高盛：高端CCL覆铜板价值量爆发

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（来源：猫哥读研报）

6月11日，高盛最新发布的研报再次大幅上调生益科技的目标价，将目标价从146.3元大幅上调至217.6元，对应48%的上涨空间，继续维持买入评级。

高盛认为，生益科技已经不再是一家传统覆铜板企业，而是在AI服务器升级浪潮中，逐步成长为全球高端CCL（覆铜板）核心供应商，公司正同时迎来两大驱动力，一方面是AI覆铜板产能大规模扩张，另一方面是产品结构持续向M9及以上高端材料升级，两者叠加将推动未来几年收入和利润进入加速增长阶段。

高盛认为，公司未来最大的看点并非传统业务增长，而是AI服务器带来的高端CCL价值量爆发。

第一大催化剂，52亿元扩产计划正式启动

本次报告最重要的信息之一，是生益科技公布了新一轮资本开支计划。

公司计划投入52亿元建设新的高端CCL产能，其中16亿元用于厂房建设、24亿元用于生产设备，其余资金用于配套设施建设。

项目建成后，公司CCL年产能将达到4800万平方米，按照高盛测算，大约对应3840万张覆铜板。

管理层预计，当产能利用率达到100%时，新产能每年可贡献约93亿元销售收入。

这意味着什么？作为对比，生益科技2025年预计收入约284亿元，仅这一轮扩产项目未来就有机会贡献超过30%的新增收入规模。

高盛认为，这说明公司对未来AI需求具备极强信心，因为如果没有看到明确需求，公司不会在当前阶段投入如此大规模资本开支。

第二大催化剂：AI服务器推动CCL持续升级

相比扩产，高盛更看重产品升级，因为决定企业利润率的从来不是产能，而是产品等级。

目前AI服务器正在从传统规格向更高速率方向升级，从M7、M8逐步向M9甚至更高级别材料迁移。

很多投资者可能不了解M9意味着什么，简单理解，M值越高，代表材料性能越强，能够支持更高速信号传输、更低损耗以及更高算力密度，因此未来AI服务器交换速率不断提升，对M9及以上材料需求也将快速增长。

高盛预计，全球AI服务器CCL市场价值将在2026年同比增长142%，2027年同比增长222%，换句话说，未来两年高端CCL市场将出现爆发式增长。

而生益科技最大的优势就在于研发能力，公司持续开发新材料、新配方以及新工艺，可以更快切入下一代高端产品，因此高盛判断，生益科技将成为全球高端CCL升级趋势中最重要的受益者之一。

AI产业链利润正在向材料端转移

很多投资者过去习惯把PCB看作AI硬件升级的最大受益者，但高盛的判断正在发生变化。

随着AI服务器复杂度不断提升，PCB厂商之间竞争加剧，而高端材料的进入门槛却越来越高，这意味着产业链利润开始向上游转移，谁掌握高端材料，谁就拥有更强议价能力。

实际上，这与此前花旗关于AI PCB产业链的观点高度一致，过去几年最赚钱的是PCB制造环节，而未来几年高端覆铜板和关键材料环节的盈利能力可能提升得更快，而生益科技正处于这一趋势的核心位置。

基于上述变化，高盛全面提高了未来三年的盈利预测，具体来看，2026年盈利预测上调8%，2027年盈利预测上调28%，2028年盈利预测上调29%，调整幅度非常大。

高盛上调预测主要基于三方面原因：第一，新扩建产能将增加AI覆铜板出货量；第二，高端CCL供需紧张，产品价格有望保持强势；第三，产品规格升级带来单张覆铜板价值量提升。

更重要的是，高端产品占比提升后，毛利率也会同步改善，因为M9及以上材料的利润率明显高于传统产品，因此高盛不仅提高收入预测，也同步提高了毛利率预测。

生益科技未来几年或进入盈利加速释放期

从高盛预测数据来看，公司未来几年增长速度相当惊人。

预计收入将从2025年的284亿元增长至2026年的404亿元、2027年的680亿元以及2028年的972亿元，三年收入增长超过3倍。

对应每股收益则将从2025年的1.31元增长至2026年的2.43元、2027年的4.83元以及2028年的7.09元，三年EPS增长超过5倍。

与此同时，公司盈利质量也在明显改善，高盛预计，2025年至2030年期间，公司经营现金流将从52亿元增长至245亿元，自由现金流将从29亿元增长至209亿元，这说明利润增长并非纸面数字，而是真正能够转化为现金流。

高盛给予生益科技217.6元目标价，对应2027年45倍市盈率。

很多投资者看到45倍PE会觉得偏高，但高盛认为，高成长材料龙头不能简单用传统周期股估值方法衡量，因为未来两年公司盈利增速远高于行业平均水平。

按照高盛预测，2027年EPS增长接近100%，2028年仍维持高增长，对于这种处于AI产业升级核心位置的材料企业，市场往往愿意给予更高估值溢价。

因此，高盛选择参考全球高成长科技材料公司的估值体系，而不是传统覆铜板行业估值。

最后总结一下

如果用一句话概括这份报告：高盛认为，生益科技最大的变化并不是产能增加，而是正在从传统覆铜板厂商升级为AI时代的高端材料平台型企业。

未来几年，公司将同时受益于AI服务器需求爆发、高端CCL渗透率提升、M9及以上产品升级、大规模产能扩张以及盈利能力持续改善等多重驱动因素。

在高盛看来，AI硬件升级的下一轮受益者可能不再只是GPU、光模块和PCB，而是那些掌握核心材料技术的企业，而生益科技正是其中最值得关注的代表之一。

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