制果实正常生长。

成熟着色期（9月至10月上旬）：这是品质最关键窗口，最怕连阴雨。连阴雨造成裂果，轻则减产10%-20%，中则30%-40%，重则45%-50%，极端年份裂果减产可突破50%。裂口同时也是病菌入侵的通道，易引发烂果。

结合上述时间线和风险等级，每年6月中下旬到7月上旬的二茬花期，是红枣期货市场“决战时刻”——价格的全年方向，多半在这个窗口期明确。

三、历史复盘：四次极端行情的底层逻辑

2021年：干热风精准打击二茬花期

2021年，南疆阿克苏等地在6至7月出现典型的干热风天气，时间精准命中二茬盛花期。高温+低湿+大风导致花粉大批失活，坐果率暴跌。再加上2020年冬季部分枣树已经受过冻害，树体偏弱，放大了干热风的伤害。当年11月初下树时，新疆部分地区又突降大雪，采收期延迟一周，市场恐慌情绪进一步升级。

价格走势呈现典型三段式：6至8月干热风消息发酵，机构调研给出“减产45%”的预期，期价从9500元起步持续上行；9至11月实地调研数据陆续确认，减产成为共识，收购商抢货，开秤价一路走高，11月中旬期价冲至17400元的历史高点；12月以后，减产逻辑充分定价后，市场开始交易需求面——价格高了，下游不愿意买了，加工企业采购意愿极低，期价回落至12000元附近。

2022年和2024年：丰产大年，价格腰斩

有减产大涨的年份，就必有丰产大跌的年份。2022年，2021年大幅减产后枣树休养生息，加上高价刺激了枣农加强田间管理，产量恢复到丰产年水平（约60万吨），没有极端天气故事可炒，期价全年下跌约38%。

2024年则是创纪录的丰产年——2023年高价激励了枣农的管理投入、2023年减产后树体养分充足、加上全年气候完美，三重因素叠加，新疆红枣产量冲至约75万吨，同比暴增68%。期价从2023年末约15000元一路下行至2024年末9000元附近，近乎腰斩。

2023年：冻害与高温的双击

2022/2023年冬季，新疆部分主产区遭遇严重冻害，树势偏弱，抗逆性下降。2023年7月坐果关键期，又来了一波持续高温，冻害与高温叠加共振，减产约30%。虽然减产幅度小于2021年，但起涨点更低，涨幅约67%，11月20日主力合约一度触及15480元，创下2021年12月以来高点。

复盘四次行情可以得到三条规律：

规律一：减产年份的上涨，几乎都始于二茬花期的天气事件（干热风或持续高温）；

规律二：价格上涨的高点，几乎都出现在11月中旬——减产幅度和开秤收购价两个关键故事讲完后，市场转向交易需求面；

规律三：丰产年份没有天气故事，价格就跌，并且库存会累积到下一季，压制未来的涨幅。

历史经验已足够清晰，但2026年的格局有其特殊性——这次，库存是近五年最高。

四、2026年基本面全景：库存压顶与厄尔尼诺

4.1 库存数据：近五年最高结转库存

据Mysteel统计，截至2026年6月4日，红枣36家样本点物理库存为10904吨，周环比减少67吨，环比减少0.61%，同比增加1.40%。社会库存总量约50万吨，处于历史同期高位。

更核心的压力来自产区结转库存。2025/2026产季结转库存预计将达30-35万吨，创近五年最高水平，新旧枣合并之后，总供给超过87万吨。在年度消费量约50-55万吨的背景下，即使新季产量维持正常水平，社会库存也仍将处于过剩状态。

6月上旬，销区市场到货量相对平稳，但下游以刚需补货为主，端午节备货提振有限，客商并没有积极建仓囤货的迹象。格林大华期货在6月10日的研判中明确指出，在高结转库存与偏弱消费逻辑的长期约束下，红枣期价上行空间整体受限，行情大幅走强需要实质性减产兑现作为支撑。

4.2 厄尔尼诺已确认：供应的最大变数

2026年春季，国家气候中心确认赤道中东太平洋已进入厄尔尼诺状态，预计夏秋季形成一次中等及以上强度的厄尔尼诺事件，并在秋冬季达到峰值，发生强厄尔尼诺事件的概率正在增大。2026年大概率成为极端天气频发的一年，对红枣产区产生实质性影响的可能性较高。

南疆主产区受到春季气温回升加快的影响，枣树发芽和开花时间较往年提前了约两周，物候期前移。这意味着枣树进入二茬花期的时间窗口同样前移，面临的极端高温暴露期被显著拉长。6至7月正值枣树花期和坐果期，遭遇高温干旱、干热风等极端天气的风险正在上升。

2023年厄尔尼诺对红枣产区的冲击记录清晰——那年减产幅度高达近40%。2023年减产数据比今年初步调研中看到的信息更严重——这一历史参照系，决定了今年市场对天气变化的敏感度极高。

4.3 产区正在经历什么？——花期的“预兆”

进入产季以来，产区在6月初已经监测到明显的高温。Mysteel的数据显示，6月2日至3日，阿拉尔和图木舒克的日最高气温已连续两天超过37℃，若羌达到39℃以上。产区平均空气相对湿度偏低，这种“高温+低湿”的组合，对枣树授粉和坐果已构成潜在风险。

未来15天（6月3日至17日），产区以32-36℃的轻度高温风险为主，但阿拉尔在6月3日前后已出现超过38℃的高风险，若羌的高温影响最为突出。产区当前正处于盛花期和集中环割期——气温走向将直接影响二茬花的坐果率。

5月中旬的产区调研也显示，2026/27产季新疆红枣整体开花情况良好、花量充足，管理规范的枣园开花整齐。但花期良好不代表坐果稳定。调研期间阿拉尔部分团场已经出现沙尘暴天气，对枣树授粉和后续坐果存在潜在不利影响。

2026年正值强厄尔尼诺预期年份，后期大概率出现阶段性高温与强降雨天气，理论上均不利于枣树坐果与幼果生长。因此，本年度产量的关键不在当前花期，而在于后续坐果期的天气以及二茬、三茬补量的管理效果，现阶段预判为时过早，必须持续跟踪6月中旬头茬坐果、自然落果及后期天气变化。

五、2026年三种情景推演：天气是唯一的“风向标”

综合库存、厄尔尼诺和当前花期的综合信息，2026/27产季红枣产量的前景存在显著分化...

06

生猪：在静默中等待拐点！

“政策底”正在加速构筑，但“市场底”仍在等待产能去化的实质性兑现。两者之间的时间差，正是当前生猪市场的最大不确定性所在。

当供给过剩、养殖持续亏损与政策收紧同时出现，生猪市场正处于“政策底与市场底”之间的深层博弈之中。

一、价格跌到哪了？——现货低位徘徊，期货深度升水

6月上旬，全国生猪现货价格基本在9.5元/公斤上下反复拉锯，上涨动力和下跌空间都极为有限。6月5日四川外三元生猪均价9.05元/公斤，广东10.66元/公斤，河南9.73元/公斤；6月1日全国外三元均价9.56元/公斤，6月7日9.53元/公斤，6月8日9.40—9.58元/公斤区间徘徊。年内高点时生猪价格尚在成本线上方运行，进入2026年后便一路下行至9元出头的低位。

期货市场用真金白银投下了对下半年的信任票。LH2607合约升水14.6%，LH2609合约升水幅度更高达18%。市场不仅预期7月份猪价会上涨，更对9月份以后的行情充满乐观，认为下半年生猪市场将迎来供需反转。但这种“期强现弱”的背离格局，在生猪期货上市以来并不多见。一方面，头部养殖企业通过期货盘面锁定远月高价格，为未来销售做了价格保险；另一方面，近月受现货拖累持续承压，期现价差迟迟未能有效收敛。距离LH2607交割窗口仅剩一个月，这种期现背离是否会通过近月下跌还是现货上涨来修复，成为多空双方的分歧核心。

二、利润亏了多少？——养殖与屠宰双亏，行业现金流承压

2026年6月，自繁自养头均亏损约268—339元，外购仔猪育肥亏损约217—221元。行业平均完全成本在12—14元/公斤，而猪价仅9.5元/公斤左右，每出栏一头标猪刚性亏损300—500元。进入2026年，行业已持续数季亏损，现金流压力不断累积。

令行业更为艰难的是屠宰端同样不赚钱。调研显示屠宰企业开工率仅33%左右，终端消费乏力叠加生猪与白条肉差价不断压缩，屠宰厂盈利微薄，生产积极性持续偏低。养殖与屠宰链条双亏的格局，使行业缺乏主动调整供需的内生动力，产能出清速度比历史周期更缓慢，周期底部的震荡时间被显著拉长。

更值得关注的是利润结构的边际变化——饲料成本在持续回落。豆粕均价从3月19日3394元/吨的阶段性高点持续下行至6月初的2844元/吨，累计下跌550元，跌幅16.20%；玉米均价从2403元/吨小幅回落至2363元/吨。豆粕加速下行为养殖端提供了约30—50元/头的成本让利空间。然而亏损未能转正的事实，恰好说明了当前供需矛盾的核心并非成本太高，而是产能过剩下的价格太低。饲料成本下降在减轻养殖端压力的同时也削弱了成本对猪价底部的支撑作用，养殖成本线的下移意味着市场对价格“跌破成本就必然减产”的预期，需要更长的亏损时间才能兑现。

三、供给承压何时缓解？——均重高企，仔猪转跌是关键信号

市场迟迟盼不到供给收缩的拐点，背后是生产端的三重压力。

第一，出栏均重居高不下。涌益数据显示，5月29日至6月4日全国出栏生猪均重129.08公斤，周环比上升0.28公斤，较2024年同期高出2.88公斤。150公斤以上生猪出栏占比仍达5.04%，养殖端标猪与大猪并存。此前持续压栏和二次育肥累积的库存仍在缓慢兑现，前期高价补栏的二次育肥猪陆续出栏形成持续的供应压力，端午节前大猪及二育猪源集中兑现的预期进一步升温，6月出栏压力较5月有所回升。

第二，养殖端转向“顺势出栏、主动降重”。5月下旬，集团场出栏均重已回落至125.08公斤，散户均重仍高达147.08公斤。前期压栏最为坚定的散户群体也开始松动，大体重猪源不再惜售。在深度亏损的压力下，中小养殖户资金链紧张，只能被动加快出栏节奏以回笼现金流。这种“越跌越卖、越卖越跌”的负反馈机制，延缓了供给出清的速度。

第三，仔猪价格V型反转，远期预期松动。5月仔猪价格走出完整V型走势——月初7公斤断奶仔猪均价218.10元/头，月中一度攀升至253.33元/头的月内高点，随后连续回落，6月5日报233.33元/头，单周大跌18.10元，跌幅7.19%。仔猪转跌并非因为供应增加，而是商品猪持续偏弱压制了养殖端对下半年的乐观预期，二次育肥的边际利润空间被压缩，补栏热情快速降温。仔猪能否进一步跌破200元/头的年内前低位置，是判断本轮产能去化能否实质加速的关键观察信号。

从期货价格结构看，市场对供应的长期判断更为明朗。远月合约维持深度Back结构，反映市场对Q3旺季供给紧张与Q4供给宽松的预期。而5月新生仔猪数量连续两个月环比回升（5月涌益口径仔猪数据环比+0.6%），意味着远期供给将重新累积，可能进一步延后产能去化的实质性兑现窗口。

四、需求何时回暖？——淡季特征明显，冻品库存突破31%

需求的疲软同样将猪价牢牢按在底部。

屠宰端开工率持续走低。6月初全国重点屠宰企业开工率已降至33%左右。5月均值约37.7%，较4月38.6%进一步下行，与往年同期41%—43%的水平差距持续扩大。华南暴雨叠加高考期间工地及学校等集中采购暂停，终端消费进一步走弱。盛夏高温天气抑制猪肉消费，清淡饮食需求增加，时令蔬果分流肉类需求，屠宰厂开工率维持低位，下游拿货订单偏少，基本都是按需生产。6月8日全国瘦肉型猪出栏均价仅9.40元/公斤，广东销区价格虽反弹至10.40元/公斤，但黑龙江产区低至8.98元/公斤，区域价差进一步拉大。

终端走货缓慢的结果是冻品库存的持续积压。鲜销率从5月初的81.63%持续回落至6月初的81.14%，大量白条猪肉被迫转为冻品入库。冻品库容率已突破31%关口至31.27%，全国重点屠宰企业冻品库存总量超过30万吨，处于历史同期高位。夏季本就是冻品消费淡季，高企的冻品库存成为压住猪价的“隐形供给”——一旦价格小幅反弹，冻品库存随时可能集中出库形成抛压，进一步封锁猪价上行空间。前期二育补栏入手的猪源也在陆续转化为实际出栏，继续为短期市场增加供应。

五、利润传导的深层逻辑：亏损为何不能快速出清产能？

从利润传导的逻辑来看，高猪价→养殖盈利→压栏惜售→出栏收缩→价格进一步上涨，这一正反馈路径在价格上行周期曾经顺畅运行。但当前处于完全相反的负反馈路径：深度亏损→顺势出栏→供给充裕→价格持续承压。

然而，与历史周期显著不同的是，本轮亏损周期虽然深度创下近年极值，产能去化速度却并未同步加速。原因在于出栏体重的结构分化：集团厂通过提前锁定期货远月高价实施套期保值，亏损远小于现货端的理论值；龙头企业凭借融资优势可以承受更长时间的亏损；生产效率的持续提升也使单位产能对应更低的盈亏平衡线。2025年全国养殖场PSY均值升至24.34头，头部企业PSY已高达29—32头，同等数量的母猪存栏所能支撑的商品猪出栏量远超历史同期。

这就形成了一个“利润修复与产能去化悖论”：只有深度亏损持续足够长时间，才能倒逼落后产能不可逆退出；但期货套保和效率提升为头部企业提供了亏损缓冲，使得产能出清速度慢于预期，行业底部震荡周期因此被显著拉长。

六、后市推演：两条路径，一个关键

基于利润传导逻辑，6月下旬至7月生猪市场大概率延续震荡偏弱格局...

07

双焦暴跌之谜：情绪踩踏与基本面对峙，一份保供文件如何引爆踩踏？

自5月22日沁源矿难以来，焦煤主力合约从不足千元的低位一路推涨至累计近三成的阶段高点。近月合约的巨量持仓叠加盘面深度升水，多头头寸高度拥挤，市场情绪和风险溢价被推至阶段性极限。此时只需要一点外部催化，多头的排队平仓就是一根引线，而点燃这根引线的，是陕西省发改委一份措辞直接的保供文件。

一、导火索：一份保供通知为何炸出跌停板？

6月8日，陕西省发展改革委发布《关于做好2026年迎峰度夏能源保供工作的通知》。通知提出各产煤市发改委要督促煤炭企业在安全前提下依法合规释放先进产能，做到应产尽产、稳产增产。消息在6月8日夜间在期货市场快速扩散，多头资金集中获利减仓离场，市场情绪剧烈降温。

这份文件直接戳中了多头最脆弱的那根神经。自矿难以来的上涨行情，核心叙事一直是“安监收紧→供应断档→刚性短缺”。当官方文件中出现“保供、增产”等字眼时，多头对供应持续收紧的叙事逻辑产生了动摇。叠加07合约即将进入交割月，多头在累计大涨后本来就有集体平仓换月的动机，盘面形成大规模踩踏。07合约跌停，08合约逼近跌停，主力09合约下跌近6%。

但问题的核心在于，这份文件是否真能动摇焦煤的供应格局？

保供通知的落脚点在“迎峰度夏、电煤中长期合同、电厂存煤天数”，政策靶心指向的是动力煤而非焦煤。从供应结构来看，陕西原煤产量虽然体量可观，但煤种严重偏向动力煤与化工煤，炼焦煤产量仅占全国总产量的3%左右。这意味着这份文件无法改变全国钢铁产业链上优质主焦煤结构性短缺的现实。

一份指向动力煤的保供文件，点燃了焦煤多头最激烈的减仓冲动。情绪的火焰越烧越大，最终演变成了市场全面踩踏。而产业基本面的实际状态，与盘面的恐慌形成了鲜明的背离。

二、盘面暴跌后，真实复产进度仍然严重滞后

6月8日的Mysteel最新调研显示，5月23日起山西炼焦煤矿山总计停产煤矿135座，产能合计15490万吨。截至6月8日上午，复产煤矿累计70座，产能8515万吨，仍在停产煤矿65座，产能合计6975万吨。与前期（6月5日61座复产）相比，复产进度虽在推进，但仍有近一半的矿井处于关停状态。

更让人警惕的信号隐藏在复产的质量里。已复产的59座煤矿原煤日产已由停产前的29.26万吨降至复产后的19.56万吨，降幅高达33.15%。安监形势依然严峻，各地安全检查频繁，部分区域煤矿复产之后产量偏低，部分在产煤矿选择主动压产。长治、吕梁等高瓦斯矿井复产依旧偏慢，在产煤矿产能恢复仅六成左右，低硫主焦煤结构性紧缺尚未缓解。

523家炼焦煤矿山样本的宏观数据印证了同样的趋势。该样本开工率降至71.53%，周环比骤降7.24个百分点；原煤日均产量仅159.85万吨/天，周环比大降9.18%；精煤日均产量69.21万吨/天，周环比下降4.50%。矿山精煤库存同步下降4.79%至198.13万吨。

蒙煤港口通关虽维持在较高水平，但口岸贸易商在当前价格位置依然偏谨慎，实际补库节奏相对平稳。澳煤到港虽有增量，但体量有限，难以形成规模性的供给压制。

仅仅一份以动力煤为指向的保供文件，无法让煤矿在一夜之间从“复产慢、产量低”切换至“全面放量”状态。供应端的修复仍将是缓慢的过程，复产数据和真实产出之间的鸿沟不容忽视。

三、焦炭：上游成本推着走，下游利润压着涨

焦炭的暴涨暴跌完全被上下游两头牵着走。六轮提涨已部分落地，但焦企的盈利状况并没有跟随提涨的步伐同步改善。独立焦化厂吨焦利润仅为49元/吨，周环比下降17元/吨。焦煤涨价持续推高入炉煤成本，顶装焦企和常备库存偏低的企业已陷入亏损，生产积极性有所下降，焦炭供应出现边际减量。

供应端，230家独立焦企产能利用率维持在高位，但部分企业受煤源紧张影响已开始小幅控产。焦煤供给的持续偏紧正在对焦炭产量形成硬约束。

需求端，247家钢厂日均铁水产量240.72万吨，环比虽微降0.28万吨，但仍稳定在240万吨上方的高位区间。产能利用率90.24%，高炉开工率83.94%，钢厂对焦炭的刚性消耗量保持稳定。

但钢厂的承压能力正在经受考验。钢厂盈利率已降至59.31%，环比上周大幅下降3.03个百分点。成材即将进入传统消费淡季，钢材表观消费量已出现连续回落，钢价震荡偏弱，钢企利润收窄。在这种两头拉扯的局面下，成本端驱动焦炭上涨的逻辑没有变化，但往上的每一步都走得越来越吃力。

焦炭库存结构同样值得关注。钢厂焦炭库存周环比下降0.66%至699.56万吨，独立焦化厂焦炭库存上升2.68%至89.95万吨，港口焦炭库存下降2.72%至218.48万吨。库存的走势分化表明下游压价采购意愿强烈，集中补库已经结束，仅维持最低限度的刚需采购。

四、需求端：铁水高位是基本盘，但天花板清晰可见

铁水产量是支撑焦煤、焦炭需求的基本盘。最新一周日均铁水产量240.72万吨，产能利用率90.24%，都维持在较高的水平。但边际变化正在发生——铁水产量环比上周已现0.28万吨的小幅回落。

成材端压力也在加速传导。五大品种钢材当周产量852.5万吨，环比下降1.30%；钢材总库存1548.17万吨，环比微增0.24%，库存拐点已经显现。钢材表观消费量849万吨，环比下降3.13%。随着南方梅雨季节正式开启，工地施工节奏放缓，建材成交持续偏弱，螺纹钢表需已出现明显回落。

钢厂与焦化厂的博弈正在进入关键阶段。焦企已经启动第六轮提涨，第七轮也已在计划之中。但钢厂在利润持续收窄、成材需求走弱的双重挤压下，对连涨的接受度在逐轮下降。焦炭的连续提涨能否持续落地，将直接决定焦煤涨价传导链的顺畅程度，进而是影响焦煤需求的关键变盘信号。

五、进口端：增量有限，难以填补主产地缺口

进口煤是缓解国内供应紧张的重要变量，但补充能力同样面临结构性约束。

从总量看，1至4月中国累计进口炼焦煤4355.08万吨，较2025年同期的3640.03万吨增长19.64%。蒙古煤甘其毛都口岸通关持续高位运行，但澳煤到港增量依然有限，无法形成规模性补充。

结构性矛盾的另一个维度是煤种替代性问题。蒙煤硫分和粘结性指标与山西低硫主焦煤存在差距，在炼钢配比中无法完全替代国产主焦煤。优质主焦煤的结构性紧俏，很难通过进口增量来全面覆盖。

出口端，1至4月焦炭及半焦制品出口总量271.4万吨，较去年同期增加39.6万吨；其中4月单月出口76.2万吨，环比大增24.5万吨。出口放量的背后是国内焦炭资源被部分海外订单锁定，进一步加大了国内市场现货供应的压力。焦炭出口窗口的持续开启将从需求端为焦炭价格提供额外支撑。

六、后市推演：情绪底已现，基本面底还在前面等着

当前焦煤市场正处于情绪底和基本面底之间的裂口弥合阶段...

08

氧化铝：政策预期的脉冲与供需现实的钝刀

很多人可能都会问：“发生什么事情了”，答案几乎一致：全球最大的铝土矿生产国几内亚，正在一步步兑现它对铝土矿出口管控的政策承诺。留给市场判断的，不再是“会不会管”，而是“怎么管、管多严”。

一、几内亚新政从“喊话”进入“落地”倒计时

回顾这轮政策扰动的起点。5月25日，几内亚矿业与地质部长布纳·西拉在接受媒体采访时首次明确表态：几内亚计划于2026年6月正式出台铝土矿出口管制措施。西拉直言，“供应量激增导致价格从去年初的峰值近乎腰斩，希望通过调控出口量，将价格拉回合理区间。”

这是几内亚方面在多次放出风声之后，首次给出了“6月”这样一个明确的时间节点。几内亚铝土矿出货量占全球总产量的三分之一以上，2025年出口量增长约四分之一达到1.83亿吨，而2026年前三个月的增速还在进一步加快。大量中小矿企已跌破盈亏平衡线，几内亚政府财政税收也受到严重影响，这是政府出手干预的直接动因。

市场普遍预期，2026年几内亚铝土矿出口总量上限将被设定为1.5亿吨，较2025年实际出口量减少3300万吨，降幅约18%。此前几次信号尽管没有落地执行，但矿业和地质部长西拉反复强调“供应不能超过需求”，并明确表示政府希望将年出口量从1.83亿吨压减至1.5亿吨。

此次，配套细则料将明确出口配额分配、超额处罚标准以及航运安排等核心内容。首创期货分析指出，前5个月已经有大量铝土矿完成出口，若按1.5亿吨目标执行，下半年出口将呈现较大幅度收紧，对氧化铝形成较明显的底部支撑。

几内亚的政策逻辑，与前几年津巴布韦收紧锂精矿出口、印尼调控镍矿出口配额有着高度的相似性——通过限制资源出口量，抬升资源价格，推动本地加工产业发展，争夺全球关键资源定价权。近两年来，几内亚已接连打出上调出口关税、收回“僵尸”矿权、筹建定价指数等一系列“组合拳”。这一系列动作的背后，是典型的“从价格接受者向规则制定者”的战略转型。

对于中国铝产业而言，政策的落地风险不容忽视。海关数据显示，2026年1至4月，中国累计进口铝土矿7772.8万吨，其中自几内亚进口6296.4万吨，占比高达81%。如果出口配额严格执行，国内铝土矿进口将面临明显的阶段性缺口，原料成本中枢将系统性上移。

市场预计几内亚出口配额政策将使几内亚出口量缩减约3000万吨至1.5亿吨，降幅约18%，将从成本端与情绪端推动氧化铝与电解铝价格的上涨。

二、成本端的“硬支撑”：海运费超越矿价本身

如果说政策是价格拉涨的导火索，那成本线就是这只火箭升空前的“硬支撑”。

当前铝土矿市场正面临一个历史性的成本结构反转——海运费已超越矿石本身货值，成为CIF到岸成本中的第一大占比项。据Mysteel调研，几内亚某大型矿山FOB报价仅约36-37美元/干吨，但预定好望角型现货船只的海运费已高达35美元/吨左右，折算到岸成本中海运费与矿价几乎相当。本轮好望角船型的大行情，源于船队严重老化与新船交付不足的双重供给约束，以及巴西等远距离航线拉长的周转周期。

成本压力已经传导到发运端。据Mysteel摸排，5月起部分矿企陆续减少发运计划——矿山A月度减少2船、矿山B减少3船、矿山C暂停发运月度减少约3船、矿山D减量发运月度减少2船、矿山E减量发运月度减少2船，预计5月约有10至12船原本应流入现货市场的几内亚矿石环比减少。

虽然5月发运量缩减尚未对市场造成明显的供应冲击，但若高成本导致更多中小矿山减产持续，发运量的累积效应将在三季度逐步显现。几内亚铝土矿CIF价格由最高114美元/吨已降至2月最低60美元/吨，随后受中东局势影响回升至67.5美元/吨。6月5日，几内亚铝土矿成交一船，价格70美元/吨CIF中国北方港口，6月中旬到港。海运费高位运行叠加出口配额预期，几内亚CIF价格存在进一步抬升的空间。

从成本角度看，按进口矿价70美元/吨计算，氧化铝行业边际最高现金成本约2650元/吨。如果几内亚出口配额严格执行，铝土矿价格或将升至70美元/吨以上甚至更高水平。若几内亚减少15%至25%出口量，氧化铝现金成本将系统性上移300至500元/吨，2500至2700元/吨的成本区间将成为氧化铝价格的核心底部区域。

三、过剩格局不改：产能放量与库存高企形成双向压制

尽管矿端风险溢价持续抬升，但国内氧化铝的供应宽松格局并未见实质性改变，这也是抑制价格持续走高的关键所在。

供应端，截至6月初，全国氧化铝建成产能11852万吨，运行产能9465万吨，较上周增加40万吨，开工率约79.8%。6月广西仍有200余万吨新投产能待陆续释放，产量预计有所增长。运行产能持续维持在高位区间，供应端放量压力不减。

库存端的压力同样不容忽视。截至6月4日，氧化铝港口库存65万吨，环比上周增加8.2万吨，海外进口窗口持续开启导致到港资源集中入库。全国氧化铝社会库存高达620.3万吨，处于历史同期高位。上期所仓单总注册量42.06万吨，6月临期仓单规模超15万吨，且无法转抛远月，临期注销形成的现货抛压如箭在弦。港口和社会库存的持续累积，使得现货市场货源十分充足，下游电解铝厂仅维持刚性采购。

需求端的支撑同样有限。电解铝企业普遍原料库存充裕，主流采购意愿不强，现货价格缺乏持续上涨的根基。除少数企业存在招标补库的刚性需求外，高价成交基本集中在贸易商与期现商之间。Mysteel调研的电解铝企业反馈，主流电解铝厂原料库存充裕，现货价格缺乏持续上涨的根基，高价成交基本集中在贸易商与期现商之间。

从成本角度看，当前行业平均完全成本约2700元/吨、现金成本约2500元/吨。行业平均完全成本约2700元/吨，高成本产区如山西、河南已接近盈亏平衡线。若价格跌破边际成本，高成本产能检修减产有望形成托底，但在产能持续扩张的背景下，价格向上弹性仍受到供给端约束。这与2024年因几内亚雨季发运不畅叠加国内矿山停产导致的供给硬短缺大涨行情有本质区别——当前的主导逻辑是“成本抬升”而非“供给缺口”。几内亚出口管控更多是对价格下行空间的封杀，而非形成硬性的供应短缺。

四、产业链利润分割与行业结构性分化

在国内铝产业链上，利润分配呈现显著的分化格局。

下游电解铝受4500万吨产能“天花板”约束，产能利用率高达98%以上，供给刚性显著。据Mysteel调研，4月中国电解铝行业加权平均完全成本约15717元/吨，同期铝锭现货均价约24664元/吨，行业理论盈利可观。新能源汽车、电网投资等需求端拉动强劲，电解铝在产业链上获利最为丰厚。

与之形成对照的是，氧化铝行业长期处于“微利生存”状态。2025年，中国氧化铝建成产能已超1.1亿吨，但全年产量约9445万吨，产能利用率长期低于90%。氧化铝价格自2024年年底约5500元/吨的高点回落至2500元/吨附近，行业整体进入微利甚至阶段性亏损状态。

上游铝土矿同样面临压力。几内亚FOB价格已从2025年初的70美元/吨跌至约38美元/吨，部分中小矿山已陷入亏损。这种情况下，上游铝土矿和中游氧化铝都在为下游电解铝“做嫁衣”。

五、后市推演：两种情景，一个分界线

市场对几内亚政策的最终判断，将决定氧化铝价格的重心落在什么位置...

09

工业硅：成本线已成“警戒区”，底部正在被政策焊死？

期涨现稳——这种盘面与现货的明显错位，市场异动的导火索并不在现货供需本身，而在于消息面和政策预期。真正点燃工业硅盘面的，是两重信号。

一、新疆产业会议：产能出清的“发令枪”已扣响

6月10日午后盘面拉升，最核心的消息面诱因是乌鲁木齐正在召开的一场行业会议。多个产业渠道消息称，2026年中国工业硅产业链年会暨工业硅技术研讨会已于6月9日在新疆乌鲁木齐市开幕，会期持续至6月11日。与此同时，国家标准化管理委员会和工信部于6月11日在乌鲁木齐同步召开《工业硅和镁单位产品能源消耗及碳排放限额》等3项国家标准工作会议。

这不是一场普通的行业聚会。两场会议在同一时间、同一地点衔接进行，传递的政策导向高度一致：工业硅行业的能耗门槛正在系统性收紧，能效不达标的落后产能面临强制出清。

根据现行国家标准，现有工业硅企业的单位产品综合能耗限额限定值需控制在≤3500kgce/t以内，新建企业的准入值则要求≤2800kgce/t。行业普遍预期，新标准将在现有框架基础上进一步收严，能耗达标线可能继续下调，能效“红线”将直接划死一批高能耗产能。

与此同时，会议还同步聚焦低碳绿色转型。新疆作为国内工业硅核心产区，现有工业硅企业23家，2025年合计产能276万吨，产量229万吨。一旦能耗新规落地，不仅当前已处于停产状态的高成本产能复工无望，部分勉强维持生产的产线也可能因能效不达标被迫关闭。

这正是市场最看重的叙事逻辑——“去产能”从市场倒逼的被动出清，转向政策驱动的主动淘汰。在工业硅长期被供给过剩压制的背景下，产能出清预期成了多头为数不多的“故事”。

二、龙头挺价信号：暂停报价，市场再燃惜售情绪

与行业会议同步发酵的，还有另一条来自产业链的消息——业内龙头企业已暂停现货报价。

据市场反馈，个别头部企业近日开始暂停对外报价，市场将其解读为企业挺价意志的体现。在现货市场交投平淡的背景下，头部企业带头停报，既可能是在观望会议政策风向，也可能意味着企业不愿意在低位轻易出货。

新疆工业硅企业整体开工率已降至52%以下，即便被视为行业成本洼地的新疆产区，当前部分企业也已处于亏损状态。龙头企业停报之后，往往会形成一定的示范效应，短期内会影响市场对现货供给宽松的感知，改变下游采购节奏，对盘面产生阶段性提振。

三、成本底：利润薄如纸，下跌空间确实有限

抛开情绪因素，工业硅盘面能够迅速反弹，根本原因在于价格已经跌到了一个“无处可跌”的位置。

从成本结构来看，电力是工业硅最重要的成本项，占比约30%—40%。近期西南地区进入丰水期，四川电价降至0.43—0.55元/度，云南电价降至0.39—0.50元/度，丰水期电价较枯水期降低约30%。与此同时，硅煤作为还原剂之一，虽然与焦煤同属煤炭体系，但价格走势与焦煤关联度不高，近期新疆硅煤、宁夏硅煤价格变动不大。新疆产区硅煤价格维持在780—850元/吨区间，明显弱于焦煤的强势表现。各产区硅煤价格基本稳定。

多项成本项整体下移后，行业平均成本已在9000元/吨附近形成阶段性底部。据百川盈孚数据，6月初工业硅行业平均成本9014元/吨，毛利润仅16.7元/吨，毛利润率仅0.18%，行业已处于微利状态。西北新疆大厂完全成本在8500元/吨左右，现金成本约7500元/吨，是行业的成本洼地；西南平均成本在9000-9500元/吨，是行业的高成本区间。西南地区一旦复产，价格超过西南成本线就代表几乎所有企业均有利润，供给压力和套保意愿将陡增。

这意味着，8500元的盘面价格已经接近全行业的成本底线。即便新产能继续释放，价格也难以在成本线以下长期运行。这是工业硅短期易跌难涨、下跌空间有限的最大底牌。

四、丰水期供给加速释放：压住反弹空间的“天花板”

与政策预期形成拉锯的，是西南丰水期正在兑现的供给增量。

最新一周（5月30日至6月5日）数据显示，工业硅周度产量7.72万吨，环比增加3.3%，同比增加10.6%。开炉数明显增加，据百川盈孚统计，截至6月4日我国金属硅开工炉数225台，整体开炉率28.63%，较前一周增加16台。

具体来看，西北地区开工持稳，新疆维持在126台硅炉；西南地区复产提速，四川新开11台，云南新开5台，西南合计在产硅炉增至34台。预计6月底川滇开炉总数将达到45—50台，开工率提升至30%左右。

值得注意的是，西南各产区以水电为主，丰水期电价降低后，单吨工业硅的电费成本比枯水期降低1000元以上。若龙头企业将套保利润转化为复产动力，6月工业硅产量或环增3万吨。西南企业复产节奏的加快，将直接对冲政策预期带来的情绪溢价。

五、需求端三驾马车：一强两弱，支撑不足

工业硅的需求由三大板块组成：多晶硅、有机硅和铝合金。目前需求端呈现“一强两弱”的分化格局，整体支撑有限。

多晶硅端，6月龙头企业复产计划明确，通威、协鑫、亚洲硅业等合计约50万吨产能计划恢复，预计6月多晶硅排产增至9.9万吨，对工业硅需求环比增加约2万吨。但多晶硅本身库存高企、行业利润严重亏损，其需求的拉动作用有限。

有机硅端，已从工业硅需求端的重要支撑转为明显的拖累。有机硅单体厂家议定在6-8月限产加码，减产比例从35%提升至40%，单吨利润仍处于盈亏平衡下方徘徊，终端需求疲软。这意味着有机硅对工业硅的需求预计边际减弱。

铝合金端，开工平稳，对工业硅维持刚需，缺乏需求增量。出口端是唯一亮点——1-4月工业硅累计出口25.02万吨，同比增加15%，4月单月出口6.94万吨创历年同期最高。出口良好但体量有限，难以单独扭转整体需求偏弱的格局。

需求端的核心矛盾在于：多晶硅的增量被有机硅的减量所抵消，铝合金维持平稳但缺乏弹性，出口虽好但体量不足以消化库存压力。硅业分会最新周度研判明确指出，当前工业硅市场进入“供需双双回升，但节奏存在差异”的阶段，供应端增量预期逐步兑现，需求端多晶硅产量回升与有机硅减产形成对冲，整体需求支撑有限。

从供需平衡表来看，6月份工业硅整体维持“紧平衡”——需求增量约2.5万吨，供应增量约3—4万吨，供需增量基本匹配。但由于库存处于历史高位，高库存才是压制价格上方空间的最核心因素。工业硅社会库存周度累库至42.63万吨，仓单持续增加至15.2万吨。高库存约束之下，价格上行空间势必受限。

六、后市推演：三种情景，区间震荡为主

工业硅短期走势将围绕“政策预期”和“供给放量”两条主线来回拉锯，不同情景的演变方向取决于两大核心变量的动态平衡...

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