30亿美元甩掉百年胶囊业务，龙沙为什么敢"净身"押注纯CDMO？

来源：市场资讯

（来源：精化大不同）

2026年3月6日，龙沙（Lonza）宣布以23亿瑞郎（约30亿美元）的企业价值，将旗下胶囊与健康原料（CHI）业务出售给私募基金Lone Star。龙沙拿到17亿瑞郎现金，保留40%股权，并享有未来退出时的优先收益参与权——全部退出后总对价预计不低于30亿瑞郎（约40亿美元）。这笔交易本身不令人意外。龙沙从2024年12月投资者日起就明确宣布了"One Lonza"战略，核心就一句话：剥离一切非CDMO业务，做一个纯粹的合同研发生产组织。 胶囊业务是最后、也是最大的一步。但真正值得细想的不是交易本身，而是一个更深层的问题：一家拥有百年胶囊历史、全球第二大空心胶囊生产商的企业，为什么舍得把这个现金牛业务卖掉？

一、胶囊是好生意，但不是龙沙的好生意

CHI业务并不是"烂资产"。恰恰相反，2025年CHI已经恢复增长，龙沙一季度定性报告中提到，CHI延续了2025年下半年的强劲需求趋势，预计2026年中个位数CER销售增长、核心EBITDA利润率继续改善。

全球空心胶囊市场2025年规模34亿美元，预计2036年达到74亿美元，年复合增长率8.1%。中国增速最快，达10.3%。这个赛道稳、增速不低、龙沙旗下Capsugel品牌还是全球头部玩家——换作很多企业，这恰恰是不愿意放手的理由。

据MarketScreener报道，龙沙CEO Wolfgang Wienand的说法很直接："我们现在能够聚焦于自己最强、最能创造价值的领域。"翻译一下就是：胶囊赚钱，但CDMO更赚钱，而且天花板更高。

这里面的逻辑拆开来看：

利润率差距。龙沙2025年CDMO业务核心EBITDA利润率约32%，且在持续扩张中；而胶囊业务本质上是精细化工+制剂辅料，利润率上限受制于原材料成本和客户议价能力，增长空间有限。

资本效率差距。胶囊业务需要持续投入产能扩张（龙沙2024年底还在印度和中国新增胶囊产线），但CDMO产能的资本回报率远高于胶囊——尤其是商业化大分子和ADC领域，一条灌装线的创收能力远超一条胶囊产线。

战略协同差距。胶囊客户是保健品和仿制药企业，CDMO客户是创新药和生物技术公司。两个客户群几乎没有交集，业务逻辑也完全不同——胶囊是标准品逻辑，CDMO是定制化逻辑。混在一起运营，管理复杂度高，资源分配效率低。

所以龙沙的选择很清晰：不是胶囊不好，而是把同样的资本和精力放在CDMO上，回报更高。

二、从"什么都做"到"只做CDMO"：两年四笔剥离

龙沙的瘦身不是一蹴而就的。自2024年12月宣布"One Lonza"战略以来，不到两年时间里，龙沙完成了四笔剥离：

剥离业务买方状态

个性化医疗（Cocoon®平台）

Octane Medical Group

已完成

MODA®软件平台

STARLIMS母公司

已完成

Monteggio微粉化工厂

Microsize & Schedio Group

已完成

胶囊与健康原料（CHI）

Lone Star Funds

预计2026年三季度交割

据龙沙官网新闻稿，完成这些剥离后，龙沙现在只剩下三大CDMO业务平台：一体化生物制药（Integrated Biologics）、先进合成（Advanced Synthesis）和专业化治疗（Specialized Modalities），全部由"龙沙引擎"（Lonza Engine®）驱动。

17亿瑞郎的现金怎么花？龙沙给出了明确框架：

• 优先用于有机增长投资（产能扩建、技术升级）

• 寻找"补丁式"并购（bolt-on M&A），补强产能和技术

• 5亿瑞郎通过股票回购返还股东

• 维持BBB+信用评级

这不是一家在收缩的企业，而是一家在集中火力的企业。

三、纯CDMO的底气：ADC商业化浪潮

龙沙敢把所有筹码押在CDMO上，核心支撑是ADC（抗体偶联药物）商业化浪潮。

据盖德化工网报道，龙沙判断约70%-80%的ADC项目会外包给CDMO，ADC市场年增长率约20%。为此，龙沙在瑞士Stein投资5亿瑞郎（超40亿元人民币）建设新工厂，计划2027年投用，最终配备6条灌装线，覆盖不同药物模式、包装形式和效价水平。

同时，龙沙计划在未来五年内将先进合成部门规模扩大一倍，仅2026年就新增约250名员工。该部门覆盖ADC制造、小分子和生物偶联药物，目前约3000人。

据中邮证券研报，龙沙2026年一季度已成功完成首个商业化规模的ADC项目，并签署了多项"原料药-制剂"一体化合同。Vacaville基地（美国）完成了首个非罗氏产品的技术转移并生产了首批GMP批次。

ADC为什么是CDMO的黄金赛道？因为它的制造链条极度复杂——抗体生产、连接子合成、载荷制备、偶联反应、制剂灌装，每个环节都有极高的技术门槛和合规要求，药企自己做不划算，外包意愿强。而且ADC的效价等级高（很多属于高活性物质），对生产设施的要求远高于普通生物药，能做的CDMO就那么几家。

据高盛研报，全球CDMO行业2026年一季度持续复苏但并不均衡，龙沙等全球龙头展现了稳定的商业化执行力。在ADC领域，药明合联在手订单持续增长，但商业化前景能见度呈现分化——默沙东/科伦博泰数据读出积极，第一三共则下调了指引。

四、全球CDMO格局：龙沙VS三星生物的终局对决

龙沙全面转向纯CDMO，背后还有一个隐形的竞争维度：与三星生物的全球CDMO霸主之争。

两家企业的战略路径惊人地相似——都是纯CDMO模式，客户高度重叠，都押注大分子商业化产能。据盖德化工网分析，龙沙体量更大、历史悠久、底盘更稳；三星生物增速更快、产能扩张更激进，但正面临内部挑战——

2026年5月，三星生物遭遇成立15年来最严重的劳资危机。2800名员工全面罢工5天，23款重磅药品生产中断，预估总损失6400亿韩元（约4.3亿美元）。罢工虽已结束，但工会转入"按章工作"阶段（拒绝加班和节假日工作），持续施压。

这对龙沙意味着什么？生物药生产不是拧螺丝，细胞培养一分钟都不能断人断电。一次罢工就能让三星生物损失一个季度一半的营收。在全球药企越来越重视供应链安全的当下，这种不确定性足以让客户重新评估合作伙伴。龙沙剥离CHI后的纯CDMO定位，恰恰在这个时间点上显得更有吸引力——更专注、更稳健、更可预测。

五、对中国CDMO和精细化工企业的启示

龙沙的战略选择，对国内CDMO和精细化工企业有三层启示：

第一，"纯化"是趋势。不只是龙沙，药明康德也在剥离非核心业务、聚焦CRDMO；Charles River剥离非核心CDMO业务聚焦临床前。全球头部企业都在做同一件事：砍掉边缘业务，把资源集中到最有壁垒的环节。对国内企业而言，什么都做不如把一件事做到极致。

第二，ADC和生物偶联药物是下一个确定性赛道。龙沙加注ADC商业化产能，药明合联在手订单持续增长，凯莱英也将70%-80%的资本支出投向多肽、寡核苷酸和ADC等新兴领域。据中邮证券研报，中国CDMO企业在ADC领域已具备全球竞争力。这个赛道，值得重仓。

第三，胶囊市场的空位值得关注。龙沙出售CHI后，虽然保留40%股权，但运营权交给了Lone Star。全球空心胶囊市场仍在稳健增长，中国增速10.3%为全球最快。龙沙的"退出"可能在短期内改变胶囊市场的竞争格局，ACG Worldwide、Qualicaps等竞争对手有机会抢占份额。对国内胶囊和辅料企业来说，这是一个值得观察的窗口期。

六、30亿美元之后，龙沙的真正考验才开始

出售CHI拿到了钱，也拿到了专注。但钱到手之后怎么花、专注之后怎么赢，才是真正的考验。

龙沙的2026年全年指引是CDMO业务固定汇率销售增长11%-12%、核心EBITDA利润率32%以上。据Investing.com报道，龙沙一季度业绩符合预期，但股价在一季度财报发布后下跌了16.1%——市场对战略转型的不确定性仍有疑虑。

考验主要来自三个方面：

1. 并购执行能力。龙沙手握17亿瑞郎现金，明确表示要做bolt-on M&A。但好资产不等人，价格也不便宜。能不能找到技术互补、估值合理的标的，并在交割后有效整合，将直接决定这笔钱的回报。

2. 产能爬坡节奏。Stein新厂2027年投用，Vacaville基地下半年因升级将针对性停产。产能的释放节奏必须跟客户订单的推进高度匹配，任何一个环节脱节都可能影响全年业绩。

3. 中国市场的定位。龙沙明确表示中国因ADC创新活跃度高而是重点关注区域，但目前尚未披露具体的扩张计划。在全球CDMO竞争白热化的当下，中国市场的窗口不会一直开着。

龙沙卖掉胶囊业务，不是断臂求生，而是一次深思熟虑的战略跃迁。从"化学品+胶囊+CDMO"的多元化集团，到一个纯粹的、高利润率的、聚焦复杂分子的CDMO平台——这条路，龙沙不是第一个走的，但走得最彻底。

30亿美元的交易数字很醒目，但更值得关注的是数字背后的判断：在一个越来越看重深度而非广度的行业里，做减法可能比做加法更有价值。

对于精细化工和CDMO行业的从业者来说，龙沙的选择提供了一个清晰的参照——在资源有限的前提下，你的核心竞争力到底在哪一个环节？敢不敢像龙沙一样，把不核心的东西全砍掉，把所有筹码押在自己最擅长的地方？

这个问题，比30亿美元更值得想清楚。